今天一位讀者留言說：美國通脹今年哪怕10%，明年只要不漲價就是0%，神奇不？通脹就消失了。聊以一笑之余，幽默中其實不乏睿智。隨著通貨膨脹的減速，很多投資者會認為這就是終點了。然而，事情并沒有那么簡單：

如果參照1970年代，通貨膨脹的發(fā)展是一波接一波的，我們也許剛看到第一波。就像任賢齊所唱的：一波還未平息，一波又來侵襲。這么看來，的CPI數(shù)據(jù)，堪稱年末金融數(shù)據(jù)的一道熱點重頭菜。讓我們一起來以深度熱點的解析視角，一起來嘗嘗這道菜也罷。

美國通脹快速降溫

美國11月份的通貨膨脹率降至7.1%。其中，11月新租約的成本下降，還沒有被納入這個CPI數(shù)據(jù)，因為它跟蹤當前租金的時間是滯后的，也因為它占總指數(shù)的40%。隨著新租約的租金呈下降趨勢，美聯(lián)儲的加息很可能使通脹更加放緩。

(資料圖)

不過，在這份報告中，幾乎所有類別的漲幅都超過了7%（圖表上紅線是7%）：

具體而言，食品價格仍在飆升。在截至11月的一年中，食品雜貨價格躍升了12%，菜單價格躍升了8.5%。在11月，我們?nèi)粘Ｉ钪行枰氖澄锖湍茉瓷蠞q了15%至20%或更多。

然而更關鍵的問題是：從絕對數(shù)據(jù)看，美國通脹率仍然很高——遠遠高于美聯(lián)儲2%的通脹目標。這樣的數(shù)據(jù)再次確認了美聯(lián)儲在2022年12月14日加息0.50%，并在2023年2月1日繼續(xù)加息的預期。也就是說，未來全球經(jīng)濟和就業(yè)情況將繼續(xù)承受下行壓力。

因此，根據(jù)以上一來二去的拆解，除了加息節(jié)奏將被確保，我們?nèi)匀粺o法完全且完整地預計——美聯(lián)儲具體會是以什么樣的態(tài)度和言論回應本次的CPI數(shù)據(jù)。

歷史表明，在聯(lián)邦基金利率>通貨膨脹率之前，美聯(lián)儲從未解決過通貨膨脹問題。全球金融市場的共識數(shù)據(jù)預計，這最快會在2023年5月23日發(fā)生。

美聯(lián)儲和市場的真正焦點

深層的原因是，下階段美國CPI觀察的核心，是除去住房影響后的服務業(yè)——正如鮑威爾的最后一次講話如是強調(diào)：

— “理解核心通脹的未來演變的重要類別，服務業(yè)”。

— “勞動力市場是理解這一類別通貨膨脹的關鍵”。

鮑威爾在發(fā)言中不再重點強調(diào)對通脹數(shù)據(jù)下降情況的整體跟蹤，而是開始重點關注勞動力市場和工資問題——這背后的邏輯是：工資是提供服務的最大成本；而且，在經(jīng)濟學歷史上，通脹的二三階段常常與工資螺旋問題糾結在一起。

故而，牛津大學預測，2023年，全球食品、能源和商品通脹將大幅下降。但服務通脹的下降程度也將決定總體CPI通脹下降的速度。作為重中之重，服務業(yè)通脹也將是決定全球政策利率路徑的關鍵。

而令專業(yè)和聰明的投資者們很不滿意的是，最新的CPI報告繼續(xù)顯示出核心商品下降和核心服務通脹上升之間的分歧，后者達到了40年的新高：

總結而言，由于前者（商品）的影響隨著時間的推移而減少，要想繼續(xù)成功地使通脹率回到目標值，需要在對加息不太敏感的領域（服務通脹）取得明顯的進展。

全球公私基金經(jīng)理依舊視通貨膨脹為頭號和尾部長期風險。

當然，也有人提出（比如Jurrien Timmer），在美聯(lián)儲停止加息后，有時股票會出現(xiàn)上漲趨勢。有時它們會下跌。考慮到市場已經(jīng)下跌了28%（截至10月13日的低點），以及市場似乎對流動性的依賴程度，也許這次美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向時，市場會融化起來。

全球性ESG問題

同時，從ESG方面而言，通脹的下降仍然不夠快。這不僅是因為如果家庭的儲蓄用完了，隨之而來的可能是比想象中更加嚴重的經(jīng)濟衰退。而且，現(xiàn)在全球的通貨膨脹正在以比傷害經(jīng)濟更兇狠的勢頭，傷害著低收入者，以及靠固定收入維持生計的退休老年人。比如貧困人口方面的問題——在大多數(shù)經(jīng)合組織國家，當富人靠著通脹賺錢，當工薪階層漲工資的時候，貧困人口的最低工資增長無法卻遠遠落后于通貨膨脹的步伐：

其他深度解讀

每月的通脹報告鞏固了我們已經(jīng)知道的事實。通貨膨脹正在從商品轉(zhuǎn)向服務，這一趨勢可能會在未來幾個月繼續(xù)下去。我們需要記住，CPI權重將在1月份更新（比通常的兩年一次的時間表更早），現(xiàn)在有一個很大的潛在風險，由于疫情期間的經(jīng)濟模式更受大宗商品影響，目前美國的CPI權重（過于）傾向于商品。

通過相關性分析，國際運費被預期在2023年4月/5月的貨物通脹率為0，可能主要是由于我們中國的開放暫時不能提供足夠多的數(shù)據(jù)到回歸分析中，導致數(shù)據(jù)上看起來國際貨物需求不足。

從拍賣數(shù)據(jù)（曼海姆指數(shù)）來看，我們在過去幾十年中汽車價格出現(xiàn)最嚴重通貨緊縮的時機已經(jīng)成熟。當你向月亮射擊時，你往往會在星星中降落。按3個月的年化計算，商品價格的下降甚至更加嚴重，現(xiàn)在汽車行業(yè)暗示著徹底的通縮風險，如果你想買車，可以稍等片刻。

除非油價在未來3-5個月內(nèi)出現(xiàn)明顯的反彈，否則到了初春，能源在CPI中的年比值勢必會下降，這一點毋庸置疑。由于能源密集型行業(yè)目前面臨著：1）庫存高企且不斷上升；2）訂單減少；3）家庭購買力發(fā)展疲軟，我暫時仍然看跌能源（尤其是在股票領域）。

下圖則是美國3個月的年化通脹率，不包括住房費用（即所謂的無家可歸者籃子），它已經(jīng)在通縮領域運行。請記住這是除住房以外的整個消費籃子，根據(jù)定義，它至少滯后3-4個季度。這個數(shù)據(jù)暗示經(jīng)濟衰退已經(jīng)悄悄到來：

如果你相信通貨膨脹正在迅速下降的觀點，讓我們來看看如何在這一舉措之前在股票領域進行定位。毋庸置疑，能源是一個對CPI具有高貝塔系數(shù)的股票部門。從歷史上看，CPI每下降1個百分點，能源股就會下降10%。這一次可能不會那么糟糕。我更喜歡把這個故事作為能源和工業(yè)之間的差價交易，因為工業(yè)將從能源價格下跌中獲益。一般而言，如果CPI繼續(xù)下降，該買什么，不該買什么（見下圖）？

對CPI數(shù)據(jù)放緩的虛榮反應是同時購買風險資產(chǎn)和債券。那些認為較低的通貨膨脹率是購買風險資產(chǎn)的好機會的人，現(xiàn)在應該看開點，不要有太過火的執(zhí)念。請記住，PPI（以及CPI）是EPS的領先指標。 如果我們使用石油來預測PPI，那么在2023年第二/第三季度期間，我們的EPS將出現(xiàn)負增長。利潤率在上升過程中被擴大，而在下降過程中由于任何方向的需求影響而被壓縮。這并沒有被計入股票的預期。標準普爾500指數(shù)應該重訪3500-3600點，盡管最近出現(xiàn)了暴漲，但在腹部做多債券看起來是一個非常體面的賭注（2S5s可能會陡峭一點）。因此，通脹放緩不是購買股票的信號：

一旦商品的通貨膨脹在2023年春季蔓延到服務領域，我想美國的每個家庭都會希望美聯(lián)儲調(diào)整政策立場，采取更有限制性的貨幣政策。我相信這也會包括那些目前大喊通貨膨脹過高的人，因為美國是個服務型經(jīng)濟，一旦服務價格上漲，工資上漲，破壞性更可怕。

市場預期美聯(lián)儲打算將利率長期至少維持在4.5-5%的水平，這根本不是一個可行的政策路徑。作為一個中央銀行，你要么傾向于一個方向，要么傾向于另一個方向。在政治上不可能傳達完全的中立性。請注意，1970年代的通脹是雙頂：

#美聯(lián)儲議息收官夜來臨！市場會怎么走？##CPI數(shù)據(jù)低于預期，美股大幅飆升##《擴大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要》印發(fā)#$中概互聯(lián)網(wǎng)ETF(SH513050)$ $標普500指數(shù)(.INX)$ $上證指數(shù)(SH000001)$

關鍵詞： 通貨膨脹 勞動力市場 毋庸置疑