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經常有朋友想讓我幫忙看看企業，但是一個人的精力是有限的，是很難同時深入了解很多企業的，如果不是我深入看了，我也不敢給別人輕易的建議。

更關鍵的是，一筆幾萬，十幾萬，甚至幾十萬上百萬的投資，如果只是因為別人的一句建議買入，到了波動期，其實是挺難堅持的。

(相關資料圖)

如何解決這個問題呢？

唯有發自內心的去梳理明白，一家企業能不能買。

今天結合以往的文章，給大家做個持倉思考框架的分享。

自己一步一步梳理下來，因此覺得認可，比誰告訴你可以，都更有信心，也才更容易耐心持有。

如巴菲特所說：成功的投資生涯不需要超群的智商、非凡的經濟眼光或者內幕消息，所需要的只是一個能助力自己做決策的完善的知識架構，以及避免情緒破壞該架構的能力。

今天我們就來聊聊持有一家企業，應該思考的步驟，一步一步走下來，我相信你會對自己的持倉有更進一步的了解和信心。

01

最容易犯錯的情況

《如何審視自己的持倉》

今早看了DAVID自由之路（許大為）的最新總結，其中有一個觀點我非常認可。

一部分倉位配置指數，一部分倉位專注尋找高勝率的機會。

剛入市的時候大部分人都一樣，特別喜歡聽別人講機會，總是怕錯過，而損失也往往來自于，怕錯過心態下的盲目出手。

真的在實戰中你會發現，每天聽一個機會讓人很興奮，但是成功的概率非常的低。

之前我一直是用一部分資金定投，最近兩年，除了定投以外，我主動投資的組合里也逐步加大了指數的配置。

與其盲目的去押注一些不算穩健的機會，不如指數+專注于投資少量好的企業。

指數確保了組合的下限，通過情緒控制就足以跑贏指數，而個股方面更專注，也可以進一步提高勝率。

雖然我是近四五年才寫分享，但在雪球也算混跡了十多年，我最大的感受是一些不急不躁的投資人，這十年來都是越來越好，相反一些追求快，并且因為一時快被眾人關注的人，在更長的時間里反而都逐漸消失了。

現在越來越能體會一句話：不犯大錯，堅持做高概率的事，看似慢一點，但足以超過大多數人。

表現為執著于每天發現一個新機會，心里面總有一種幻覺，雖然當下沒賺錢，但換一只股票就能賺錢。

這個時候所謂的投資，其實就是在頻繁的試運氣階段，買了正好短期行情不錯，就正確了。

買了遇見短期行情不好，啟動下一個會更好的流程，再換一個企業。

長期下來對對錯錯是很難賺錢的。

比如我爸打牌是經常輸的，之前我會有點疑惑，雖然打牌這事有一定隨機性，但是他輸的比例也太高了。

后來我看了幾次他打牌才發現，別人打牌都很認真會算牌，記牌啥的，他就是全憑運氣，運氣一般好的那局都不行，因為優勢不大的時候，依然會被別人的認真戰勝，除非運氣特別好，摸的牌有極大優勢，才能贏一局。

當然打牌是不提倡的，只是想說，不專注的思考和學習底層的邏輯，總希望摸一把好牌解決問題，是不可能的。

想隨便買買就贏，就和我爸打牌一樣，運氣一般好，確實摸到一個長期上漲的企業都不行，因為前幾天調整可能就賣了，必須運氣極度好，摸到一個買了就不停漲，一直不調整的企業才行。

那想想成功的概率有多少。

靠運氣好解決問題，除非這個事對一次就能讓你財務自由，否則是沒意義的。

當然第一種錯誤，稍有自我審視能力的人，很快就能避免。在一個人人都殺紅眼真刀真槍比拼的地方，自己任何交易邏輯都不懂，就看了幾千字的分析文章就去買，是不可能賺錢的。

大多數時候我們犯錯源自第二種。

2020年底，六七百的騰訊，2600元的茅臺，他的生意模式是沒問題的，加上一段時間的表現不錯，怕錯過的心態就會更強烈，這個時候往往讓有一定認知的人，也會犯下錯誤。

前幾天和一個朋友聊天，消費行業有兩個新興的領域我們都比較感興趣。

醫美，和一些國產化妝品替代的方向。

這兩個行業中，不少企業已經做到了收入相對穩定，自身也有了一定的競爭優勢，并且行業還有不小的發展空間。

比如醫美行業的愛美客，近四年的利潤分別是，2019年2.98億、2020年4.33億、2021年9.57億、2022年前三季度9.92億。

2020年分紅率95%，2021年分紅率47%

在行業空間上來看，我國平均每1000人中，進行醫美的次數僅為17.4次，與韓國（91.0次）、美國（52.9次）、巴西（47.2次）、日本（29.1次）相比，還有不小的空間。

當下思想更前衛的新一代90后00后消費者逐漸成為消費的主力，他們對醫美的態度更開放，未來這個行業的發展空間是比較大的。

又比如國產化妝品龍頭珀萊雅，2019年至今的利潤是，2019年3.93億、2020年4.76億、2021年5.76億、2022年前三季度4.95億。分紅率一直維持在30%以上。

初步這么一看是不是還不錯，但是再一看估值，動輒70/80PE。

真的是自己不太懂的行業，只是因為短期漲的好，其實稍有理性就能控制住。

相反一些你看懂的，覺得潛力不小的，反而那種怕錯過的心態會更強烈。

所以投資中有一個基礎的決策框架，幫你冷靜下來，是非常必要的。

那我們如何建立一個理性的決策框架呢？

我們接著往下聊。

02

想明白收益的邏輯

《如何審視自己的持倉》

如何讓我們回歸理性的思考框架，就是先要想清楚這筆交易的獲利邏輯。

想明白一筆交易的潛在收益，離不開估值，估算一個企業未來的價值，對比當下的價值，中間的差額，就是我們可能賺到的收益。

比如上面，70~80PE保持20%增長的企業，你要從他身上賺錢，需要滿足幾個條件。

你想賺業績增長的錢，至少企業要滿足他能長期保持80PE左右的估值。否則業績增長20%，估值腰斬回到40PE，你還是虧錢的。

進一步你要想再他身上賺取超額收益，還得寄希望于估值進一步提升，80PE變成100多PE。

但你理性的想想，如果你只是想賺一點業績增長的錢，其實有更多更確定更安全的選擇。

如果你想在這種估值下再賺一份超額收益，已經很高的估值，再去大幅提升。可想而知實現的概率是很小的。

其實當你想了這些問題，是很容易冷靜下來的，不是說沒概率實現，顯然概率不大，我們不可能總期望小概率的事發生在自己身上。

比如2021年底我是堅定看空新能源的，當時我也發過這樣的話：

很多時候避免踩坑，都不用有太多的投資認知，只需要擺正心態，不去做小概率的事。

當我們很想買一家企業，當下估值又高的時候，往往會編織一個高增長的前景來麻痹自己。但實際上我們完美幻想下的高增長，最后基本都很難實現。

對于估值我之前寫過文章《白話聊估值》，這里說說思考邏輯。

對于估值，很多人的誤區是在找那個計算公式，實際上估值難的不是計算，很多時候大致的口算即可，難的是對商業模式的理解。

比如我習慣以三年為一個周期去考慮持倉。

三年后凈利潤 X 合理PE，就是他三年后可能的市值，而當下市值和未來市值的差額就是潛在的收益，這是一種估值邏輯

又比如分眾4元的時候，我認為分眾的行業地位和行業需求沒變，那么只要有經濟恢復的一天到來，他至少能回到之前60億的利潤，對應20PE的估值，值個1200億左右，這也是一種估值的邏輯。

比如當前0.6PEV的中國平安，我認為逐步恢復常態后至少能回到之前的估值下限1PEV。

當前10PE不到的恒指，只要經濟不崩盤，他早晚至少會回到12PE的估值中位數，他也是一種估值的邏輯。

很多時候，我們在執著于找一個精密的估值公式，其實更多時候估值并不一定非要算，一筆好的投資，一定是你很容易就能想通這筆交易的獲利邏輯。

到這里，很多朋友可能會說，道理我懂了，但我咋知道企業未來表現如何呢？

我們不能否認，投資是一件預測未來的事情，不可能100%正確，

我們能做的就是學會專注，深入去了解。

懂得選擇，排除一些很難了解的企業，降低判斷難度。

03

持倉企業的思考框架

《如何審視自己的持倉》

這個時候我們可以拿出自己的持倉，一起對照做個梳理

01是否想清楚了企業的商業模式，以及供需環節

他在生意模式上有幾個優點

1、比較容易建立能力圈，我們可以從生活中去了解企業，而不是只能聽別人的轉述。

2、容易產生差異化，消費行業，在服務、品牌、產品端是比較容易建立差異化的。

3、消費行業的需求往往比較分散，除非出現大的安全事故，否則不會出現快速的需求變化，這就給了我們一個足夠的觀察緩沖器。

不會出現公司就那么幾個大客戶，半年報看的時候還正常，三季報出來突然發現少了一個大客戶因此業績大變臉。這就減小了我們犯錯的可能。

除此之外，總的來說，下游越分散，企業的話語權相對越強，因此大部分消費類企業現金流都不錯。

相反下游非常集中的企業，除非產品很有稀缺性，否則不僅存在著隨時被替換的風險，同時因為競爭壓力，大概率也會帶來毛利率低，應收賬款較多的情況。

對企業顧客群體的考慮是一個重要的環節，需求是否穩定，需求是否有被替代的風險等等。

好的生意往往具備一下幾點。

否則企業可能構建了寬廣的護城河，但是因為行業變化太快，別人根本沒進入這個行業，而是直接把它的產品替代了。

關于護城河黑白之前寫過文章：《【詳解護城河】巴菲特：投資的關鍵在于確定一家公司的競爭優勢》，這里就不贅述了。

所謂護城河的思考，就是想明白，為什么這個不錯的生意，別人做不了。

至少在我們可以思考到的范圍內，這門生意依然需求旺盛，我們很難在夕陽行業，找到一家好的企業。

預測未來難嗎？

肯定難！

而上面這些標準，就是為了降低我們的預測難度。

黑白以前打過一個比方，投資有點像考試，你要不斷的決策不斷的判斷，只有你做出正確選擇才能獲得回報。

但投資也有和考試不一樣的地方，黑白給他取名為“自助考試”，就像我們吃自助餐一樣，你可以去選自己喜歡的題。

只要你足夠理性只選自己會做的題，就足夠戰勝市場。哪怕只是定投滬深300也可以獲得不錯的收益。

第一個環節下來，我們至少要想明白，持倉的企業靠什么賺錢？這個錢好不好賺？和競爭對手相比他的競爭優勢是什么？這個優勢別人能否模仿？

搞清楚企業的增長點，前提是弄明白企業的發展階段。企業的發展大致分為幾種。

增長主要來自，消費人群的增長，以及人均需求的增長。這個階段的企業增長潛力是巨大的，但也往往伴隨著估值較高，企業護城河有限的弊端。

這種格局爭議巨大，在風險偏好較高的投資者眼中，這顯然是一個非常高賠率的投資機會。

但再追求確定性投資者的眼中，這樣的投資機會看似潛力巨大，實則充滿了風險。

能不能選，首先是根據自己的投資風格，其次如第二節所說你要找到有可行性的獲利邏輯，如果估值已經透支了很多年業績，哪怕生意模式很好，賺錢的概率也不高。

其次要對可能的看錯有準備，比如高風險的投資，你倉位低一些，哪怕錯了也不至于遭受重創。

一個行業在需求總體見頂前會有多次需求階段性見頂，這個比較好理解，當一個產品出現，開始最感興趣和消費能力較強的受眾成為顧客，為行業帶來了一個階段的增長，隨后會進入短期的瓶頸。

隨著產品成本下降帶來的價格下降，以及收入提高，又會有一個新群體愿意消費，開啟新一輪的增長。

比如我們看空調的產銷，2004年以前是穩步增長的，2004年~2009年這一個階段，基本是沒太大增長的，但是到了2010年又開啟了新一輪的增長。

在行業前期經過一個增長階段后，往往會進入第一次需求階段性見頂的時期。

這個時候行業會開啟第一波內部競爭，進入一個較為痛苦的階段，從而淘汰一批較為落后的企業。

經過幾年的等待，剩下的企業又會進入一個比較舒服的階段，同時享受行業集中和行業整體需求增長的收益。

這是我比較喜歡的一種類型，行業還有空間，格局方面已經經歷過競爭確立了幾家龍頭，可以同時享受行業進一步集中和行業整體需求增長的收益。

這種情況下企業既無法因為行業需求增長帶來業績增長，也沒辦法因為集中度提高帶來增長。

有的企業穩定高分紅，如果有合適的買入估值，也可以成為不錯的投資機會。

有的企業會開始尋找其他增長空間。比如當下的格力。

這種情況下的思考。

更注重賠率還是更注重概率，怎么選可以根據個人的風險偏好，但有個必要因素是，對可能的看錯做好準備，不能既期待高賠率，又沒能力承擔高風險。

上面無論是估值，還是對企業的發展判斷，都是基于我們認知對未來的一種預判，既然是預判，或因為我們無法預料的事情發生，或因為我們認知的局限，總會有犯錯的時候。

錯了怎么辦，一定是一個交易必須考慮的環節。

適當分散以此來防止認知偏差和黑天鵝的出現，這是比較合理的選擇。

具體分散到多少，個人的精力、資金都有關系，對于大多數人來說，我認為5~10只是一個比較合理的選擇。

基于，我們一定會犯錯，我們不會總是好運，未來是未知的。還要給我們的交易留下一些容錯的空間。

比如，我想有三年60%的收益，從60%空間才開始逐步買，這是為了留下一些容錯的空間。

我想三年有60%的收益，到有100%空間的時候才一次性買，也是為了留下一些容錯的空間

比如平安最高的時候估值能達到1.8PEV，我只按能回到1PEV算可能的收益，也是一種容錯的選擇。

甚至我會在場外留3~5年的閑錢，確保遇見極端不好的行情，回報周期加長，不會被迫賣出，不會影響生活，也是對投資整體的一種容錯。

04

結語

投資成功不在于粗淺的知道一些公司是干啥的，而是有一套完成的思考邏輯，找到那些獲利邏輯清晰，且確定性足夠的機會。

對于本文不只是心血來潮時看一遍，而是真的去執行，堅持做對的事，時間就站在我們的一邊。

今天就聊這么多，我們下期見。

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