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2023年1月18日，正邦科技發布了一則公司股票可能被實施退市風險警示的公告，這本是一則并不意外的公告，但是股票在次日立即跌停，轉債也同時大跌。

雖然卡叔一向是主張回避問題股和債的，但是許是投資者們知道，我在正邦轉債第一次下修時，和他們有過溝通，所以很多投資者都希望聽聽我的看法。

(資料圖)

對于正邦科技的股票，我當前沒有持倉，未來也沒有買入計劃，對于已經被套又不愿意割掉的投資者，我建議不要死守，要擇機和轉債做切換，達到降級成本和風險效果，后面會講具體操作。

對于正邦轉債，我當前沒有持倉，未來不會重倉，沒有長線投資計劃，如果有好的價格，可能小倉位參與短期下修博弈。

我這樣的投資計劃，也說明了我個人看淡正邦科技的前景。我認為部分投資者們認為正邦科技未來出現的反轉行情，其實充滿了不確定性。

我為什么有如下想法？慢慢分享給大家。

熟悉卡叔的投資者，應該知道在上一輪豬周期的時候，我配置了新希望，一直熬到了周期反轉才出手（賣在地板上）。我認為作為民生工程的養豬行業，不會長期持續全行業虧損，在一定的時期迎來暴利階段是有可能的。

但是勝利不會屬于所有人，大贏家一定是那些把節奏和成本控制很好的龍頭企業。

歷史上，正邦科技對豬周期的節奏踩的一向不準。在上一輪的豬周期中，正邦科技的2019年的業績便表現平平，直到2020年才跟上了行業的節奏，但也是這樣在行業高點擴產，為2021年的巨虧埋下了隱患。

在2022年下半年，豬肉價格的一波小陽春行情中，同行們大幅扭虧，甚至開始盈利。只有在上半年減產的正邦又一次錯過這次回血機會，在第三季度單季虧損甚至超越了前兩個季度。前三季度共計虧了76.44億。

更難堪的是，豬肉的價格并沒有持續上漲，小陽春結束以后，豬肉價格重回低迷，正邦的未來難以樂觀。

對于周期股，考驗的不止是爆發期的盈利能力，在行情底部區域，可以比同行熬的更久才是生存的關鍵。

根據各家公司的答復：

牧原股份在2023年1月13日答復，目前公司商品豬完全成本已經低于15.5元/公斤，且仍有下降空間。

溫氏股份答復：2022年11月份綜合成本為16.1元/公斤，預計2023年成本將降至15.4元/公斤。

新希望答復：2022年12月份完全成本為16.8元/公斤，卡叔和公司溝通的時候，他們答復也有信心在未來進一步降低成本。

正邦科技近期沒有直接答復過準確的養豬成本，只有在2022年7月15日答復，公司的完全成本在20元/公斤左右。

（以上數據均為各公司的官方答復，統計方式可能一定差別。）

可以看到正邦科技的養殖成本是顯著高于競爭對手的，若未來豬肉價格持續在低位，不排除出現競爭對手微利，而正邦科技持續失血的狀態。

如果我們是正邦的競爭對手們，顯然不希望讓正邦這樣的企業熬過寒冬，然后在盈利周期里和自己打價格戰。

翻看正邦的2022年12月生豬銷售情況，整個三季度的789三個月商品豬價格均超過21元/公斤，但是三季度單季度虧損依然超過30億，這主要來自于前期擴張的后遺癥。

所以卡叔認為未來豬周期一定會回到盈利狀態，但是正邦能不能順利熬到那個時點，即便熬到了那個時間點，產能下降，成本不低的正邦，能否獲得讓投資者滿意的收益，都充滿了不確定性。

上一輪豬周期的爆發，伴隨著雛鷹農牧的獻祭，不具備持久戰的能力正邦，是否能等到春暖花開的那一天？

包括卡叔在內的很多投資者，都認為即便正邦問題很多，但不會輕易倒掉，和很多資不抵債的企業相比，正邦是一個有價值的企業，產品涉及民生。

救不救正邦，怎么救正邦本身是兩難的話題，當養豬企業陷入困境時，國家也不會第一時間就出面拯救，只有豬糧比下降到一定程度后，國家才進行收儲等救市行為，從邏輯上，讓高成本的養豬企業自然淘汰，是一個更加符合國家戰略的舉措，是一個對民生負責任的方式。

但具體到正邦，企業背后是2萬多個家庭的生計，他們是這次無序擴張的犧牲品，他們分享不到成功的喜悅，卻要承擔杠桿破裂后的壓力。

但即便這樣，正邦的問題也不是說救就能救的，截止2022年三季度，正邦的凈資產低于-31億。 且目前的凈資產在變現時，是否能按照賬面的價值折現也是問題。自2021年以來的一年多時間，正邦累計虧損264.63億，后續的虧損可能遠未結束。

轄區的政府當然想拯救正邦，但是在土地財政已經大不如前的背景下。這種級別的坑，轄區有沒有實力去填是問題，勇敢的填完會不會對決策人的政治前途產生影響也是問題。

投資者想象中，低價抄底，然后政府無限兜底，投資者全身而退的劇情并一定會發生！

在未來的企業破產重整中，民生、債權人的權益，都會排列在參與投機的股票投資者的權益之前，即便能引起新的戰略投資方，現有的股東權益未必能得到很好的保護，要求忍讓，要求承擔更多的風險，去面對優質資產變賣，屬于自己的權益越來越懶，對于持倉只有那么一點點的中小股東來說，話語權會被人替代是不爭的事實。

截止1月20日，正邦轉債尚有13.17億，由于有鳳凰涅槃加持的下修條款存在，對正邦轉債的投資的勝率可能會遠勝于正股投資。

歷史上，正邦科技兩次下修過轉股價格，從初始轉股價格16.09元，一路下修到當前的4.35元。

當前正邦科技股價為3.42，可轉債價格為94.3元，考慮分紅和除息因素，正邦科技的正股虧損幅度超過70%，而可轉債比發行價投資虧損不到5%，且可轉債當前的溢價率并不高，后續依然能有效的跟上正股漲幅。

對于正股而言，可轉債是一種可以一直向下調整，不能向上調整價格的增發股份。當企業遇到了促轉股的階段，將會有效的打壓正股的走勢。因為這些忽然冒出來的低價新增股份，并不會有深套其中的正股投資者那種割肉的疼痛感，只要有利可圖，他們便會立即向市場拋售出籌碼，直接造成后續拉升的難度。

但是對于資產不斷惡化的正邦科技，正邦轉債也沒有絕對安全可言，因為可轉債賴于支撐的債券屬性，正邦其實已經很難實現了。

搜特轉債的案例告訴我們，當企業資產足夠差的時候，即便反復下修，也不一定能解決轉股問題，反而會在1元錢的退市警戒線前，形成平衡，最后大家僵持在這個位置。正邦的優勢在于絕對價格目前依然遠高于一元。

鴻達轉債的案例告訴我們，當企業問題夠大的時候，企業并一定需要把轉股價值拉升到強贖位置130元以上才能實現轉股。鴻達轉債在80多元位置大量轉股的現象，未來也可能出現在其他轉債上，更何況正邦的經營遠不如鴻達。

如果找不到接盤俠，正邦的股價有可能陷入搜于特那種下修——下跌——再下修的死循環。

不能輕易用歷史的價格位置來分析正邦的股票和轉債，因為如今的正邦和以前的正邦已經有本質區別了。

僅從勝率而言，我認為：短期博弈轉債下修的勝率>持有轉債等待階段性反彈>持有正股。

對于短期投資我們需要關注兩個時間點：預計觸發可轉債轉股價格向下修正條件的公告日和實際觸發日。

按照《正邦科技：公開發行可轉換公司債券募集說明書》第18頁第九點的轉股價格向下修正條款規定：發行人股票在任意連續30個交易日中有15日交易日的收盤價低于當期轉股價格的85%時，將觸發下修條件。按照計算本期觸發下修的點位為3.6975元（4.35*0.85），即正股價格低于或等于3.69元將開始計算滿足交易日。

按照《深圳證券交易所上市公司自律監管指引第15號》第十五條規定：正邦需要在滿足下修的第10個交易日前發布預計觸發可轉債轉股價格向下修正條件的公告，在第十五天決定是否下修。

當前正邦科技的價格為3.42元，已經低于下修條件價格，如果后續正邦科技的價格持續低于或等于3.69元，那么按照慣例公司最早于2月7日或2月8日（第一個時間點）發布預計觸發下修公告，最早于2月15日（第二個時間點）觸發下修條件，若中間有正股收盤價格到達3.69元以上，則相應時間順延。

卡叔認為就勝率而言，正邦轉債在第一時間點前幾天買入在第二個時間點結束前的賣出的勝率是較高的。

由于距離上次下修時間過近，同時正邦公司可能也會發現，當前在股價沒有穩定前頻繁下修，對促轉股沒有太多益處后。我認為投資者在第二個時間點參與下修的博弈的不確定性較大。或許后續再次觸發下修條件時，勝率會更高且買入成本更低。

或許有一天正邦的股票會迎來絕地反擊，但是我相信絕大多數的投資者都沒法預測他們的觸底位置。如果下跌到2元錢后，反彈個50%，對于那些抄底在4元、5元、6元的投資者依然是沒有意義的，這也是我為什么在文章的開頭便表明了立場，不介入正股投資。

但是對于已經介入正股且舍不得賣出的投資者，應該注意正股和轉債之間套利的機會，由于正邦當前的市場認同度不高，所以正邦轉債有可能在相對低位便出現低溢價甚至折價，所以從長遠看，正股的投資應該抓住這些時點換倉的機會。

另外若后續正邦的管理層再次推出主動性下修，若轉債低于100元，那么正股投資者可以在可轉債提議下修日和股東大會之間尋找切換的時間點。

求穩的投資者，可以在公布新的轉股價格后再行介入，當然這個點位的介入成本會略高。

由于轉債防守性和下修能力，所以只要成功在低溢價狀態完成切換，投資者后續的安全性會獲得極大的提高。

所以正邦科技這顆巨雷我們應該怎么踩呢？我的建議是它的轉債短期有博弈價值，但一定要控制倉位，其他方式的投資要謹慎。

關于正邦的問題，很多投資者都對卡叔說，正邦是一個巨大的機會，輸了上天臺，贏了會所嫩模，所以他們決定要賭一下。

卡叔嚴重不同意這種不理智甚至低俗的說法。

卡叔認為當我們決定做一次投資的時候，首要的是摒棄賭的心態，選擇性價比高，更小的風險和適當的收益，才是優秀的投資方式。

一次優秀的投資，贏了會所嫩模卡叔認為沒有問題，但是輸了之后，也應該可以在大排檔里，悠閑著吃著地溝油做的炸串，一口灌上一杯散裝白酒，在冬日的冷風中，眼神漸漸迷離，從而看不清自己懷里大姐眼角深重的魚尾紋和那幾根染漏的白發絲。

最后卡叔想說：2023年或許是一個不錯的年份，在這樣的年份還要執著于和并不穩定的企業糾纏，值得嗎？

關鍵詞： 正邦科技 轉股價格 不確定性