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這是我們第1005篇周策略報告。

在上周的周策略《港股、房地產和復蘇》中，我們對于港股、房地產和受益于經濟復蘇的消費板塊，做了專門的研究分析，從市場的走勢情況看，我們在周策略里的一些邏輯推演得到了驗證，市場階段性的風格來到了低估值+困境反轉方向，頗有點“便宜就是硬道理”的感覺。

(資料圖)

本周周策略繼續做如下思考。

一、風格已成

上證指數自10月31日再次探底到2885.09點以來，在一個多月的時間里，一方面表現出很強的趨勢反轉的跡象，另一方面，整個市場風格也發生了很大的變化，市場由成長風格迅速切換到了價值風格，低估值價值和困境反轉的行業，表現比較突出。

這些判斷，我們從指數上可以探尋端倪。

相對偏價值風格的上證指數自2022年10月31日最低點2885.09點，到12月9日收盤后的3206.95點，漲幅約9.98%；

相對偏成長風格的創業板指數自2022年10月31日最低點2227.83點，到12月9日收盤后的2420.63點，漲幅約7.56%；

而這兩年飽受磨難的恒生指數，似乎迎來了自己的困境反轉，自2022年的10月31日最低點14597.31點，到12月9日收盤后的19900.87點，漲幅約33.89%。

三個風格不太一樣的綜合類指數，表現得可以說很不同，明顯恒生指數更加領先。

這是綜合類指數，如果我們看細分指數，就更加明顯了。我們選了3支比較有代表性的細分行業指數來對比下，分別代表價值、成長、困境反轉。

價值風格代表，基建工程指數自2022年10月31日最低點3559.11點，到12月9日收盤后的4120.76點，漲幅約12.47%；

成長風格代表，CS新能車指數自2022年10月31日最低點4113.35點，到12月9日收盤后的4498.44點，漲幅約8.37%；

困境反轉代表，恒生科技指數自2022年10月31日最低點2792.13點，到12月9日收盤后的4369.53點，漲幅約54.79%；

從綜合類指數和細分指數的對比看，我們可以看到低估值價值板塊+困境反轉板塊，表現得很突出，市場階段性的風格或已形成。

（以上數據來源：同花順，2022.12.09）。

二、原因分析

要想分析市場風格轉換的原因，就不得不說“萬物皆周期，低估提勝率”的核心理念。在我們的投資理念里，任何行業和風格都是有周期的，就像春夏秋冬四季輪回一樣，都是周期輪回的，沒有哪種風格哪個行業可以一直漲個不停，都會有周期性的波動。

創業板指2018.01.01—2022.12.09，同花順

我們看下創業板指的走勢，從上圖中可以看到，創業板指自2018年10月19日的最低點1184.91點，到2021年年底開始調整前，最高點是2021年7月22日的3576.12點，區間最大漲幅約201.81%。

即便是經過近1年的調整后，截止到2022年12月9日收盤后的2420.63點，區間漲幅也有約100.88%。可以說過去的數年，尤其是2018年底---2021年年底，是成長風格大行其道的3年，風光一時無二。

與創業板指的風格相對，上證指數和恒生指數在同時期可以說表現的是很低迷的，尤其是恒生指數。

這就是市場風格切換的第二個原因，低估值價值板塊，尤其是困境反轉板塊，跌的夠久夠多，足夠便宜。

上證指數，2018.01.01—2022.12.09，同花順

上圖是上證指數在同期的表現，可以看到自2019年1月04日的最低點2440.91點，到2021年年底開始調整前，最高點是2021年2月18日的3731.69點，區間最大漲幅約52.88%。

截止到2022年12月9日收盤后的3206.95點，區間漲幅約30.13%。

恒生指數，2018.01.01—2022.12.09，同花順

我們再來看下恒生指數，這圖形一眼看去，下跌明顯。

復盤恒生指數，從2020年3月19日的最低點21139.26點，到2021年2月18日的最高點31183.36點，區間最大漲幅約47.51%；截止到2022年12月9日收盤后的19900.87點，大約下跌了25.71%。（同花順，2022.12.09）

三、持續性會有多久？

經過復盤和分析，我們基本能夠確信，風格或已形成，也能從盤面上找到市場風格切換的原因，那么我們接下來要去思考兩個方面的事情，看有什么樣的投資機會呢？

從我們過往的經驗來說，后面有兩個地方需要注意，一是由低估值板塊尤其是困境反轉板塊，有比較大的概率從普漲階段過渡到分化階段。

從10月底以來的這一輪行情，比較明顯的可以發現，指數型基金表現比主動型基金要好不少，尤其是恒生市場方向；也可以看到很多邊緣化、成交量很小的港美股上市的中國公司漲幅驚人；這些都是行情初期的一些共性，一方面是指數往往初期會表現出整體行情，另一方面是短期資金和趨勢資金會趁勢而為，搞一些“偷襲”。

但從歷史規律來看，當行情渡過切換初期后，后面或許就會進入到分化行情，中長期投資資金開始尋找更有價值的投資機會，趨勢資金和短期資金也會選擇他們的進攻方向。

那么我們再來看看第二個問題，低估值+困境反轉風格會持續多久？

回答這個問題要分兩個方面，一個方面是成長板塊什么時候會調整到位？另一個方面是低估值+困境反轉什么時候漲到位。

成長板塊什么時候能調整到位呢？從時間上看，創業板指指數行情從2018年年底開始，到2021年年底結束，區間最大漲幅約201.81%；而從2021年年底調整到2022年12月9日，大約1年的時間，從2021年7月22日的最高點3576.12點，到12月9日收盤的2420.63點，大約回調了32.01%。（同花順，2022.12.09）

也就是2018年年底以來，創業板指上漲了3年，漲了大約3倍，下跌了1年，跌了大約3成，看起來，時間和空間都好像還差點意思。不過，TTM估值40.21倍（Wind，2022.12.09），處在歷史百分位的19.81%，看起來也逐步接近底部區域了。

那么低估值+困境反轉板塊漲到位了嗎？這個地方，我就不再詳細贅述了，這才1個多月的行情，大概率還沒有演繹完，也大概率還沒有把估值和超跌的部分修復到位。即便是整理型平臺的階段性休整，也比較難改變整體趨勢。

四、我們的應對策略

我們上面梳理和分析的這些，都是針對大的板塊和風格進行的，在具體的投資中，有些細分的指數和具體的個股，并不是完全跟板塊和風格的切換同頻共振的，有些會提前展開行情，有些會落后，還有些會有獨立的行情。

所以，具體的投資一定是千人千面和非常個性化的，但是通過這些宏觀層面的研究和分析，我們可以力求不出現大的戰略性錯誤，戰略層面布局，戰術層面選擇標的，正確的戰略之下，戰術哪怕有點失誤都不會影響大局。

當然也有一種風格是從下向上投資，這種風格對于具體的個股或者是指數的研究要求很高，這是另一個體系了，今天不在這里討論。

另外，大家也要跟隨市場的變化不斷地修正自己的投資思路和策略，要注意到從2018年年底以來，市場從總體上明顯走出偏樂觀態勢，急漲急跌都成為了過去式，市場在階段性風格漂移的基礎上，總體上還是比較同頻共振的，表現在上證指數跟創業板指數雖然漲跌幅上不同，但節奏并不是完全相反的，還是在一定程度上保持了同頻的。

但是香港市場表現的相對比較極端，過去的數年或許不能用市場邏輯完全解讀，這屬于特例，當然，這可能也會為日后的行情埋下伏筆。

所以，基于以上研究分析，我們也在不斷地重新審視我們在銀華天璣-悄悄盈和銀華天璣-年年紅兩個基金投顧組合的策略，以期不斷地修正和完善，形成更好的策略。

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