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信息：紀要 | 仁布投資年度策略交流會

2023-01-18 10:28:03 來源：雪球網小 中

國內宏觀經濟來看，未來一年內循環重啟是重中之重，內循環通暢才能看到經濟實質性復蘇的拐點。2023年基建投資、出口、制造業投資等部門增速將呈現下行的態勢。房地產投資會有一定韌性，但銷售端能否明顯改善才是整個地產鏈條能否順暢最核心的因子。因此，內循環的重啟將決定經濟向上增長的斜率，也決定了未來資本市場向上的斜率。

(資料圖)

海外宏觀經濟來看，美國通脹拐點基本確定，焦點是下來的斜率問題。美聯儲短期圓滑的表態不改大趨勢，美債10年期利率和美元指數高點已現。中期全球權益市場基本可以不用太關注流動性這個因子，更多的要關注美國經濟能否在未來3到6個月內實現軟著陸。

2023年不同的經濟體股票表現核心在于經濟和盈利增長。2023年一季度全球盈利增長趨勢是比較溫和的。歐美增速延續下行態勢，中國同比趨勢不會太明顯；二季度，中國同比會呈現比較明顯的向上趨勢，歐美經濟仍然是探底走勢。下半年如果中國經濟沒有出現一些意料之外的因素，整個經濟增長趨勢企穩的話，那么全球經濟的增長預期存在著同步的弱共振。美聯儲可能在下半年的流動性上會有比較強的預期或實質性的一些預期轉變，因此我們覺得2023年下半年全球資本市場可能存在著比較大概率的盈利與流動性雙重推動的市場上漲。

總體來看，市場共識是2023年指數級系統性風險概率較低。從股票的盈利增長預期層面來講，中國的經濟增長趨勢一定是向上的，無非是弱復蘇還是強復蘇的問題。從流動性層面來講，2022年美國流動性收緊對于全球大類資產產生影響進而間接影響了A股市場的流動性，這一點在2023年會明顯改善。2023年到2024年，A股市場的上漲斜率主要取決于經濟復蘇強度。

2022年港股市場一度跌幅超過A股，主要是受到三重擠壓。一是流動性跟隨美股，二是盈利增長跟隨A股，三是典型行業的行業政策對港股產生較強壓制，比如互聯網和地產。港股市場此輪非常亮眼的反彈邏輯在于互聯網、房地產和防疫政策的扭轉，同時美國流動性預期在變好。目前，整體的行業性貝塔修復基本完成，后面更多的是去看一些細分行業和個股機會。

美國市場2022年從大類資產配置的角度來看，加息后是典型的先殺估值再殺盈利預期。目前美國加息基本上進入尾聲，整個通脹水平逐步下移。現在美聯儲加息相對強硬但不影響我們對于美國通脹見底和流動性拐點的判斷。2023年美國流動性預期是偏寬松的方向，核心是美國市場在2023年二季度的時候能否實現軟著陸。我們預計二季度末最遲三季度會存在一個系統性的向上機會，類似于去年11月開始的港股市場表現。

A股總體看慢牛。2023年大的行業層面的貝塔行情不會特別明顯，如果要跑出超額收益，那么細分行業甚至是微觀的個股選擇會是核心因子。另外，考慮到估值因素，某些行業港股在彈性上優于A股。對于美股的大致判斷來說，考慮到納指的位置和估值，2023甚至2024年具備非常好的投資價值，更精確的右側機會可能出現在二季度前后。對于A股，上半年看疫后“泛消費”板塊和“制造業”板塊的成長股，下半年看汽車鏈和地產鏈為主的順周期板塊。

疫后“泛消費”復蘇板塊將是核心配置。低價值量的必需消費好于高價值量的可選消費。供給端改善的行業具備加分項；醫藥部分子行業亦具備疫情常態化之后的一個場景修復機會。

海外互聯網行業仍具備利潤率提升的盈利改善預期，中期仍具備成長性的標的可以看得更長。

制造業板塊中風、光、儲的阿爾法機會主要在上半年（時間是敵人），軍工板塊中導彈細分領域23年盈利增速預計加速，具備阿爾法機會。

下半年經濟運行順暢的話看汽車和地產為主的順周期板塊，但上半年對汽車和地產板塊會相對謹慎。

如果2023下半年全球復蘇共振，那么美股的一些大型科技公司的超額收益在某一時間點比港股或者美股的一些中國區域的互聯網企業要更好。

核心風險有兩個，最大的風險是新冠病毒變異、未來沖擊的頻率和傷害度不可預期；另一個風險是美國經濟硬著陸，這將對全球經濟尤其是中國出口部門帶來巨大沖擊，但我們判斷這個風險概率相對較低。

Q1：2022年李總的交易風格以穩健偏防守為主，那么2023年在風格上是否會發生變化？

A：2023年的核心變化有兩點，2023年行業配置超額收益可能不明顯，將更關注個股的深度挖掘，對投研團隊的研究精細化程度要求更高；將會更關注海外市場尤其是美股的投資機會，主要傾向于一些大市值的全球龍頭公司。

Q2：仁布目前的倉位和未來調整計劃？

A：目前70%-80%的倉位。2023年倉位重要性可能不高，更核心是細分行業和個股配置的超額收益。

Q3：李總對港股的看法和配置？

A：港股可投方向主要集中在大市值互聯網公司和部分A股稀缺標的。我們對海外的投資主要分布在泛互聯網板塊、消費板塊和醫藥板塊。