天力復合6月27日北交所發行，與前一日發行的華信永道如何選擇？

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一、共性

作為國資控股的上市公司子公司，其與吉林碳谷、硅烷科技、民士達等具有不少類似的特點。我們先看看它們的共性：

天力復合是西北院下屬上市公司西部材料控股的國內層狀金屬復合材料領軍企業，專業從事層狀金屬復合材料的研發、生產和銷售。天力復合自1965 年起開展爆炸復合研究，起源于西北院金屬復合材料研究所，是國內最早致力于該技術研究 的單位之一。

從股權結構上來看，西部材料持有天力復合 51.31%的股份，為控股股東。其余股東包括陜航資管、西工投、西安航空科技創新風險投資基金合伙企業等國資背景投資機構，天力復合具有較強的國資背景。

對于有色院來說，天力復合將是其收獲的第4家上市公司。前3家分別是2007年登陸深交所主板的西部材料、2019年首批科創板的西部超導（688122）和2020年的凱立新材（688269），意味著在滬深北國內三大交易所均有“落子”。

此外還有3家新三板公司，2016年掛牌的西部寶德（835680）、2021年掛牌的菲爾特（873577）和西諾稀貴（873575），均屬創新層。后2家與天力復合師出同門，屬于西部材料子公司。

10家戰投，達到上限，有華夏基金以及北交所投資者中美譽度較高的國泰資本、力量資本等，說明機構比較認可。

報告期內，公司關聯交易主要與西北院下屬企業發生，包括西部鈦業、西安萊特、漢唐檢測、西安諾博爾、優耐特、西安泰金等，主要關聯交易類型包括采購原材料、外協加工及檢測服務、銷售層狀金屬復合材料等。公司經常性關聯采購金額分別為 6,444.90 萬元、 10,594.78 萬元和 19,573.85 萬元，占營業成本比例分別為 21.99%、26.84%和 39.45%；公司經常性關聯銷售金額分別為 4,158.84 萬元、2,408.52 萬元和 3,516.71 萬元，占營業收入比例 分別為 11.11%、4.79%和 5.50%。

公司成立以來，一直深耕于層狀金屬復合材料研究與開發，組織專業科研人員深入開發鈦-鋼、鋯-鋼、不銹鋼-鋼、鋁-鋼等五十多種不同規格的金屬復合材料，產品廣泛應用于化 工、冶金、電力、環保、航空航天、新能源、海洋工程等領域，同時為大型 PTA 裝備國產化、冶煉行業濕法冶金設備國產化提供了關鍵材料。

依托完善的科技創新體系和雄厚的科研實力，公司先后解決了 30 萬千瓦、60 萬千瓦、100 萬千瓦級火電及核電項目冷凝器用管板 制造的關鍵技術問題，首次實現了冷凝器管板國產化，打破了國外企業長期技術壟斷的局面， 目前仍是核電項目用復合材料國內唯一批量化供應商，同時也是國內衛星用鈦-不銹鋼過渡 連接功能材料國軍標起草單位和國產化制備唯一批量化供應商。近年來公司持續加大研發力 度，研發生產出超高溫、超強度腐蝕設備用鉭-鋼復合材料，電子級多晶硅用銀-鋼復合材料， 醋酸用雙層鋯-鋼復合材料，均開創了國內先河。

目前公司已成為包括寶色股份、森松重工、江蘇中圣、美國通用電氣、L&T 在內國內外多家大型裝備制造企業的合格供應商。公司是我國層狀金屬復合材料領域的領軍企業，根據中國爆破行業協會爆炸加工委員會 2022 年 5 月出具的說明，公司 2017 年至 2021 年有色金屬爆炸復合材料全國市場占有率為 20%~30%，位居全國第一。

新能源領域銷售占比從21年的4%增長至22年的25.2%，同比大幅增長，主要用于光伏多晶硅還原爐、氫能儲運以及新能源電池三元前驅體加壓釜所需壓力容器。

報告期內，公司分別實現營業收入 37,439.46 萬元、50,298.26 萬元和 63,887.75 萬元，呈逐年上升趨勢。2021 年營業收入同比增長 34.35%，2022 年營業收入同比增長 27.02%。

報告期內，公司凈利潤分別為 3,230.71 萬元、4,386.92 萬元和 7,318.03 萬元。

2023 年 1-3 月，公司實現營業收入 15,102.95 萬元，較上年同期增加 11.41%；歸屬于母公司所 有者的凈利潤 1,204.32 萬元，較上年同期增加 17.75%。2023 年 1-3 月收入及利潤水平相比去年同期上升，主要原因系 2021 年 12 月底至 2022 年 1 月底，受新冠疫情影響西安地區封控，生產經營相對停滯，2023 年以來疫情對公司生產經營影響逐步消除，業務開展逐步恢復至疫情前水平，帶動公司經營業績恢復增長。

從公司毛利率來看，各類金屬復合板材的毛利率均在 10-30%的區間內波動，主力產 品鈦-鋼復合板的毛利率穩定在 20-25%之間。而復合接頭產品由于主要應用于衛星、 核工業等，產品技術要求高，具備較強市場競爭力，售價較高，因此毛利率大幅高 出復合板材，2019-2022H1 分別為 71.95%/69.31%/62.33%/58.27%。

報告期各期末，固定資產及在建工程賬面價值合計分別為 6,616.32 萬元、6,443.18 萬元及 8,319.28 萬元，占非流動資產比例分別為 55.55%、54.83%及 58.10%。固定資產及在建工程規模及 占比相對穩定。

三、可比公司與估值

公司所處的行業屬于有色金屬冶煉和壓延加工業（C32），行業最近一個 月平均靜態市盈率為 12.29 倍。同行業可比公司 2022 年靜態市盈率均值為 139.53 倍。

開源證券：考慮到天力復合主要從事爆炸復合板的生產，主要面向下游客戶行業包含化工、新能源等行業，我們選擇寶色股份、寶鈦股份、西部材料、寶泰股份等作為同行業可比公司。

我們預計2023-2025年，天力復合實現營收7.95/9.07/10.53億元，對應歸母凈利潤8511/8829/9248萬元，EPS為0.91/0.94/0.98元，當前股價對應PE 15.4X/14.9X/14.2X。

公司新股發行1300 萬股，發行后總股本為 1.07億股，發行價格 9.35 元，發行后總市值10.0045億。公司原有非限售股本1747萬股，發行后流通股本3047萬股，流通市值2.848945億元。

公司2022年扣非凈利潤5931.04萬元，對應發行后市盈率16.87 倍。公司2022年凈利潤7318.03萬元，對應發行后市盈率13.67 倍。公司2023年第一季度凈利潤1204.32萬，同比增長17.75%，動態市盈率約11倍。

滬深可比公司估值大約在40倍左右，公司在國內實際上完全無可比公司。公司能否走牛的關鍵是業績成長性，從過往業績來看，公司業績中高速成長，今年一季度增長18%。公司去年底在手訂單超3億，而公司去年營收6.39億，在手訂單能保證公司2023年業績具有一定增長。

但公司下游化工具有一定周期性，公司也無短期產能擴大預期，因此預計業績很難具有爆發性。同時，毛利率較低。公司看點在于新能源應用占比快速提升，銷售占比從21年的4%增長至22年的25.2%，用于光伏多晶硅還原爐、氫能儲運以及新能源電池三元前驅體加壓釜所需壓力容器。

公司在新三板關門價13.98元，大多時間價格在10元以上。作為打破國外壟斷的新材料行業細分龍頭，公司質地上比較優質。預計公司上市初期能達到20多倍估值，漲幅在50%以上，如果行情好的話也具有翻番潛力。我擬申購。

再次申明：我對新股的估值不可作為炒新參考。炒新與打新的估值參考，區別很大，風險也更大。$華信永道(NQ837592)$$天力復合(NQ873576)$@今日話題

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