(相關資料圖)

近期逆變器相關公司走勢偏弱，市場可能擔心以下因素：擔憂一：需求不及預期電價角度看，我們認為未來歐洲主要國家電價仍將維持高位，不會低于能源危機之前：1）短期價格回落并不意味歐洲能源危機完全解決。補貼和限價政策無法增加有效供給，長期看能源供應仍緊張。2）價格上限觸發有要求限制，況且即便限價落地實施，以23年1月底德國180€/Mwh、德國稅費比例約50%進行測算，對應居民終端電價約0.36€/kwh，仍明顯高于21年均價0.32€/kwh。3）考慮電價套餐機制，預計23年平均電價仍維持在0.4€/kwh以上。經濟性邏輯支撐戶儲需求。以德國為例，德國電網零售電價若為0.35€/kWh，上網電價0.086€/kWh，計算IRR17.68%，戶儲經濟性突出。擔憂二：競爭格局惡化需求端看，23年歐洲戶儲需求仍保持高速增長，據測算到2025年歐洲戶儲新增裝機43.8GWh，22-25年CAGR為110%，需求飽滿支撐上游逆變器供應商產能消化。供給端看，市場擔心進入者增多影響產品價格與盈利能力：1）逆變器具品牌和渠道壁壘，一方面歐美戶儲產品認證更嚴苛，具有一定認證周期；另一方面，陽光、錦浪、固德威等企業深耕多年，經銷商布局廣泛，渠道體系完整，新進入者很難快速打破逆變器供應鏈體系。2）據近期企業調研，公司排產/出貨以及價格變化等情況都相對穩定：陽光電源：逆變器出貨目標維持23年120-130GW不變，逆變器價格穩定，渠道類逆變器歐洲毛利率在40-50%區間；戶儲PCS價格近1元/W，戶儲電池柜約2元/wh。固德威：目前并網+儲能產能12-14萬臺/月，到23Q1末儲能產能12-13萬臺/季，環比提升，且價格預期穩定；2023年預期并網出貨70-80萬臺，儲能出貨60-80萬臺 ；儲能22H1毛利率約40%，Q3上升至45%，Q4預計繼續上升至45%-46% 。德業股份：22Q4逆變器業務整體毛利率預期環比提升2%，其中微逆及儲能毛利率超50%。23年逆變器出貨預計翻倍以上增長，價格和盈利預期穩定。禾邁股份：23年2月排產40萬臺微逆，全年預期出貨250萬臺+，微逆毛利率在50%左右區間。【陽光電源】公司近況更新（一）逆變器業務1、出貨量：22年出貨75GW+，預計Q4超25GW，23年預期出貨120-130GW。結構上，渠道逆變器22年占20-30%。2、盈利能力：渠道類逆變器，22年歐洲毛利率40%-50%，國內超過35%。3、供應鏈：22年IGBT短缺導致大組串供不應求，23年IGBT更加短缺，逆變器價格穩定。4、業務拓展：1）優化器：22年底已推出，23年會批量推向市場，先推歐洲，預計價格2毛/W左右。2）微逆：還在論證中，價格在7-8毛/W。（二）儲能業務1、出貨量：22年前三季度出貨3.5GWh，其中海外2.5GWh，預計22年7-8GWh；預期23年發貨15GW，其中50%以上在美國。2、發貨區域：22年前三季度，美國占發貨量40-50%，歐洲和中國各占20%左右，其他占10%。2、價格情況：1）大儲：22年國內不含稅1.4-1.5元/W，海外1.6-1.7元/W。2）戶儲：22年海外不含稅價，電池柜約2元/W，逆變器近1元/W。3、銷售模式：1）美國：在美國有專門儲能團隊。2）歐洲：已基本建成覆蓋全歐經銷市場，以德語區為主。4、盈利能力：1）儲能系統：受匯率影響，22年Q3營業利潤率達7%，扣稅后約5%。2）電池柜：毛利率30%左右；3）區域：美國20%-25%，國內約15%。5、供應鏈：海外主要是寧德，只買電芯；國內多一些，比如鵬輝、瑞普、億緯、海辰等。6、業務拓展：22年工商業儲能還沒完全啟動，公司在積極布局，預期23年50-300度電全系列產品都能推出。（三）風電變流器1、出貨：22年裝機量不好，預期23年是大年，出貨量60-70GW，占市場份額30%以上，和禾望持平。2、價格情況：海上價格7-8分/W，陸上價格5-6分/W。3、盈利能力：海上毛利率較高，達到20%以上；陸上毛利率較低，在15%以上。（四）充電樁業務1、業務規劃：目前30kW充電樁模塊基本完成，未來都將自己生產。在歐洲，品牌售后服務體系、銷售體系都已健全，未來會發力。2、未來展望：23年就要在銷售上出成績，打開市場。現在體量很小，只有幾個億，未來3-5年預期幾十億。（五）電站投資開發1、越南電站：年前越南工貿部給出的是指導價，最終電價在指導價附近。2、項目開發：23年建5-6GW，其中戶用3-4GW，分布于國內山東、河南、湖南、湖北等地，集中式約1-2GW。3、營收測算：23年預期轉5GW，價格3+元/W，利潤3個點即1毛+/W，就是180-200億的收入，6億利潤。【合康新能】公司近況更新（一）戶儲業務1、定位：很大概率合康做戶儲，科陸做大儲。2、生產：當前主要采購科士達一體機，德業產品也在接觸，后續產能基地逐步投放，自產比例逐步提升。3、渠道：當前銷售以歐洲為主，自有產品在歐洲認證已通過，23年預計北美認證做完，銷售主要憑借美的渠道（含美的歐洲收購品牌）。4、盈利：當前主要是代工，兩頭在外，毛利率10多個點，后續隨自產比例提升，毛利率會逐步往30%左右去靠。5、規模：22訂單1億左右，交付4000多萬；23年保守4-5億；24年10億+；25年20億+（后續美的全力支持，體量會遠超預期）。（二）其他業務1、高壓變頻：22年收入6-7億，未來每年5-10%穩定增長，毛利率26%左右。2、低壓變頻：22年收入1.5億左右，低于預期，地產不景氣疊加人員變化等導致，預計23年恢復正常至2.5億左右，未來增長20-30%預期，毛利率28%左右。3、EPC：當前做美的內部光伏EPC，22年體量3個多億，后續會增量做一些外部項目，預計每年3-5億體量，毛利率22年10%不到，23年預計邊際修復。【固德威】公司近況更新（一）逆變器業務1、產能：目前并網+儲能12-14萬臺/月，儲能在4萬臺/月左右。2、出貨量：1）并網逆變器：23年預期7-80萬臺。2）儲能逆變器：22年出貨24萬臺（以三相為主，出貨占比60%-70%，工商業儲能以歐洲為重心，歐洲占比達70%）；23年預期60萬臺，樂觀6-80萬臺，其中工商業儲能8-10萬臺。3）出貨區域：儲能以歐洲為主，占比超50%，美國出貨預期5萬臺以上（并網+儲能）。3、在手訂單：22Q4訂單創新高，尤其在10-11月，新接訂單達單月10-15億。目前并網逆變器有國外訂單4GWh，以戶用為主，未來地面電站有起量。4、盈利能力：1）并網：綜合海外和國內毛利率約27%，Q3、Q4上升至28%-29%。2）儲能：22H1毛利率約40%，Q3上升至45%，Q4還會繼續上升至45%-46%。5、微逆拓展：預計23年5-6月份推出微型逆變器產品，集中在一拖一、一拖二等2-3000W以內的機器。面向德國、澳洲、巴西等區域。（二）電池業務1、產能：目前1GWh，23年會擴到2GWh。2、出貨量：23年預期1.5GWh，但其不單賣，22年配套率18%左右，23年能達30%-40%。3、盈利能力：22年收入8億左右，達到年初預期。PACK毛利率可達20%左右，凈利率達10%-15%。（三）戶用系統業務1、出貨量：22年初目標1GW，后來下調到500MW，但實際確認可能沒有500MW；23年預期實現戶用系統約1GW。2、營收：22年整體處于miss狀態，22Q4的完成度約1-2億。3、供應鏈成本：22年下半年電池片和組件的價格逐步松動，戶用系統盈利能力有所改善。（四）其他1、毛利率：22年所有板塊的整體毛利率約30%，符合預期。2、費用率：從2022年逐季來看，尤其是在Q3之后，費用率有一個明顯的拐頭向下趨勢，Q4環比下降了2-3個點，2023年會延續Q3、Q4的狀態繼續下降。2023年有望把費用率控制在10%-15%，對應的凈利率達到15%-20%。【德業股份】公司近況更新（一）逆變器1、出貨量：1）23Q1目標：總量上力求環比持平。預計微逆增長最快、其次是儲能。2）微逆：21年微逆出貨10萬套；22年微逆出貨80萬套；23年目標100-200萬套。3）并網：22年出貨25萬套，23年預計40萬套左右。儲能：22年出貨30萬套左右，23年翻倍以上。2、單臺功率：1）組串：平均不到11千瓦。2）儲能：平均7-8千瓦 左右。工商業方面，德業最大的儲能產品60千瓦，23年下半年可能推100千瓦產品。3）微逆：1.3-1.4千瓦。3、價格：并網等產品價格都沒變化。微逆從0.67提升到0.75元/W。4、毛利率：Q4逆變器毛利率環比提升可達2%+；微逆毛利率55%左右，儲能58%。毛利率提升主要系匯率變化和成本下降。5、競爭格局：1）微逆，國內主要競爭者禾邁、昱能。目前，各公司競爭力差距不大。2）低端市場有許多小企業競爭。6、市場分布：1）并網：主要在巴西、中國、東南亞。2）儲能：美國銷售收入近4億元，占公司10%左右。目前，德業為美國企業代工，生產貼牌產品。德業還進軍南非儲能市場。此外，德業工商業儲能市場主要在歐美。3）微逆：主要分布在歐洲和巴西。歐洲主要出貨“一拖二”。22年歐洲在微逆業務上占比10-20%，預計23年歐洲市場增長較快。在歐洲，德業與數家央企合作，開拓微逆銷售渠道。（二）電池包1、產能：現有兩條電池包產線，總計2GWh；未來，電池包產能將擴至6條線，共5-6個控制室。2、供應鏈：電芯端產能充裕，預期價格平穩。3、優勢：客戶渠道豐富。（三）除濕機和熱交換器1、22年兩大傳統業務整體出現虧損。2、除濕機實現盈利，預計23年除濕機繼續盈利。3、交換器本身實現超5000萬元盈利，但由于該業務承擔集團較多費用，財務上顯示虧損。【禾邁股份】公司近況更新（一）銷售情況1、出貨：22年目標120萬臺，23年預期250-300萬臺，24年達500萬臺。2、排產：2月份排產40萬臺，23Q1預計出貨60-70萬臺。（二）銷售結構1 、區域結構：22年歐洲占50.56%；北美23.54%；中國10.52%；拉美14%。23年歐洲45%左右；北美30%；拉美20%；其他5%（包括中國）。2、國內微逆：1）場景：國有工商業。2）毛利率：30%左右，比整體毛利率低。3）政策背景：23年是微逆國內市場關鍵轉折點。3、 歐洲微逆：1）結構：德國占比最大，其次波蘭、奧地利；23年法國占比會提升明顯，因法國今年開發了一個全球電信經銷商。2）德國陽臺光伏：歐洲電力交易市場化，為解決能源危機會鼓勵多裝陽臺光伏，減少了報備程序。（三）產品結構1、 產品結構：22年一拖一占20.48%以上；一拖二占40.32%；一拖四占39.9%；一拖六占1%。2、 一拖八展望：禾邁不會拓展一拖八，一拖八降低微逆成本，但安裝、布局等反而拉高了系統投資成本。（四）產品性能1、 產品力指標：功率密度高，因此體積更小，損耗能量少，外殼原材料成本更少；軟件控制硬件，可以提高工作效率，延長機器壽命。2、電流不及20安：目前市場組件遠達不到20A，20A只是一個宣傳噱頭。【朗特智能】公司近況更新（一）非洲離網儲能1、出貨區域：超過50%銷往尼日利亞，其次肯尼亞和埃塞俄比亞；烏干達、剛果等國是小數額、小批量滲透。2、銷售模式：對接Sun King在深圳總部銷售團隊，一般其提前3個月下訂單，型號是既定型號，再根據市場銷售情況實時修正出貨機型。3、盈利能力：1）收入水平：往年增長率20%-30%；去年前三季度出貨4.6億，全年約6億。增長近100%；受尼日利亞大選、俄烏戰爭和美國加息的影響，今年出貨主要看下半年。2）毛利率：14%-15%。（二）歐洲家儲1、產品情況：1）產品形式：采購電芯后生產電池包出售，以5度電為主。2）單價：1.3-1.4元/Wh（其中一個客戶）。2、產能：3條產線，每條產線每月產出幾千萬貨值。3、盈利能力：1）收入水平：22年Q4出貨3000多萬元，今年預期增長50%。2）毛利率：10%左右。（三）汽車電子1、產值：同一個部件，ODM項目產值是原有模式的15-17倍。2、價格水平：每個項目的價格有個位數的下降，但可能還存在階梯。3、盈利能力：1）收入水平：21年8000多萬，去年達到了1億；今年預期增長1.3-1.5倍（如果ODM項目完全停滯、沒有貢獻，則增長幅度在20%-60%之間）。2）毛利率：純代工模式30%-40%；ODM項目（包工包料模式）25%-30%或25%-35%。（四）消費電子1、收入水平：去年約6000萬，今年預期增長20%-30%。2、毛利率：1）電子煙：20%-25%。2）PCDA：22%-24%。3）其他電子產品：22%左右。（五）智能家居1、收入水平：去年三季報2.7億左右，全年約3.6億；今年預期增長10%-20%，相對去年回暖，但不確定能否超越2021年。2、毛利率：20%左右。【振邦智能】公司近況更新（一）儲能業務1、產品認證：1）儲能：3000W的產品已通過北美和歐洲的認證。2）微逆：預計今年一季度能夠完成德國和歐洲的認證。2、產品形態及單臺功率：1）儲能：PDU和便攜式兩大類，以3度電為主。2）微逆：一拖二，即600W。3、出貨：去年Q3、Q4均有出貨，但量很小；Q1是淡季，預期今年Q3、Q4有所提升。4、銷售模式：均采用貼牌形式出售，儲能產品定向定制開發，微逆產品不排除未來自有品牌。5、收入預期：包括便攜式儲能、微逆等在內的整體儲能業務預期今年達到億級。6、毛利率預期：不低于傳統產品（家電、汽車電子、電能工具等現有產品）、不高于友商。（二）家電業務1、產品分類：1）大家電：冰箱、空調等大型家用電器。2）創新型小家電：咖啡機、掃地機器人、榨汁機等產品。2、收入預期：保持增長；其中大家電預期增長非常多，主要原因是1）到2024年7月份國家的能效指標會上調，對標歐盟。2）公司的無電解電容產品有一定的成本優勢。（三）汽車電子及電能工具業務1、2022年三季報顯示，兩大傳統業務的收入水平均出現下滑。2、收入預期：1）汽車電子：增長放緩，預期保持平穩。2）電能工具：預期較2022年業績表現更好，能否超越2021年未知。$陽光電源(SZ300274)$ $固德威(SH688390)$ $德業股份(SH605117)$

關鍵詞： 盈利能力 汽車電子 陽光電源