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近日萬科隨著整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)迎來反彈，大股東深鐵準(zhǔn)備增資，股價(jià)隨時(shí)可能不理性上漲。對(duì)于我，或許要提前考慮什么時(shí)候賣出萬科，防止未來被“利好”洗腦，不舍得賣出。

(相關(guān)資料圖)

我第一次買入萬科是在21年3月，買入價(jià)格30.81元。當(dāng)時(shí)全國房價(jià)在宏觀放水下再一次走高，各地房價(jià)均創(chuàng)歷史新高，深圳甚至一年翻倍。我認(rèn)為房子作為我國百姓的“核心資產(chǎn)”，在特殊的戶口制度加持下，未來房價(jià)很難大跌（20%以上跌幅）。同時(shí)整個(gè)行業(yè)在16萬億規(guī)模，城鎮(zhèn)化還有空間，我判斷房地產(chǎn)仍然是白銀時(shí)代。而萬科作為龍頭，過去的經(jīng)歷體現(xiàn)出極強(qiáng)的實(shí)力，也順利度過了過去經(jīng)營上、資本市場上的難關(guān)，企業(yè)文化很吸引我。買入時(shí)，萬科只有8PE，處于歷史20%分位，相比其他瘋狂的“藍(lán)籌股”，萬科還算便宜。

大量買入是在21年7-10月，價(jià)格18-22元。全國房價(jià)整體滯漲，部分高位房價(jià)有所下跌，例如教育相關(guān)的學(xué)區(qū)房，互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的部分區(qū)域。從三條紅線、貸款管理、土拍再到落戶限制，政策上不斷對(duì)房地產(chǎn)進(jìn)行降溫，但整個(gè)行業(yè)全年規(guī)模仍達(dá)到新高的18萬億。我維持第一次買入的判斷：房地產(chǎn)仍然是白銀時(shí)代。同時(shí)行業(yè)巨頭恒大融創(chuàng)接連出局，我判斷萬科會(huì)有市占率的提升，同時(shí)萬科副業(yè)初露端倪，港股物業(yè)可比對(duì)象均在30PE。而萬科PE、PB估值卻隨著恒大融創(chuàng)暴雷帶動(dòng)，跌到歷史最低。我認(rèn)為萬科被錯(cuò)殺，十分便宜，所以大量買入。

在今年年初，因?yàn)槭飞献顕?yán)格的供給端需求端政策，再疊加口罩影響，一二線房價(jià)下跌，三四線量價(jià)雙崩，惡性循環(huán)，整個(gè)行業(yè)從21年的18萬億急轉(zhuǎn)直下，大量房企出局。萬科在21年業(yè)績上交出了-44%的業(yè)績，雖然有一次性減值做低利潤的因素，但仍令我失望。郁亮在年報(bào)中直言，房地產(chǎn)已進(jìn)入新階段。

在看到這個(gè)業(yè)績之后，我本想選擇賣出。但萬科的言語和行動(dòng)挽留了我，郁亮對(duì)2022年目標(biāo)定為重回增長，大幅提高分紅率，宣布回購，高管將所有薪資自購股票等等。同時(shí)考慮到行業(yè)出清市占率提升邏輯，讓我一直持有至今，期間進(jìn)行了兩次AH套利，再加上分紅，目前虧損4%左右。

回顧我過去的邏輯，“白銀時(shí)代”判斷有誤。量方面，未來幾年房地產(chǎn)大概是10萬億規(guī)模，而各地財(cái)政紛紛亮紅燈，土拍價(jià)格不讓利，（利潤=房價(jià)-土拍價(jià)格）這個(gè)盈利模式要縮水。這半年來“瘋狂”的政策，使供給端大大改善，對(duì)于萬科，“市占率提升”這個(gè)邏輯，現(xiàn)在顯得有些靠不住腳。

利潤=行業(yè)規(guī)模*市占率*利潤率，其中利潤率=（房價(jià)-土拍價(jià)格）/土拍價(jià)格。根據(jù)這個(gè)公式，我目前認(rèn)為，未來萬科住開利潤很難回到2020年400億，短期大概率保持2021年200億利潤，長期看不到好轉(zhuǎn)，甚至在未來房價(jià)波動(dòng)中，行業(yè)規(guī)模、房價(jià)帶動(dòng)利潤會(huì)再下一個(gè)臺(tái)階。

我對(duì)萬科的企業(yè)文化判斷沒有錯(cuò)誤，管理層一直以來的謹(jǐn)慎使得萬科在這輪“九死一生”的劫難中活了下來，盡力回報(bào)股東，充分和市場溝通，二級(jí)市場股價(jià)維護(hù)意識(shí)也比較強(qiáng)烈。

萬科住開業(yè)務(wù)給200億歸母利潤，10PE，估值2000億。

其他業(yè)務(wù)由于披露較少，按照公允/收購估值計(jì)算，萬物云今日市值508億持股56%價(jià)值284億，2018年收購普洛斯估值790億持股21%價(jià)值170億，2016年收購印力估值128億持股62%價(jià)值80億。自營商業(yè)（萬科廣場）按照和印力相同PS估值，價(jià)值40億。萬緯物流現(xiàn)金流18億，給10PE，萬科占75%，價(jià)值90億。泊寓現(xiàn)金流5億，給10PE，價(jià)值50億。

估值總和約2700億，計(jì)劃2700億-3500億間分批賣掉萬科，對(duì)應(yīng)A股股價(jià)23-30元。分紅不作調(diào)整，大股東增資按照比例進(jìn)行調(diào)整。

$萬科A(SZ000002)$$萬科企業(yè)(02202)$

關(guān)鍵詞： 企業(yè)文化 全國房價(jià) 顯得有些