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(資料圖)

近期很多朋友對于匯率關注度較高，各種宏觀報告中也經常提及人民幣匯率展望及相關分析，為此我們將人民幣匯率相關的基礎知識進行了一些總結，希望能夠幫助大家更加輕松的閱讀理解相關報告。

2016年以前，市場觀察人民幣匯率的視角主要是看人民幣對美元的雙邊匯率，其中包括境內在岸市場和離岸市場上的匯率。然而僅觀察人民幣對美元的雙邊匯率并不能全面反映貿易品的國際比價，相比參考單一貨幣，參考一籃子貨幣更能反映一國商品和服務的綜合競爭力，也更能發揮匯率調節進出口、投資及國際收支的作用。于是2015年12月11日，人民銀行下的中國外匯交易中心開始發布CFETS人民幣匯率指數，這個匯率指數參考銀行間外匯市場的貨幣籃子，具體包括中國外匯交易中心掛牌的所有外匯幣種，用當日人民幣外匯匯率中間價和交易參考價，以考慮轉口貿易因素的貿易額為權重計算而得，指數基期是2014年12月31日，基期指數是100點。央行在每年底對權重進行調整，從2022年12月30日發布的權重上看，美元占比19.8%，歐元占比18.2%，日元占比9.8%，韓元占了9.5%，這四個國家加起來占了60%，是我們的重要貿易伙伴。

除了CFETS人民幣匯率指數外，人民銀行還會經常提到參考特別提款權（SDR）貨幣籃子的人民幣匯率指數，以及參考國際清算銀行（BIS）貨幣籃子的人民幣匯率指數。人民銀行每次發布的貨幣政策執行報告里，每次提到人民幣匯率都會將這三個指數按順序講一遍，換言之，人民銀行每次所說的“保持人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定”，指的就是這三個指數保持穩定，而不是指人民幣對某一個貨幣匯率基本穩定。此外還有BIS編制的人民幣有效匯率指數（月度），參考下圖，我們能夠發現這些匯率指數的走勢幾乎是一樣的，分析趨勢時可以參考其中任意一個。

下面介紹匯率具體由哪些因素決定。首先看短期匯率，短期匯率由利率平價決定，不同國家的經濟狀況會有差異，從而對應的會有不同的貨幣政策刺激出現，進而導致國內外利差形成差異，最后決定了短期利率，這種變化是相對迅速的。長期匯率則由購買力平價決定，基礎設施、分配制度（貧富差異）、老齡化、技術進步等等因素決定了國內外生產效率的差異，即全要素生產率的差異，進而導致不同國家之間生產成本和價格的差異，最后決定了長期匯率。中期匯率的決定考慮幾個因素，我們可以參考央行2022年三季度《中國貨幣政策執行報告》第21頁專欄4的文章，總結出第一個是因素是國內外經濟走勢的差異，例如疫情發生后我國迅速控制了疫情，出口很好，相對歐洲和美國經濟非常好，人民幣升值，但在2022年我們受到疫情等多重打擊，國內經濟相對較差，人民幣跟著貶值，國內外經濟走勢對人民幣匯率起到了決定性的作用；第二個因素是國際收支，包括經常賬戶、資本金融賬戶，國際收支大盤基礎堅實是外匯市場平穩運行的基本盤；第三個因素是外匯儲備，我國的外匯儲備一般在3萬多億左右，很多年一直沒有發生過變化，能夠有效維護匯率穩定和金融安全；第四個因素是市場預期，市場對于匯率的預期決定了結售匯行為和投資行為，進而造成了對人民幣的需求上升或下降，影響人民幣匯率。

在這些影響因素下，我們注意到一個非常有意思的現象，就是人民幣對美元的匯率經常與美元指數同向變化，下圖中藍色的線是美元兌人民幣的即期匯率，紅色的線是美元指數，可以看到它們是同向變化的，原因是美元指數的重要構成部分中，歐元占了57.6%的權重，日元占了13.6%的權重，二者加起來一共占了70%，當美元指數上升的時候，意味美元對于日元和歐元的升值，這時因為人民銀行要維持人民幣匯率指數穩定，通常我們會對美元貶值，同時對于歐元和日元升值，這樣才能實現相對穩定，這就導致美元指數上升的時候，人民幣要對美元貶值，當美元指數下降，美元貶值的時候我們要對美元升值，所以人民幣兌美元的即期匯率經常跟美元指數是同向變化的，這也給我們的分析也帶來了很大的便利性，只要能準確判斷美元指數，基本就可以判斷出美元兌人民幣的走勢了。

（文中部分引用了中融基金寇文紅老師的觀點與材料，感謝他對本文的貢獻。）

關鍵詞： 人民銀行 貨幣政策 國際收支