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服務器快速增長，消費電子拐點臨近，歐陸通重回增長軌道

2023-04-20 09:16:59 來源：雪球網小 中

歐陸通2023年以來累計上漲78.31%，表現雖然不及CPO板塊亮眼，但也不失為一個不錯的投資標的。

投資邏輯：管理層產業經驗豐富，戰略眼光與執行力較強。人工智能帶動服務器市場發展，疊加國產替代，服務器電源業務高速增長。消費電子拐點臨近，規模優勢提升市場份額，電源適配器有望重回增長軌道。以充電模塊切入新能源及儲能領域，未來有望成為新的增長點。原材料降價，毛利率修復；股權激勵加速業績增長。產品結構優化，消費電子周期沖擊下降，業績穩定性提升。

風險提示：服務器客戶拓展不及預期、消費電子下行超預期、其他電源業務增長不及預期、上游芯片減產導致原材料降價不及預期。

(相關資料圖)

圖：歐陸通股價

一、主營業務

歐陸通專注于電源領域，所處行業為“C39計算機、通信和其他電子設備制造業”，主要從事開關電源產品的研發、生產與銷售，致力成為全球領先的電源方案提供商和制造商之一。主要產品包括電源適配器、數據中心電源、通訊電源和動力電池充電器等。電源適配器業務布局覆蓋3瓦-400瓦，主要應用包括辦公電子、網絡通信、安防監控、智能家居、新型消費電子設備等領域。服務器電源覆蓋60w到30kw瓦數段，產品包括風冷、浸沒式液冷在內的兩大類電源產品及解決方案，可應用于數據中心的邊緣計算服務器及人工智能服務器、存儲器、交換機、5G微基站等，并已成為多家頭部企業的電源供應商。

（1）銷售模式

公司銷售模式分為直接銷售和貿易商銷售，公司不存在授權經銷業務模式。公司目前產品下游應用領域廣泛，大部分訂單具有差異化的定制需求。因此，公司銷售以直接銷售為主，貿易商銷售為輔。公司直接銷售是指向終端品牌商直接銷售和向電子制造服務企業直接銷售;貿易商銷售是指公司與貿易商簽訂銷售合同，貿易商客戶在有采購需求時直接向公司下達采購訂單，采取買斷方式與公司交易。

（2）研發模式

公司通過多年的研發積累，已建立較完善的研發體系及系列產品研發標準，在此基礎上，以客戶需求為導向，面向不同的細分市場領域，為客戶提供定制化產品。通過標準系列—定制化產品—區域性安規認證的分層研發模式，兼顧研發效率與不斷豐富相關的產品種類，在滿足客戶的個性化需求的同時獲得利潤的新增長點，提高了客戶的滿意度和粘性，提高公司的綜合競爭力。公司研發流程主要包括立項申請(RFI)、立項評審、工程驗證測試(EVT)、設計驗證測試(DVT)、小批量試產驗證測試(PVT)等階段。

（3）生產模式

公司的生產模式以定制化生產為主，即根據訂單安排生產。公司生產計劃部門對生產進行總體控制和管理，及時處理訂單在執行過程中的相關問題，保證生產計劃能夠順利完成。公司生產部門根據生產計劃，組織、控制、協調生產過程中各種具體活動和資源，以達到對質量、產量、成本控制等方面的要求，完成生產計劃。公司生產模式具體包括自主生產和外協加工。產品生產工序包括元件加工、SMT貼片、AI插件、PCB組裝（含手工插件、波峰焊）、AOI（自動光學）檢查、ICT（自動在線電路）測試、FCT（功能）測試、外殼組裝、超聲波熔接、老化測試、安規測試、ATE（自動化）測試、外觀檢查、貼標簽、包裝等。其中，AOI檢查、ICT測試、FCT測試、超聲波熔接、ATE測試、老化測試、安規測試等為公司生產線關鍵工序。

產品研發設計、成品檢測等核心環節由公司自主完成。公司外協供應商主要從事SMT貼片/AI插件外協及成品組裝外協。成品組裝外協包括PCB組裝、外殼組裝兩道工序。外協廠商的基本定價模式為：以產品額定工時乘以單位時間勞動力成本，再綜合考慮輔料價格、稅費、運費、制造管理費用、貼片加工單價、合理加工利潤等因素進行定價。

（4）采購模式

公司采取“集中采購”的模式。公司采購的原材料主要包括半導體、電阻電容、磁性材料、線材、外殼等，公司結合現有訂單、市場部預期及庫存物料等因素綜合預測未來一段時期的采購需求，進行集中采購，并制定了《合同管理規定》《供應商付款管理制度》《采購控制程序》《原材料、外協供應商管理控制程序》《進料試驗和檢驗控制程序》等管理制度。

二、公司發展歷史

歐陸通成立于1996年，成立初期主要從事交流-交流（AC-AC）電子變壓器、鹵素燈具及太陽能庭院燈具的研發、生產和銷售，產品主要出口到歐洲市場。

伴隨全球IT信息技術產品市場的迅速發展及全球節能標準的建立，2004年公司成立電源適配器項目部，在美國加州能效3級標準頒布之后，2005年公司迅速推出符合美國加州能效3級標準的一系列產品，從而成功進入電源適配器市場。自進入電源適配器領域以來，公司堅持技術創新積累，積極拓展產品應用領域，公司電源適配器廣泛應用辦公電子、機頂盒、網絡通信、安防監控、音響、金融POS終端等眾多領域。與公司合作的境內外知名客戶包括LG、富士康、華為、?？低暋⒋笕A股份、惠普（HP）、希捷（Seagate）、霍尼韋爾（Honeywell）、Roku、湯姆遜（Technicolor）、ARRIS、薩基姆（Sagemcom）、美國網件（NETGEAR）、哈曼（Harman）、谷歌、TTi、京東方、沃爾瑪、和碩等。

隨著IT技術水平不斷的提高，云計算和大數據的商業模式逐漸的成熟，數據中心等市場整體規模快速增長。2014年起歐陸通在電源適配器產品的基礎上進一步拓展與延伸，開始研發服務器電源。通過自主研發，公司掌握了防雷保護技術、并機電源高功率同步啟動技術、全數字化控制技術等核心技術，并成功開發了浪潮、星網銳捷、富士康等客戶。

2017年，設立臺灣歐陸通作為研發及銷售的分支機構，同年公司成立越南歐陸通，建立境外生產基地，2018年獲得廣東省高能效智能電源及電源管理工程技術研究中心認定。2020年，歐陸通創業板上市，美國歐陸通成立。2021年，杭州歐陸通、上海歐陸通、歐陸通智聯科技成立，開始實施股權激勵。2022年，在服務器電源領域推出沉浸沒式液冷集中式和分布式供電解決方案，以及全系列鈦金CRPS電源。在新能源及儲能領域成功拓展便攜式儲能設備、電動兩輪車及三輪車等領域的動力電池充電器業務，并推出可應用于充換電設施的充電模塊產品，有望在未來進一步增厚業績。

三、公司股權結構與管理層

公司為民營企業，實控人為王合球家族。當前流通股本僅占總股本的38.4%，流通市值30.93億。2022年底63只基金持股占總股本的10.13%，較2021年下降5.54個百分點；保險持倉占總股本的1.82%；其他機構持倉占總股本的3.14%；較2021年下降0.19個百分點。2023年8月24日有6210萬股受限流通股解禁。

管理層產業經驗豐富。公司董事長王合球1964年出生，本科學歷。曾任南京半導體器件總廠第一研究所技術員、深圳京導電子企業有限公司生產技術經理、深圳京泉電子有限公司生產技術經理（京泉華董事長張立品也曾任職南京半導體器件總廠、京泉電子）。1996年5月至今,任歐陸通董事長、總經理。副董事長王越天本科學歷，自2007任歐陸通(贛州)電子有限公司董事，2015年6月至2017年9月任歐陸通市場部經理，2017年10月至2020年9月,任公司副總經理；2020年9月至今,任公司副董事長。公司成功轉型進入電源市場、及時切入服務器與充電樁市場，表明管理層富有戰略眼光。服務器電源快速增長表明公司執行力較強。

四、行業情況

1、消費電子驅動電源市場需求波動增長

根據茂碩電源（002660）2022年年度董事會經營評述內容，電源是指給電氣或電子設備提供所需電力的裝置，也稱電源供應器（Power Supply）。在絕大多數情況下，發電機、電池等發出的電能并不符合電氣或電子設備等用電對象使用的要求，需進行再一次變換。電源的功能就是將市電或電池等一次電能變換成適用于各種用電對象的二次電能。中國電源學會按產品功能和效果分類將電源分為開關電源、UPS電源、線性電源、逆變器、變頻器和其他電源。

線性電源是先將交流電經過變壓器變壓，再經過整流電路整流濾波得到未穩定的直流電壓，經過電壓反饋調整后輸出高精度的直流電壓。線性電源電路結構簡單，可靠性高，但效率低、體積大、鋼鐵消耗量大、工作溫度高、調整范圍小，目前已經逐步被開關電源替代。

開關電源又稱交換式電源，是利用現代電力電子技術，控制開關晶體管開通和關斷的時間比率，其功能主要是將一個位準的電壓透過不同形式的架構轉換為用戶端所需求的電壓或電流。開關電源（Switch Power Supply，SPS）具有體積小、重量輕、效率高、發熱量低、性能穩定等優點，目前是電源中的主流產品。開關電源按照下游用戶的不同可分為 LED 驅動電源、消費電子類電源、醫療設備電源、工業設備電源等種類。消費電子類開關電源是指為各類消費電子產品提供所需電力轉換的裝置，屬于消費電子產品必需配件，廣泛應用于移動終端、家庭娛樂等應用領域。LED 驅動電源是把電源供應轉換為特定的電壓電流以驅動 LED 發光的電力轉換器。大功率LED 驅動電源，是指主要用于 LED 路燈、LED植物生長燈、工礦燈、防爆燈、隧道燈、球場燈、景觀燈等戶外中大功率LED 照明設備的驅動電源。

開關電源技術發展方向主要有 3個維度：1)小功率電源方面主要體現在：體積更小；兼容性更強、制程更簡單、低噪聲、高抗擾；先進的智能數字調制技術具有自動補償和改善瞬態性能等動態控制功能。數字化技術能夠降低寄生干擾，保證電源更高精度的穩壓輸出，并通過減少元件數量提高集成度和可靠性。大功率電源主要在變換器拓撲、建模與仿真、數字化控制及磁集成上做進一步突破。在性能上突出的需求是提高效率、節約能源、減少電能轉換的損失，對節約資源及維護生態環境保護方面都具有重要的現實意義。在下一階段，更高效的射頻開關電源也將是一個趨勢。2)適應性的不斷提升；如長壽命、耐環境、小體積；在適應性上，模塊化、高功率密度是一個重要方向。3）技術本身的不斷提升，如功率器件、鐵磁材料、電容等性能提升。在自身技術上，新半導體材料的運用，如碳化硅、氮化鎵的應用給整個產業帶來了重大的改變。　

據中國電源學會數據，2020年，IT及消費類電子和工業控制兩大領域市場占比最高，分別為51.5%和34.1%；其次是新能源、LED驅動和新電動汽車，分別占比5.37%、3.03%、2.81%，醫療及其他占比為3.24%。

世界電源市場的總規模維持增長趨勢。根據Markets and Research發布的數據顯示，全球電源市場將從2018年的225億美元增長到2023年的349.2億美元，2018年-2023年的復合年增長率達到6.7%。根據中國電源協會，預計到2025年其市場規模將增至5400億元，2021~2025年CAGR 達11%。隨著電子技術的持續發展和設計的不斷完善，開關電源在降低能耗等方面具有長遠優勢，并且符合電子產品的安全、電磁兼容、環保等認證要求，從而迅速成為主流電源產品。

2023年二季度消費電子庫存或回到正常水平，消費電子迎來傳統消費旺季，疊加下半年蘋果MR新機的發布，消費電子行業景氣度有望迎來拐點。

電源市場存在一定的客戶認證壁壘，前期產品設計研發、安規認證、客戶驗證等環節通常需要1-2年時間，才能開始批量生產供貨。技術壁壘較低，但原材料成本占比較高，頭部企業擁有規模優勢。隨著下游電子產品市場集中度提高，電源銷售逐漸向大客戶聚集，市場份額逐漸向具有質量管理優勢、生產規模優勢和較高研發能力的電源適配器制造企業進行傾斜。

中國臺灣廠商目前占據開關電源主要市場份額，2021年臺達電、光寶電源產品收入超430、190億元，大陸廠商收入均低于40億元、市占率極低。由于臺達電60%產能在中國，20%在泰國，中國大陸研發投入就達117,505萬元，研發工程師超過2,200人。大陸企業替代臺灣企業難度較大，但歐陸通等大陸頭部企業有望逐漸發揮規模優勢，本輪消費電子下行周期也有助于市場集中度提升，大客戶戰略助力大陸電源企業擴張市場份額。

2、服務器電源

服務器是提供運算、存儲服務的設備。服務器電源是為服務器提供電能的設備，主要用在數據中心場景中，一般由數字化/模擬化控制IC、MOS管、整流肖特基管、電阻電容、磁性材料、外殼、風扇等元器件及部件組成。服務器電源具有作業環境復雜、功率密度要求高、在線升級及監測等特點，因此對服務器電源設計、生產及主要元器件配置要求較高。其通過應用DSP控制等技術，實現電源在線控制和管理等功能。

服務器電源逐漸向模塊化、智能化等方向發展，主要發展集中在高功率密度、高可靠性、高智能化、遠程控制、實時監控、冗余并機等方面。其中，智能服務器電源有著較大的性能優勢，具備集成度高、瞬時響應速度快和靈活性大等特點。智能服務器電源可對電源實現智能實時控制，實現電源模塊工作的合理分配，使電源工作效率維持在較高水平，以達到節能降耗的目的；也可遠程監控電源運行情況，對異常運行終端進行電源故障診斷，并通過自動過流保護等手段，確保系統長時間運行的可靠性。出于對信息安全的考量，服務器電源國產化成為行業重要發展趨勢之一。

近年來，云計算、大數據、物聯網、人工智能等市場規模不斷擴大，數據量呈現幾何級增長，數據中心及服務器等企業級應用市場固定投資不斷增加。2022年2月，國家發改委等部門印發《關于印發促進工業經濟平穩增長的若干政策的通知》實施“東數西算”工程，通過構建數據中心、云計算、大數據一體化的新型算力網絡體系，將東部算力需求有序引導到西部，優化數據中心建設布局，促進東西部協同聯動。

長期看，在未來增量需求及替代需求驅動下，服務器出貨量仍將長期保持增長態勢：“十四五”規劃綱要提出打造數字經濟新優勢，新基建政策持續推進，率先布局智算新基建已經成為數字經濟轉型升級的產業共識，中國各地掀起人工智能計算中心“落地潮”，智算中心所承載的AI算力及存力將是驅動智慧時代發展的核心動力，為服務器市場帶來巨大的增長空間。由于產品老化、性能升級等原因，服務器更換周期一般為3-5年，2017、2018年采購的大量服務器將于未來幾年進行更換，也將進一步帶動服務器需求。根據 IDC 數據，2022 年全球服務器出貨量突破 1,516 萬臺，同比增長 12%，產值達1,215.8 億美金。依據DIGITIMESResearch數據，2025年全球服務器出貨量將增長至2,210.7萬臺，年均增長13.4%。人工智能技術突破使得電源價值量大幅提升，由2張CPU通用服務器（2塊電源，550W功率，每塊400元以上）升級為2張A800的AI服務器（4塊電源，1200W功率，每塊1000元。服務器電源市場有望實現30%以上增速。

在服務器電源領域，市場份額主要由臺達、光寶、艾默生、中國長城等企業長期占據。服務器市場快速增長疊加國產替代，中國大陸服務器電源企業營收有望獲得高速增長。

3、充電模塊

充電樁是用來給電動汽車補能的設備裝置，是支撐新能源汽車發展必備的配套基礎設施。充電模塊又稱功率模塊，對電子電路的拓撲結構有極高的技術要求，決定了充電樁的性能和效率，是充電樁行業具有較高技術門檻的核心產品。根據充電樁管家數據，充電模塊成本占充電樁的41%，是直流樁中成本占比最大的部分。

直流樁替代交流樁和高壓快充加速是充電樁的兩大發展趨勢。直流充電樁充電功率普遍在50kW以上，充電速度更快，正在逐漸替代交流樁。2022年高壓快充車型加速投放市場，電壓平臺普遍在800V左右，個別車型甚至高達1000V，充電功率更大、充電效率更高，預計將成為未來行業主流。

當前主流的充電模塊以風冷20kW、30kW為主，通過強制風冷來散熱，穩定性受環境影響較大。風冷模塊一般2~5年的質保期，在整個場站的運營期（8~10年）需更換充電設備，所以充電模塊需要更高的可靠性和效率。液冷充電模塊是充電模塊的發展方向。液冷模塊采用全封閉設計，沒有風扇，通過液冷板內的冷卻液流動來散熱，內部器件與外界環境無接觸，可靠性極高，使用壽命可達10年以上；同時液冷模塊散熱效果優于傳統風冷散熱，模塊內部溫升低，器件運行效率高于風冷模塊。使用液冷充電模塊的充電設備在充電場站的全運營周期內的設備成本（TCO）遠低于傳統風冷充電設備。所以高可靠模塊、液冷散熱模塊的滲透率將逐步提高，同時單體模塊的價值也會同步提高。

在能源轉型和雙碳背景下，中國和全球新能源汽車滲透率不斷增長，充電設施缺口較大，充電樁需求快速釋放。2022年中國新能源汽車銷量為688.7萬輛，充電基礎設施增量為259.3萬臺，同比增長近100%。中汽協預測2023年新能源汽車增量為900萬輛；充電基礎設施增量為437.5萬臺，其中公共直流樁增加41萬臺，樁車比進一步縮小。未來三年新能源車銷量有望繼續維持較快增長態勢，疊加車樁比存在進一步下降的空間，充電樁的需求維持高速增長。

2022年直流充電樁充電模塊價格約0.13元/W，較2015年下降約85%。充電模塊供應企業從2015年的30多家，下降至十家左右，產業集中度高。代表企業有：英飛源、優優綠能、永聯、特來電、通合、英可瑞等。2022年，星源博銳、歐陸通等新廠商進入充電模塊供應市場。在需求爆發性增長的情況下，各企業營收均有望實現快速增長。

五、競爭優勢

技術優勢。歐陸通研發投入占營業收入的比例由2020年的3.31%快速攀升至7.32%。截至2022年12 月31日，公司累計獲得10項發明專利、132項實用新型專利、34項外觀設計專利、61項軟件著作權。

質量優勢。公司強調全面質量（TQM）品質管理思維，專門設立品質中心，在研發、采購、生產、外協、售后等環節均設立了嚴格的質量管控措施。在“品質力”加持下，歐陸通的產品獲得中國CCC、新加坡PSB、韓國KC、日本PSE、墨西哥NOM、南非NRCS、美國UL、美國FCC、德國GS、歐盟CE、印度BIS、俄羅斯EAC等多國和地區的產品安全及電磁兼容認證。

大客戶優勢。憑借技術創新、質量控制等優勢，公司在電源適配器行業具有良好口碑，已成為該領域的領先企業之一，公司與LG、富士康、華為、?？低?、大華股份、惠普（HP）、希捷（Seagate）、霍尼韋爾（Honeywell）、Roku、湯姆遜（Technicolor）、ARRIS、薩基姆（Sagemcom）、美國網件（NETGEAR）、哈曼（Harman）、谷歌、TTi、京東方、沃爾瑪、和碩等眾多知名企業建立業務合作關系；在服務器電源方面，公司已與浪潮、星網銳捷、富士康等下游知名企業開展密切的合作。

全球化布局。歐陸通境內營收穩定增長，全球化布局可以分散某個國家經濟波動帶來的需求下降風險。為了進一步推進公司全球化的發展戰略，公司堅持全球化產能布局，境內在深圳、東莞、贛州設有工廠，境外在越南設有工廠，提升了公司全球運營能力，更好地打造全球供應鏈體系。全球化的生產布局，將最大程度的降低各項成本、規避單個地區的系統性風險對公司業務的沖擊，并保障了產品售后與維護的及時響應，同時亦可有效規避貿易關稅壁壘而帶來的交付風險，滿足客戶對于彈性交付的要求。

圖：歐陸通營收區域分布

股權激勵促進業績增長。2021年11月2日，歐陸通公布限制性股票激勵計劃，考核目標為以21年為基礎，22/23/24年營收增長不低于30%/65%/100%或凈利潤增長不低于50%/100%/150%，對應22/23/24年營收yoy不低于30%/27%/21%或凈利潤yoy不低于50%/33%/25%。

六、財務分析

1、服務器電源帶動營收增長

2022年歐陸通實現營業收入27.03億元，同比增長5.10%。電源適配器業務營業收入為17.61億元，同比微跌2.41%。2022 年全球筆記本電腦出貨量為2.24 億臺，同比下滑19%。在此情況下，歐陸通辦公電子部分的筆記本電腦電源適配器收入仍然實現了同比增長16.42%。安防監控電源適配器營收同比增長11.30%；網絡通信電源適配器收入同比增長5.21%。服務器電源業務營業收入達5.97億元，同比增長106.94%，延續高速增長態勢。其他電源業務營業收入為3.31億元，同比減少29.82%。

可比A股公司中，可立克受益于汽車電子、光伏儲能、充電樁等下游新能源市場需求旺盛，以及2022年8月份取得海光電子控制權，實現并表，公司營業收入同比實現快速增長。茂碩電源營收下降。

圖：歐陸通營收與凈利潤

圖：歐陸通與A股可比公司總營收

圖：歐陸通營收構成

圖：歐陸通與A股可比公司電源業務營收

2、毛利率修復

原材料價格回落，主營業務成本占比下降。但是，電源適配器業務毛利率修復相對較慢。

圖：歐陸通分產品毛利率

圖：歐陸通與A股可比公司主營業務成本占比

圖：歐陸通與A股可比公司電源業務毛利率

3、研發支出力度較大。

歐陸通2022年研發費用達1.98億元，同比增長50.26%；研發費用率7.32%，同比增加2.20個百分點。