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最近參加了嘉實基金基金經理蘇文杰的內部分享會，他對新能源行業的一些觀點讓人印象深刻。

蘇文杰認為新能源行業目前已進入周期階段。

以新能源電池為例，國內可能還有10倍甚至更大的滲透空間，全球可能還有20倍的滲透空間，但是已經進入周期階段。

(資料圖)

為什么還有那么大滲透空間就進入了周期階段？關鍵看產業的競爭格局。

前兩年需求爆發的同時，產能擴張也出現了爆發性增長。

大量產能釋放導致目前處于供過于求、競爭格局惡化的局面。

懶人養基由此推測，這也是新能源板塊跌跌不休、中證新能源指數最近還創了調整新低的原因。

蘇文杰進一步解釋，新能源電池產業鏈今年的產能利用率50-60%，這種供給過剩不是短時間可以解決的問題。

“可能需要成本偏劣勢的一部分小公司最終的退出才能使整個行業的格局更為優化?！?/p>

蘇文杰認為，不僅是這一行業，大部分的行業在周期階段都需要通過一部分企業的產能出清才能使得整個行業的競爭格局變好。

對行業的研究恰好是蘇文杰投資框架的重要組成部分。

01 對行業的研究基于產業周期劃分

在蘇文杰眼里，一個行業的發展可以劃分為主題階段、成長階段和周期階段。

主題階段靠我們大膽的想象和假設，所以這個階段容易出現暴漲暴跌。

早期營收增速很高，但利潤還體現不出來。

進入中期的標志是利潤開始比較明顯地體現出來了。

如前文所述，看起來還是成長階段實質上已經進入周期階段。

所以我們可以看到，在蘇文杰的代表作嘉實資源精選股票的前十大持倉中，2022年中報還有5只新能源電池相關標的，2022年三季報就一個都沒有了，自然也就躲過了之后持續而大幅的調整。

02 公司層面的研究主要看“能力”和“意愿”

能力說的是公司在所處子行業中，控制成本的能力是領先還是落后，因為成本是競爭的主要抓手。

意愿主要指目前公司在成本曲線中所處的位置，在成本曲線中越偏左側，公司的“意愿”就越強。

蘇文杰坦言，喜歡配置偏Alpha類型的組合，也就是選擇成本優勢最明顯并且進取意愿強烈、未來大概率會有30%左右利潤增速水平的公司。

也會少量配置一些偏Beta類型的組合，主要從景氣向上的行業或熱門賽道中選擇一些企業。

03 投資風格偏中觀和左側，基于中觀比較進行輪動或調倉

蘇文杰總體的投資思路是，通過宏觀和微觀的調查研究，在中觀層面得出結論，階段性看好一些行業或者大類資產，左側買入、左側離場。

左側買入基于對景氣或周期拐點的研判，進場節奏的把控實際上是非常困難的。

而在過往投資過程中，左側進場買入很多時候節奏踩的很準，蘇文杰自認運氣的成分更多。

而左側離場更難。

因為簡單依賴歷史數據來判斷價格高點具有很大的局限性，因為每一輪行情的表現都不一樣。

04 總體業績優秀，近兩年的業績領先一定程度上得益于上游資源的Beta

蘇文杰的代表作嘉實資源精選股票，其業績基準是：

中證內地資源主題指數收益率×70%+中債綜合財富指數收益率×10%+恒生能源行業指數收益率×10%+恒生原材料行業指數收益率×10%。

因此，它是一只主動管理型的、偏上游資源的主題基金。

我們來看看自2018年10月23日蘇文杰管理以來基金凈值走勢與中證內地資源主題指數和偏股混合型基金指數日線的疊加圖。

（數據來源：Choice數據）

2018年10月23日至2023年8月10日近五年中，嘉實資源精選大幅度跑贏了偏股混合型基金指數和中證內地資源主題指數。

分階段看，在上輪股票牛市里，2019年基金明顯落后于主動基金平均水平，但小幅跑贏了主題指數；但2020年趕上并超越了主動基金平均水平。

2021年2月初上輪牛市結束前，嘉實資源精選股票相對于表征主動基金平均水平的偏股混合型基金指數有一定優勢，但優勢并不太明顯。

我們再來看2021年2月初牛市結束后，嘉實資源精選與偏股混合型基金指數和中證內地資源主題指數的走勢疊加圖。

很明顯，此一階段嘉實資源精選較大幅度戰勝了偏股混合型基金指數，但也較大幅度跑輸了中證內地資源主題指數。

從走勢來看，嘉實資源精選與中證內地資源主題指數的相關性更高。

分析其持倉情況，作為資源主題基金的嘉實資源精選主要持倉確實也分布在上游資源方向，這是其業績超越偏股混合型基金指數的主因。

05 寫在最后

實事求是地講，擅長周期研究和投資，這一能力在公募領域是相對稀缺的。

因此，從多種投資風格分散配置的角度，蘇文杰和他管理的基金值得長期跟蹤關注。

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$嘉實資源精選股票A(F005660)$ $嘉實碳中和主題混合A(F016568)$

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