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過去我們追捧中醫(yī)藥板塊時，印象深刻的往往是云南白藥、東阿阿膠、同仁堂、片仔癀這四大天王，但隨著時間的推移，片仔癀顯然是其中最經(jīng)得起考驗(yàn)的一位。如果大家統(tǒng)一從2008年底（金融危機(jī)的底部）起算，到2022年底的十四年間，云南白藥、東阿阿膠、同仁堂的后復(fù)權(quán)累計(jì)漲幅分別為415.98%、267.02%、944.48%，而片仔癀卻高達(dá)6965%，與前三者基本不在同一個頻道之上。

之所以會出現(xiàn)這種狀況，個人覺得主要還在于相對于前三者，片仔癀的邏輯要更硬朗一些。云南白藥很難與高端、提價聯(lián)系在一起；而阿膠在現(xiàn)代美容補(bǔ)血技術(shù)泛濫的情況下，其可有可無的功效顯得越來越尷尬；同仁堂則更像一座雜貨鋪似的存在，缺乏類似宮廷秘方這樣的拳頭產(chǎn)品。

然而即使是這樣，在2021-2022年的白馬股股災(zāi)中，片仔癀也同樣遭遇到了重創(chuàng)。從2021年7月份的高點(diǎn)起算，在長達(dá)16個月的綿綿調(diào)整中，公司的股價從490.07一度下落至222.5（2022年10月），最大回撤幅度54.6%，儼然已夠得上腰斬的標(biāo)準(zhǔn)。

【資料圖】

仔細(xì)回顧過往，我們甚至可以發(fā)現(xiàn)，2022年片仔癀的下跌幅度僅次于2008年，在歷史上也是排得上名號的，那么這就很容易引起我們的注意——是否存在低吸這只超級牛股的機(jī)會呢？特別是在片仔癀連續(xù)反彈兩三個月之后，周線大級別底背離已非常明顯的情況下，更是引發(fā)了不少熱衷右側(cè)交易者的遐想。

不過比較令人遺憾的是，公司于10月27日最低也只觸及到了54.77倍PE，依然高于51.45倍PE的歷史中位數(shù)，并且經(jīng)過反彈之后，更是又回歸到了77倍左右。盡管這一數(shù)值相對于2021年7月167.03倍PE的峰值已腰斬了一半以上，但是按照教科書上的正常理解，77倍PE依然是一個絕對值很高的估值水平。

折騰了這么久，為什么始終還處于高PE狀態(tài)呢，歸根結(jié)底還在于公司的業(yè)績過于堅(jiān)挺。從下表，我們可以看到近五年來片仔癀幾乎年年高增長，2021年的營業(yè)收入、凈利潤、扣非凈利潤再次分別大增23.2%、45.46%、51.4%，市場甚至出現(xiàn)過一藥難求的極端場面。

即使是進(jìn)入2022年之后，根據(jù)三季報(bào)數(shù)據(jù)，公司開始出現(xiàn)增長乏力的跡象（1-9月份，營業(yè)收入、凈利潤、扣非凈利潤分別同比增長8.25%、2.04%、2.77%；其中第三季度單季營業(yè)收入、凈利潤、扣非凈利潤分別同比-3.08%、-17.64%、-16.39%）。但如果仔細(xì)逐季對比，會發(fā)現(xiàn)只是因2021年三季度為緩解市場供求壓力，公司不得不將產(chǎn)能極度釋放了一番，以至于出現(xiàn)了一份超高的單季業(yè)績，從而導(dǎo)致2022年三季度遭遇到了嚴(yán)重承壓，事實(shí)上綜合對比之下，2022年的表現(xiàn)依然非常的穩(wěn)健。

因此，公司股價的下滑，更多只是針對過去超高PE值的一種修復(fù)式均值回歸，和自身業(yè)績表現(xiàn)并沒有太實(shí)質(zhì)性的邏輯關(guān)系。既然如此，很多人肯定想說高增長可以化解高估值，現(xiàn)階段相對于峰值已出現(xiàn)折扣，豈不正好是大舉建倉的機(jī)會。對此，我的看法是高增長化解高估值本身沒有什么問題，但也必須基于一定的合理預(yù)估范疇之內(nèi)，否則就是一種盲目行為。

截至2023年1月16日收盤，片仔癀的總市值為1884.52億，假設(shè)按照這個價格買下整個公司，以2021年24.31億凈利潤為基準(zhǔn)的話，公司未來需要實(shí)現(xiàn)35%以上的年化增長，才可以通過十年累計(jì)凈利潤收回投資成本。要知道2003-2021年片仔癀的凈利潤年化增速也才22.78%，這樣的增速要求顯然是非常之高的。

在之前的文章中，我也提出過片仔癀的市場需求前景沒有太大問題，唯一的癥結(jié)在于原材料的稀缺性（麝香、天然牛黃越來越少）將直接制約公司的產(chǎn)生。可以預(yù)見未來十年這個趨勢不但得不到改觀，反而有可能會愈演愈烈，所以我認(rèn)為對公司的合理預(yù)期不應(yīng)該超過過去的增長速度，年化35%以上的增長要求實(shí)在有些缺乏合理依據(jù)。（全文完）

（風(fēng)險(xiǎn)提示：本文所提到的觀點(diǎn)僅代表個人意見，所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。）

@今日話題@雪球達(dá)人秀$片仔癀(SH600436)$

關(guān)鍵詞： 云南白藥 營業(yè)收入 的情況下