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#2023投資煉金季##酒鬼酒##酒鬼酒Q3凈利潤大增逾4倍#

4月28日晚，A股文化白酒龍頭公司酒鬼酒發布2022年年報，公司凈利潤/扣非凈利潤首度突破10億元，EPS達 3.2278元/股，均創下歷史最好成績。

【資料圖】

不過，2022年中期后，$酒鬼酒(SZ000799)$業績爆發力有所放緩。與年報同期披露的一季度營收、凈利潤數據同比有所下滑。酒鬼酒今年一季度營收、凈利潤調整，除因2022年業績基數較高外，公司內參等核心產品實施配額制度，整體促動銷、穩價盤也是影響業績的重要原因。

渠道費用改革系頭部酒企必由之路，酒鬼酒進入控盤穩價改革高潮

2017年后，我國規模以上白酒企業數量連續5年減少，不同層級白酒企業經營業績分化加劇。但在中糧集團2015年完成控股后，酒鬼酒頂住行業下行壓力，營業收入從2015年的6.01億元增加至2022年的40.5億，凈利潤從8900萬元增加至2022年的10.49億元，近7年營收/凈利潤年化復合增速分別約30%/40%，是A股市場中增速最快的白酒企業。酒鬼酒今年一季度增速放緩并不是酒不好賣了，而是酒賣得太快了！

縱觀行業發展史，全國擴張速度較快的頭部白酒企業都沒能避免竄貨、渠道價格不一的影響。

以$瀘州老窖(SZ000568)$為例，上世紀90年代末期開始控產能、增加銷售渠道。盡管改革影響了短期利潤，但卻為老窖探索出經銷商股權激勵的“柒泉模式”做出了積極貢獻。后柒泉公司的弱控制引發了產品價格倒掛嚴重，區域價格體系混亂，渠道利潤空間不斷被侵蝕，經銷商出現流失的不良影響。2015年前后，瀘州老窖又適時地將“柒泉模式”變更為品牌經銷商模式，對動銷、返利政策進行“二度優化”。在有效控盤+合理化分利制度促進下，瀘州老窖銷量、股價再創新高。

酒鬼酒銷售渠道更類似$五糧液(SZ000858)$之前的“大區經銷制”。“大區經銷制”的優點在于，大經銷商負責終端經銷商的開發，品牌在全國化前期不需要過于投入終端管理，銷售可以快速放量。但弊病在于品牌對終端掌控力弱，易發生串貨、渠道價格混亂等現象。2018-2019年，五糧液結合渠道數字化升級，強化對動銷、價格數據的控制，并致力于推進“渠道扁平化”，銷售渠道響應速度也有所提高。

對比改革途徑、目的最為接近酒鬼酒的五糧液，2018-2019年，五糧液股價最大調整幅度約50%，后于2019年初開啟新一輪上漲周期。而酒鬼酒自2022年中期187元/股調整至4月28日收盤111.79元/股，股價區間下跌41%，累計調整幅度接近五糧液渠道改革當時。酒鬼酒不論是調整時間還是調整空間都已基本到位，一季報業績下滑反而可能是最后的利空落地期。

白酒板塊自2020年來調整近3年，白酒板塊已來到歷史估值中樞偏下的位置。新冠“乙類乙管”后，春節、五一等假日終端渠道消費復蘇肉眼可見，多家一、二線白酒企業營收凈利潤依舊保持穩健增長。酒鬼酒早開啟費用改革亦能夠迎頭趕上下一輪頭部白酒份額提升周期，投資者當下需要的只是多一點耐心！

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