就知名度來說，張坤無疑是易方達的一哥。年紀輕輕就名滿天下。很多人了解張坤一方面是因為張坤的長期業績，另外也因為張坤長期、重倉持有消費股。張坤長期持有優秀公司的投資理念為不少價值投資者所認同。但是這幾年，易方達有另外一位王者在低調發育。他就是蕭楠。有人稱他消費基金之王。

我認識不少人更認可肖楠的基金，而不是張坤。這里面的主要原因是張坤基金標的覆蓋面更廣，在重倉白酒等消費股之外還有諸如騰訊、阿里、港交所、招行等公司。這讓很多喜歡消費股的確定性及簡單易懂的投資者有些望而生畏。因此他們選擇了肖楠。肖楠的基金以消費命名，持倉也是清一色的消費股。

【資料圖】

選主動基金，不單要看歷史業績，還要認同基金經理的投資理念。那么肖楠有什么樣的投資理念呢？

我們先簡單看一下蕭楠的履歷。蕭楠，中國科技大學畢業，經濟學碩士。2006年7月加入易方達基金，曾任研究部消費行業研究員、基金投資部基金經理助理。2012年接任其招牌基金“易方達消費行業股票”。

就這一點而言，張坤的情況和蕭楠很類似。都是從行業研究員轉崗到基金經理助理，再到基金經理。他們都是在2012年接手自己的招牌基金。

如下是蕭楠的核心投資理念：

自下而上，精選個股，集中持股，長線持股。堅持價值投資理念，注重公司的長期盈利能力和自由現金流，注重商業模式的比較分析。

具體來說，有三層框架：

第一層面研究公司發展的底層邏輯。想清楚公司賺的是什么錢，辛苦不辛苦，持續不持續，投入產出比如何，競爭格局如何等，在這個層面上，要把自己想象成企業的經營者，仔細理解這門生意。

第二層面邊際變化。即公司目前在向什么方向發展。比如銷售是不是變好了，產品周期走到了什么位置，治理結構有沒有改善等。

第三個層面是風險點。即影響公司業績和發展方向的“外生變量”，比如經濟周期、行業周期、技術創新等。

二馬點評：

好像價值投資的基金經理都強調自己是自下而上選股，對于行業和宏觀關注不多。但是蕭楠具體企業分析框架的第二、第三點，明顯在關注經濟周期、行業周期。因此很難說蕭楠的投資體系中沒有自上而下的內容。

就我的認知而言，企業選擇方面，需要自上而下和自下而上相結合。可能很多基金經理嘴里不提宏觀的東西，但是身體很誠實。

那么蕭楠真的是長期持股嗎？他的十大持倉股中，茅臺和瀘州老窖已經伴隨他十年了。2013年美的進入前十大持倉股一直到現在；五糧液是2014年進入前十大持倉股。

看蕭楠的持倉有時候會覺得很簡單，長期持有一些優秀公司就行了。真的這么簡單嗎？

蕭楠有這么一個觀點：做投資，“躺著”要比“反復橫跳”難多了，我們常說做什么不難，不做什么才難。投資是逆人性的，而反復買賣交易才是順人性的。

對此我很認同。對于很多人來說，堅持持有真的很難。比如我自己，在2020-2021年陸陸續續賣出了茅臺。當股票的估值漲到一定的程度，我是很難控制自己對于高估的恐懼。

長期持有對于我來說很難。對于蕭楠其實也不容易。我看過的他的歷史持倉。2013年2季度，茅臺還是其易方達消費行業股票的第一重倉股，倉位占比為9.79%。但是3、4季度，茅臺退出了基金前十大重倉股。2013年4季度，茅臺的占比只有2.68%。2014年茅臺的占比也不高。直到2015年，茅臺的持倉占比才再次提升。

那么蕭楠在2013、2014年減倉茅臺的邏輯是什么呢？對于基本面的擔憂？恐懼？還是基于他企業選擇框架中的第二層、第三層提到的邊際變化和風險點。

對此，我們不得而知。但是通過對于蕭楠持倉的復盤，我們知道長期持股并不容易。不少大V說2013買入茅臺，然后收益如何。有幾個真的敢在2013年買入的。

雖然蕭楠2013、2014年減倉茅臺了，沒有做到與茅臺共進退，但是我并不認為蕭楠這樣做就不妥當。持有不是目的，賺錢才是。2013年的時候，大家產生恐慌其實很正常。2015年邊際改善時再次上路，這其實是一個不錯的策略。

蕭楠有一個觀點我是非常贊同的：投資者的收益率來源于認知，超額收益來自于超額認知，超額認知來自于深度研究為基礎的價值發現。

對此，二馬簡單點評一下：

認知到某某公司是好企業并不重要。如果你的認知沒有超越市場，其實是很難賺到錢的。比如2021年的時候，大家都覺得茅臺好，給了60倍以上的PE。這還怎么賺錢。我2000元清倉茅臺時，有投資者叫囂我目光短淺。聲稱要接我的盤。

再次強調一下：只有超越市場的超額認知才有超額收益。

說了這么多，咱們看看真家伙。

自蕭楠接手以來，投資回報為412%（10年160天）；

5年投資回報為79%；

3年投資回報為43%；

最近1年投資回報為4%；

總體看，持有時間越短，投資回報越低。

下面我們看看蕭楠基金投資回報呈現的規律背后可能的原因是什么？

我初步認為大致有兩個原因。

首先，A股正在從一輪熊市中走出，短期投資回報不高很正常；

其次，一個可能的原因是中國經濟發展速度放緩，這在一定程度上會影響消費股的業績增速。

那么未來持有蕭楠的易方達消費行業股票是否會有比較好的業績呢？

對此，我們需要從幾個方面去思考。

首先這是一個主動型行業基金。我們首先需要考慮的中國經濟未來是否還有好的發展，消費行業是否還有不錯的增長。

即使增長可能放緩，是否還會有一個我們比較滿意的增速。

其次，蕭楠的主動基金是否有超越行業的能力。

二馬沒有和行業平均水平，或者某一種具體的主動基金去對比。我采用了跟蹤上證消費指數的消費30etf。這是一個被動基金。最近三年數據顯示易方達消費行業股票基金跑輸了消費30etf。

從這個對比數據看，蕭楠取得的好業績更多是因為他的基金是消費基金。他自身并沒有做出更多的阿爾法。對此，我其實有一點不同的看法。

我認為影響蕭楠業績的一個重要原因是公募主動基金單一個股的倉位上限，這個上限是10%。蕭楠基金的倉位非常集中，幾大重倉股的倉位占比接近10%。如果這幾個公司出現明顯的上漲，他只能選擇減倉以滿足單一個股的倉位限制規則。有點拔掉鮮花，澆灌野草的感覺。

而被動的消費etf就沒有這樣的苦惱。2022年Q4其貴州茅臺的持倉占比為15%。這似乎說明，對于一些發展很不錯的行業，因為規則的原因，被動基金更容易做出成績。

@今日話題

$貴州茅臺(SH600519)$$海天味業(SH603288)$$伊利股份(SH600887)$

關鍵詞： 易方達消費行業股票 基金經理 消費基金