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（一）運(yùn)價(jià)

CCFI仍在下跌，但跌勢(shì)已在收斂，12月跌幅13.21%，是8月以來(lái)的最低值。CCFI在年底收在1271點(diǎn)，和2月的最高點(diǎn)3587相比，僅剩三分之一。與2021年底（3344）相比也已接近腰斬。2022全年平均值3792，高于2021全年平均值（2615）6.75%。

SCFI跌幅更小，12月跌幅5.45%。值得注意的是年底最后一周從1107.09到1107.55，雖然漲幅微不足道，但久違的上漲還是可喜的。當(dāng)前SCFI低于CCFI約164點(diǎn)，約12.8%。當(dāng)前值(1107）與年內(nèi)最高值（6614）相比，只剩六分之一。與2021年底（5046）相比也只剩五分之一。2022全年平均值3410，低于2021全年平均值（3791）。

(相關(guān)資料圖)

即期方面，F(xiàn)BX和WCI月度跌幅約10%，介于CCFI與SCFI之間。但東南亞指數(shù)在12月幾乎再度腰斬（-36%），當(dāng)前值（670）和年內(nèi)最高值（8084）相比僅剩8%。

長(zhǎng)約方面，XSI長(zhǎng)約指數(shù)跌幅極小（-0.08%），基本沒(méi)有變化。相比即期價(jià)格的尿崩態(tài)勢(shì)，長(zhǎng)約情況要穩(wěn)定太多。

回顧2022年，運(yùn)價(jià)的崩盤超乎個(gè)人意料，低估了周期下星期的力量，特別是被集運(yùn)指數(shù)在歷史上的相對(duì)穩(wěn)定（相對(duì)干散貨指數(shù)而言）影響跳入了思維陷阱，沒(méi)想到集運(yùn)指數(shù)也可以跌到只剩三分之一甚至五分之一。不過(guò)，跌到現(xiàn)在，運(yùn)價(jià)硬著陸已經(jīng)完成，2023年隨著庫(kù)存周期的變化和環(huán)保新規(guī)的執(zhí)行，我相信黑暗過(guò)去曙光仍可期。

（二）貨量

國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)。①12月，國(guó)內(nèi)重點(diǎn)港口集裝箱貨量2186.2萬(wàn)，按天數(shù)平均的話，環(huán)比11月下降7.75%。②八大港口外貿(mào)集裝箱吞吐量在12月上旬同比增長(zhǎng)5.5%，增長(zhǎng)量主要應(yīng)該還是來(lái)自空箱回流。②11月我國(guó)出口增速同比下降0.25%%，已進(jìn)入同比環(huán)比雙下降的新常態(tài)。

國(guó)外數(shù)據(jù)。①美西港口。LALB均出現(xiàn)貨量明顯下降，11月LA進(jìn)口集裝箱同比下降27.32%，LB進(jìn)口集裝箱同比下降21.83%。同比環(huán)比也是雙下降。②美東港口。NY集裝箱同比下降0.52%。

回顧2022年，貨量的變化具有一定的迷惑性，盡管貨量確實(shí)是在下降，市場(chǎng)上裝不滿貨的風(fēng)聲也早有所聞，但是單從我國(guó)出口集裝箱總量來(lái)看仍然是相對(duì)穩(wěn)定，很難和運(yùn)價(jià)的崩盤對(duì)應(yīng)的。深刻體會(huì)到；①在周期下行趨勢(shì)中，貨量的邊際變化比總量變化更有啟示意義。②除了中國(guó)出口數(shù)據(jù)，對(duì)岸進(jìn)口數(shù)據(jù)的趨勢(shì)變化會(huì)更加明顯。

（三）需求

美國(guó)：①12月，美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)上升至59.7。11月份零售銷售額同比增長(zhǎng)6.46%，美國(guó)人消費(fèi)仍然很牛。③美國(guó)庫(kù)存銷售比保持1.33不變，零售庫(kù)存銷售比從1.25下降至1.22，這是今年以來(lái)，美國(guó)庫(kù)存銷售比首次下降，漫長(zhǎng)的去庫(kù)存或許正在迎來(lái)變化。③美國(guó)國(guó)內(nèi)貨運(yùn)指標(biāo)NTI（卡車裝載指數(shù)，表示每英里卡車費(fèi)用） 和OTRI（拒標(biāo)率，衡量相對(duì)產(chǎn)能）仍在下降，NTI從年初的3.56下降至年底的2.57%，OTRI從年初的21.92下降至年底的3.79。

歐洲：12月歐洲消費(fèi)者信心指數(shù)略有回升，但仍在-20+的超低水平；歐洲零售銷售指數(shù)下降至112.4。

進(jìn)口替代：①歐洲PPI下降至27.80%，年內(nèi)最低，但仍是匪夷所思的程度。美國(guó)PPI7-在8%左右相對(duì)穩(wěn)定。我國(guó)PPI連續(xù)第二個(gè)月保持為負(fù)（-1.3%）②PMI方面，我國(guó)PMI疲軟，歐美PMI上升。疫情防控放開(kāi)后，預(yù)計(jì)我國(guó)工業(yè)生產(chǎn)將進(jìn)入恢復(fù)通道。

回顧2022年，外部需求特別是歐洲需求受到俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)這個(gè)黑天鵝的極大沖擊，美國(guó)需求相對(duì)旺盛，但進(jìn)入去庫(kù)存周期，預(yù)期上受到加息+衰退的雙重不利影響。2023年，俄烏、加息、庫(kù)存等不利因素都在消退，重點(diǎn)關(guān)注衰退是否證實(shí)。無(wú)論如何，需求因素應(yīng)比2022年好轉(zhuǎn)許多。

（四）表觀運(yùn)力（造船）

運(yùn)力指數(shù)：2020年6月30日總運(yùn)力為基準(zhǔn)100。當(dāng)前運(yùn)力指數(shù)110.75，持續(xù)上漲。

航司訂單占比：全球航司手持訂單運(yùn)力占全球總運(yùn)力之比。當(dāng)前航司手持訂單和上個(gè)月相比變化不大，下降了不到2萬(wàn)，比例從25.35%下降到25.18%，海控訂單占比保持30%左右，馬士基訂單占比保持8.8%。

全球手持訂單占比：全口徑手持總訂單，即航司訂單+船東訂單。預(yù)估當(dāng)前這一數(shù)值為31%左右。

回顧2022年，運(yùn)力指數(shù)從106.6上升至110.7%，也即運(yùn)力相對(duì)2020年年中增加了不到5%。從航司訂單來(lái)看，從550萬(wàn)上升到660萬(wàn)左右，增加了不到20%，考慮到2023年環(huán)保新規(guī)的要求，我仍然認(rèn)為大部分航司在這輪航運(yùn)周期中對(duì)于下單新船是相當(dāng)節(jié)制的。隨著航運(yùn)周期的變化，手持訂單比例的變化將更多來(lái)自于新船下水帶來(lái)的減少，目前的30%左右應(yīng)當(dāng)就是峰值。當(dāng)然，2023-2024年，新船的集中下水將帶來(lái)運(yùn)力的增加，但是考慮到環(huán)保新規(guī)要求的降速、正在開(kāi)始的拆船加速和老船替換，這應(yīng)仍然是可控的。

（五）聯(lián)盟格局（停航）

德魯里全球停航情況，12月停航比率有所上升，從前幾個(gè)月的13%左右上升到16%左右。

容易船期中國(guó)區(qū)停航情況，12月停航相對(duì)穩(wěn)定在18%左右，但比之去年同期（20%左右）有所下降。

9月停航增加，停航數(shù)達(dá)到254，停航比例達(dá)到22.36%，近幾個(gè)月也呈現(xiàn)上升勢(shì)態(tài)。

回顧2022年，從停航率來(lái)看，疫情前期成功的停航保價(jià)導(dǎo)致了個(gè)人對(duì)聯(lián)盟過(guò)高的期望。下半年在運(yùn)價(jià)崩盤的情況下，停航率并為顯著上升，甚至不升反跌，可見(jiàn)聯(lián)盟對(duì)于停航的掌控能力是值得懷疑的。或者說(shuō)，聯(lián)盟更多不會(huì)表現(xiàn)為集體行為，仍然是在根據(jù)供需背景，由航司個(gè)體做出決策的集合。唯一的好處是，不用再擔(dān)心壟斷調(diào)查導(dǎo)致可能的黑天鵝了。

（六）有效運(yùn)力（堵港）

①美國(guó)：船視寶已經(jīng)不再追蹤美西數(shù)據(jù)，美東NY的在港船數(shù)也從前期的40左右下降到20左右。

②歐洲：港口擁堵續(xù)在前期的高位快速回落后，近期有所反彈，但仍在正常范圍內(nèi)。

回顧2022年，港口擁堵問(wèn)題被逐步證偽，美西港口工人談判曾經(jīng)被認(rèn)為是一個(gè)變數(shù)，但也在拜登政府的重點(diǎn)關(guān)照下平穩(wěn)過(guò)渡。歐洲罷工確實(shí)引發(fā)了港口擁堵，包括船視寶也推出了專題關(guān)注，然而在沒(méi)有達(dá)到瓶頸之前，并沒(méi)有什么卵用。盡管如此，我認(rèn)為歐美港口的基建問(wèn)題仍然是一個(gè)定時(shí)炸彈，邏輯是通暢的，但只有超過(guò)一定臨界值的擁堵才足以使其爆炸，小幅度甚至中等幅度的擁堵都沒(méi)什么意義。然而，這個(gè)定時(shí)炸彈的時(shí)間是要以幾年計(jì)算的，我也未必能夠等到。

（七）股價(jià)

12月，海控A-2.61%（分紅后復(fù)權(quán)計(jì)算），跑輸大盤（-1.97%），略好于海控H（-3.56%）。12月海外集運(yùn)漲跌不一，總體趨勢(shì)下跌，平均跌幅-1.94%，海控A連續(xù)三月跑輸。

2022全年漲跌幅：海控A下跌29.53%，海控H下跌25.96%，海外航司平均下跌11.13%。海控大幅跑輸。但細(xì)看的話，海外主要也就是日本兩家上漲50%拉上去的，其他的除了東方海外（+11.6%）外，和海控基本上難兄難弟。

12月31日，海控實(shí)際總市值550.13億（A股股價(jià)*A股股本+H股股價(jià)*H股股本*港元匯率）。

融資余額56.67億，近一個(gè)月下降12億，較年初的106億下降將近一半。

AH溢價(jià)30%。東方/海控H比值72%。

分紅后：

當(dāng)前賬上現(xiàn)金2650億；凈資產(chǎn)2216億；有息負(fù)債665億元。最近四個(gè)季度凈利潤(rùn)1188億；最近四個(gè)季度EBIT1758億元。

按此計(jì)算：

當(dāng)前海控PE（TTM）為1.30倍；PB為0.7倍，EV（企業(yè)價(jià)值=股權(quán)價(jià)值+有息負(fù)債-現(xiàn)金）已經(jīng)為負(fù)，EV/EBITDA為-0.20，市值現(xiàn)金比為0.58。賬上現(xiàn)金已經(jīng)將近五折。

回顧2022年，海控是本人投入最大，受傷也最深的一只股票，從盈利到深套20%左右。認(rèn)知不足（對(duì)運(yùn)價(jià)的判斷失誤）是根本，倉(cāng)位管理（最大倉(cāng)位一度達(dá)近八成）是關(guān)鍵，公司奇葩操作（特別是前期）和市場(chǎng)環(huán)境是催化劑。面向2023年，我仍然堅(jiān)信海控的投資價(jià)值，仍然相信市場(chǎng)能有底線，也仍將持續(xù)跟蹤海控學(xué)習(xí)周期和價(jià)值。但在倉(cāng)位管理上，海控已讓我成為分散投資的堅(jiān)定擁護(hù)者，不再重倉(cāng)、不再單調(diào)。以目前的海控倉(cāng)位（三成，組合基本為實(shí)盤），我有信心陪伴海控走出黑暗，重見(jiàn)光明。

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關(guān)鍵詞： 相對(duì)穩(wěn)定 同比下降 中遠(yuǎn)海控