這是一個(gè)非常簡單的易懂的標(biāo)的，主要尷尬點(diǎn)在于農(nóng)業(yè)這個(gè)領(lǐng)域在A股就是坑多，所以不管是市場還是我個(gè)人都非常慎重。這應(yīng)該是除豬肉外個(gè)人看的第二個(gè)比較純粹的農(nóng)業(yè)股。下面還是從下限和上限去思考這個(gè)公司。

(資料圖片)

下限：安全邊際在哪里？

1.公司老業(yè)務(wù)是農(nóng)藥制劑行業(yè)，農(nóng)藥制劑是把農(nóng)藥原藥進(jìn)行復(fù)配后銷售給農(nóng)民并提供服務(wù)的生意。公司主要產(chǎn)品為殺蟲劑、殺菌劑、除草劑及植物營養(yǎng)產(chǎn)品等。這里需要注意，主業(yè)核心是復(fù)配、下地給農(nóng)民做植保、做除蟲除草，不同于大部分農(nóng)藥企業(yè)做化工原藥，主業(yè)不是化工的邏輯。

這塊主業(yè)非常穩(wěn)定，16-22年拋開特殊情況，基本維持每年3億左右利潤，給15-20倍，大概有45-60億市值。

從技術(shù)面出發(fā)，公司18-22年的年線基本都在6-7元水平，是一個(gè)5年級別的年線大箱體，說明市場在長達(dá)5年的時(shí)間為公司主業(yè)的公允定價(jià)就在6-7元這個(gè)水平。而今年公司出現(xiàn)了年線、月線級別的箱體突破。

2.突破的原因在于公司17年布局的第二曲線特色水果種植（主要是藍(lán)莓）出現(xiàn)了積極變化。這是一個(gè)5年維度的第二曲線布局，今年到了開花結(jié)果兌現(xiàn)利潤的階段。其中在21年公司實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，做到1億收入和700萬利潤，22年擴(kuò)大10倍的種植面積，23年Q1開始收獲藍(lán)莓，兌現(xiàn)業(yè)績，所以一季報(bào)非常值得期待。同時(shí)公司在22年底完成了股權(quán)激勵(lì)，2021年公司歸母凈利潤3.05億，2023、2024、2025年股權(quán)激勵(lì)凈利潤目標(biāo)分別為：4.27億、4.88億、5.49億。這是一個(gè)在3億利潤停留了6年的公司，23年公司凈利潤將首次突破3億，將實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新高。公司重新恢復(fù)成長屬性。

總結(jié)：主業(yè)的穩(wěn)定性、第二曲線的成長性、股權(quán)激勵(lì)的保底、技術(shù)面的輔助共同構(gòu)成了這個(gè)標(biāo)的的安全性和下限。

上限：想象空間和壁壘決定上限

想象空間1：按爆炸的計(jì)算器。

公司嘗試過種很多水果，但我看下來真正具備超額利潤商業(yè)價(jià)值的水果只有藍(lán)莓。火龍果出廠價(jià)3-4元/kg，冬季最貴也就8元/kg，單價(jià)低。而云南大藍(lán)莓出廠價(jià)80元/kg，終端盒馬里佳沃和Dirscolls的一般是25元/125克，換算下來200元/kg，提價(jià)2.5倍，單價(jià)高，利潤率足。燕窩果雖然價(jià)格也能到70-80元/kg，但目前消費(fèi)者認(rèn)知不足，需求量不大。

藍(lán)莓有護(hù)眼一說，當(dāng)今打工人看電腦、手機(jī)多，會(huì)想著多吃藍(lán)莓；云南大藍(lán)莓是直徑15-25的大藍(lán)莓，非常甜，口感絕佳，不同于過于酸澀的小藍(lán)莓，大人小孩都愛吃。這里藍(lán)莓的需求不多贅述，我堅(jiān)定認(rèn)為這是非常好的一個(gè)結(jié)構(gòu)性消費(fèi)趨勢。

所以只有藍(lán)莓具備了龐大的需求和超高的單價(jià)與利潤，是一個(gè)非常好的大單品，其他品類都不行。

剩下就是計(jì)算器的事情了，很多老師已經(jīng)都有按過，我也自己按了一個(gè)，僅作參考。這里只貼藍(lán)莓了，火龍果、燕窩果還能貢獻(xiàn)了小幾千萬。

注意：農(nóng)業(yè)因?yàn)闅夂虻牟▌?dòng)、冷鏈運(yùn)輸、保存等具有不穩(wěn)定性，所以成本費(fèi)用可能與預(yù)估有較大出入，這里的計(jì)算器是根據(jù)公司交流口徑按的，實(shí)際關(guān)注年報(bào)和財(cái)報(bào)的驗(yàn)證。

不過從想象空間去看，藍(lán)莓的盈利計(jì)算器就是按爆炸。

情景一：最保守給15倍PE（更多就是覺得超額利潤不能維持），今年1.5-2億利潤，增厚25-30億市值，加上主業(yè)45-60億市值，安全邊際70-90億市值，這是下限。

情景二：如果市場愿意往明年去按計(jì)算器，3萬畝投產(chǎn)，明年藍(lán)莓計(jì)算器能按到4-6億利潤，還是給15倍PE，就是60-90億市值彈性。

情景三：如果市場就看今年，但認(rèn)可藍(lán)莓是消費(fèi)趨勢，覺得這是一個(gè)未來2年復(fù)合100%增長的消費(fèi)品，愿意給農(nóng)業(yè)品消費(fèi)股的估值（類似于21年給培育鉆石工業(yè)品給消費(fèi)品的40PE），加上今年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇明顯、消費(fèi)風(fēng)格強(qiáng)勢，但大量消費(fèi)股其實(shí)沒有跌透，估值不便宜，所以一線機(jī)會(huì)不大，溢出資金流入這種結(jié)構(gòu)性小品種和新方向，估值也拔到40倍。那就是60-80億的市值彈性。

情景四：情景二+情景三（最樂觀情況），這是最上限。

想象空間2：稀缺的現(xiàn)代化農(nóng)業(yè)？

A股農(nóng)業(yè)多天坑，國聯(lián)水產(chǎn)的對蝦、佳沃的三文魚、天馬科技的鰻魚（現(xiàn)在還有80億市值）、雪榕生物的金針菇……所以諾普信的藍(lán)莓會(huì)不會(huì)也算進(jìn)去，這個(gè)也是我和市場共同的擔(dān)憂。

但從更宏大的角度去看，這確實(shí)是中國農(nóng)業(yè)的未來發(fā)展方向。上一個(gè)這樣的標(biāo)的還是牧原股份了。雖然質(zhì)疑牧原造假的人很多，但拋開財(cái)務(wù)，從實(shí)際出欄去看，也不可否認(rèn)牧原工業(yè)化養(yǎng)豬模式的成功與超級成長。

而種植業(yè)，過去國內(nèi)一個(gè)是小農(nóng)經(jīng)濟(jì)，沒有規(guī)模化，一個(gè)是作物以糧食作物為主，利潤率低。而隨著這些年的城鎮(zhèn)化，大量農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)，具備了成片規(guī)模化的非紅線農(nóng)業(yè)用地，外部出現(xiàn)第一個(gè)積極因素。

隨著冷鏈物流的完善、盒馬/Ole等精品超市的興起，水果消費(fèi)場景從路邊攤、水果店變?yōu)榱司飞坛叨嘶南M(fèi)趨勢越發(fā)明顯，這又是一個(gè)外部積極因素。

再看內(nèi)部，公司董事長兼實(shí)控人盧柏強(qiáng)現(xiàn)在61歲，是農(nóng)學(xué)背景，高級農(nóng)藝師，曾任深圳市農(nóng)科中心果樹所所長，兼職中國農(nóng)藥工業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長等。 主業(yè)達(dá)到天花板之后，公司尋求進(jìn)一步拓展。2012年公司開始向上游延伸做原藥，但思路錯(cuò)誤。上游原藥是化工，公司團(tuán)隊(duì)背景并不具備做化工的能力。2016年互聯(lián)網(wǎng)+浪潮下，公司嘗試用互聯(lián)網(wǎng)模式去做渠道賦能，收購整合并賦能經(jīng)銷商，幫助解決三農(nóng)問題。并表十幾個(gè)億，但本質(zhì)還是農(nóng)資，并沒有大的顛覆，變現(xiàn)也有限，目前還在這個(gè)方向持續(xù)努力。 2018年，公司開始去做特色種植業(yè)， 盧總說搞原藥不是他的專業(yè)，種植是他的專業(yè)，這個(gè)方向總算是找對了。

從內(nèi)部因素去看，懂農(nóng)保、懂農(nóng)資，之前做農(nóng)業(yè)服務(wù)，現(xiàn)在下場自己做大單品種植，這是公司敢去做這件事的最大底氣。

董事長親自定戰(zhàn)略帶隊(duì)去做第二曲線，這是公司最懂種業(yè)的人。總經(jīng)理李海姣是公司人力負(fù)責(zé)人，讓他去做總經(jīng)理主要是公司從頭開始做，核心是人力，他不懂種業(yè)，但是懂招人。目前主要負(fù)責(zé)人有海升果汁（港股上市公司海升集團(tuán)，主營濃縮蘋果汁）、還有2個(gè)怡顆梅（Driscoll’s，是美國加州栽培高品質(zhì)新鮮樹莓、藍(lán)莓、黑莓和草莓的公司，13年底在云南種植漿果，目前在盒馬藍(lán)莓銷售中占比較大。公司其中一個(gè)負(fù)責(zé)人曾經(jīng)是怡顆梅中國區(qū)的負(fù)責(zé)人）、雀巢（種植業(yè)務(wù)的人）。

上市公司層面的員工采用股權(quán)激勵(lì)，下面子公司采用事業(yè)合伙制，負(fù)責(zé)人自己也要投錢。

所以看起來人、團(tuán)隊(duì)、激勵(lì)制度都是靠譜的。

大面積土地流轉(zhuǎn)，搶下云南絕佳的用地，高價(jià)引進(jìn)澳大利亞的專利植株，引進(jìn)以色列的滴灌系統(tǒng)，無土栽培，一畝地標(biāo)準(zhǔn)384株藍(lán)莓的標(biāo)準(zhǔn)種植。這些都讓人眼前一亮。

這會(huì)不會(huì)是大家渴望已久的一個(gè)真正能盈利的現(xiàn)代化農(nóng)業(yè)公司？

壁壘：真的很高？主要分歧點(diǎn)

藍(lán)莓的問題在于太賺錢了。從第一性原理去看，非壟斷生意，這么高的盈利，必然會(huì)引發(fā)競爭格局惡化。核心在于藍(lán)莓的超額利潤能維持多久？以上加上的現(xiàn)代化農(nóng)業(yè)生產(chǎn)模式是否能形成較長維度的商業(yè)壁壘，這是給多少估值的核心。

陽光玫瑰：21年30元/kg、22年18元/kg、23年估計(jì)12元/kg，價(jià)格掉的非常快。公司沒去做是發(fā)現(xiàn)陽光玫瑰種一批可以，小農(nóng)種一株也可以，沒有規(guī)模化競爭力。

百香果：開花就在一個(gè)月內(nèi)，期間如果這一個(gè)月氣溫變化較大，其酸甜度變化非常大，一致性很難控制，最終也放棄。

所以最后選來選去，發(fā)現(xiàn)單價(jià)高、利潤高、市場需求大、供給壁壘相對較高（參考最新的調(diào)研紀(jì)要）的品類就只有藍(lán)莓了。

21年炒培育鉆石的時(shí)候，大家又都認(rèn)為壁壘高，供給卡點(diǎn)在六面頂壓機(jī)上，最后給到了消費(fèi)股的估值。這玩意兒我的理解是看不清楚，長期看肯定往下，但能持續(xù)多久只能靠跟蹤，所以這種標(biāo)的頭啖湯是最好的，越往后越尷尬。

所以總結(jié)一下，下限看得清，上限能展望，想象空間非常大，估值給多給少，給15倍還是40倍，最后市場說了算，我聽市場的。

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關(guān)鍵詞： 這是一個(gè) 積極因素 安全邊際