最近，地方債務(wù)的話題正在不斷發(fā)酵中。前幾天，我剛寫的《一字之差天壤之別》、《銀企拉郎配》都是關(guān)注地方隱性債務(wù)和地方銀行之間的生態(tài)。

如果長(zhǎng)期跟蹤我的粉絲應(yīng)該會(huì)記得，這不是我第一次關(guān)注地方債務(wù)問(wèn)題，早在去年房地產(chǎn)危機(jī)爆發(fā)時(shí)我就連續(xù)發(fā)文談到過(guò)土地財(cái)政塌陷后，地方債務(wù)和隱性債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)大范圍暴露，并以此為依據(jù)做出盡量回避地方性銀行的判斷。目前看，地方債務(wù)的問(wèn)題正在愈演愈烈，并且逐漸從城投非標(biāo)向城投貸，甚至城投債蔓延：

(資料圖片)

熟悉債券市場(chǎng)的投資者應(yīng)該明白，票面利率大幅調(diào)漲通常是債券風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)下調(diào)的前兆。債券投資者面對(duì)發(fā)債主體的風(fēng)險(xiǎn)提升需要更多的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償。22津投04是典型的城投債。城投債過(guò)去被看作是高收益低風(fēng)險(xiǎn)的香餑餑。如今，債券投資者開(kāi)始選擇用腳投票了。大家要注意，雖然天津不是一線城市，但是好歹它也是4個(gè)直轄市之一，在二線城市里面還屬于中偏上的，如今利率也繃不住了。

地方債務(wù)這個(gè)灰犀牛的前世今生市面上已經(jīng)有很多人分析過(guò)了，我就不展開(kāi)講了。簡(jiǎn)單的說(shuō)，地方債務(wù)問(wèn)題的根源在于1994年的分稅制改革。在那之后，中國(guó)政府中央-地方兩級(jí)管理體系演化出財(cái)權(quán)上收，事權(quán)下放。大部分稅收被中央政府收走，而地方的問(wèn)題主要由地方政府自己解決。為了平衡地方的財(cái)政收支，中央把賣地收入留在了地方，這就是后來(lái)的土地財(cái)政。

分稅制改革在當(dāng)時(shí)具有進(jìn)步意義，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的初期，分稅制改革大大增加了中央政府的財(cái)力，發(fā)揮了我國(guó)政府集中力量辦大事的優(yōu)勢(shì)。但是，隨著我國(guó)房地產(chǎn)逐漸走向泡沫化，特別是2021年中國(guó)人口拐點(diǎn)正式出現(xiàn)（總?cè)丝谝?jiàn)頂）后，未來(lái)現(xiàn)有的土地財(cái)政注定是無(wú)法延續(xù)的（土地財(cái)政收入減少，拉動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)所需的投資資金增加）。

長(zhǎng)期看，解決地方政府債務(wù)的方法是調(diào)整分稅制改革，中央政府少拿多干，地方政府開(kāi)源節(jié)流。也就是說(shuō)未來(lái)需要中央政府承擔(dān)更多的責(zé)任為地方政府卸擔(dān)子，同時(shí)渡讓部分財(cái)政稅源，比如：開(kāi)征房地產(chǎn)稅，改生產(chǎn)稅為消費(fèi)稅并將這部分稅收留存在地方政府。通過(guò)開(kāi)源節(jié)流逐漸緩解地方債務(wù)過(guò)高的問(wèn)題。

部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出我們向英美學(xué)習(xí)走小政府路線，這個(gè)觀點(diǎn)我無(wú)法茍同。這是典型了脫離了政治體制談經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，政治經(jīng)濟(jì)學(xué)，談經(jīng)濟(jì)不可能脫離政治現(xiàn)狀。我國(guó)自秦始皇統(tǒng)一中國(guó)后到現(xiàn)在2000多年的歷史，主流的政治形態(tài)都是大一統(tǒng)的中央集權(quán)制。

在中國(guó)歷史上，任何一個(gè)朝代如果中央政府權(quán)利大，則國(guó)家穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)繁榮。反之，一旦地方勢(shì)力割據(jù)往往是亂世，民不聊生。所以，在中國(guó)妄圖推行英美的小政府路線那是犯了歷史虛無(wú)主義的錯(cuò)誤。中國(guó)有自己的國(guó)情，不能生搬硬套國(guó)外的套路。

解決地方債務(wù)是一項(xiàng)長(zhǎng)期的工作，絕非一朝一夕可以完成。長(zhǎng)期看我對(duì)此持樂(lè)觀態(tài)度。但是，從中短期視角看，地方債務(wù)只能用“拖”字決延緩問(wèn)題的爆發(fā)。幾十萬(wàn)億地方債務(wù)，放眼國(guó)內(nèi)金融體系能夠背得動(dòng)這口鍋的也只有銀行。所以，地方債務(wù)這口鍋銀行不背也要背。

背鍋就要付出代價(jià)，從遵義道橋債務(wù)重組的案例中我們可以看到，涉及的銀行將面臨高息貸款變成“僵尸貸”的窘境。地方債務(wù)將會(huì)影響相關(guān)銀行的經(jīng)營(yíng)效率。

當(dāng)然，銀行也不會(huì)獨(dú)自背這口鍋，還要拉一些幫忙的。地方債務(wù)主要分為：地方債，城投債，城投貸，城投非標(biāo)等幾大類。其中，目前地方政府力保剛兌的主要是地方債和城投債，這部分資產(chǎn)的主要被銀行和保險(xiǎn)體系持有。城投貸未來(lái)可能會(huì)有不少需要債務(wù)重組，這一部分資產(chǎn)主要是地方銀行和部分對(duì)公業(yè)務(wù)為主的全國(guó)性銀行持有。城投非標(biāo)這塊，可能有相當(dāng)一部分城投非標(biāo)會(huì)違約，這部分資產(chǎn)主要在基金，理財(cái)，私募等資管和財(cái)富管理機(jī)構(gòu)手里，對(duì)應(yīng)的就是居民的固收類投資品，特別是部分高收益類固收產(chǎn)品。

作為個(gè)人投資者，在地方債務(wù)這頭灰犀牛沒(méi)有解決前，應(yīng)該規(guī)避高收益類固收產(chǎn)品（收益不高風(fēng)險(xiǎn)不可控），要么去銀行存款或者買國(guó)債這些保本保息的雙低產(chǎn)品產(chǎn)品，要么干脆自己投資權(quán)益類資產(chǎn)用高風(fēng)險(xiǎn)博取高收益。

作為銀行股的投資者應(yīng)該關(guān)注持倉(cāng)銀行的資產(chǎn)配置，規(guī)避地方債務(wù)相關(guān)資產(chǎn)持有過(guò)多的銀行。

@今日話題@銀行ETF$招商銀行(SH600036)$

關(guān)鍵詞： 地方債務(wù) 地方政府 中央政府