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最近看到球友提到$搜特轉債(SZ128100)$的情況，研究了一下搜于特公司，挺感慨的。怎么就到了這份田地。

1、上市之初

$*ST搜特(SZ002503)$，此前股票簡稱搜于特，全名為“東莞市搜于特服裝股份有限公司”，公司上市之初，從事“潮流前線”品牌青春休閑服飾產品的設計與銷售，覆蓋女裝、男裝，具體分為T 恤、襯衣、毛衣、便裝等10 大類。

(相關資料圖)

服裝又是個大品類，不少人還奢望一下中國也誕生自己的香奈兒、迪奧、路易威登、古馳、阿瑪尼、范思哲、紀梵希、普拉達、BURBERRY、華倫天奴；即便出不了奢侈品服裝品牌，也必然出現中國自己的優衣庫、ZARA。從搜于特招股說明書來看，公司還挺像樣的。

2008年發行人在中國服裝行業“銷售利潤率”百強企業中名列第6位。中國服裝協會發布的《關于公布2009年服裝行業百強企業的通知》，在服裝行業“銷售利潤率”百強企業中名列第8位。根據中國紡織工業協會于 2009 年8 月發布的“2008-2009 年度中國紡織服裝企業競爭力500 強”名單，發行人在其中排名第35。

公司聘請了影視歌壇明星宋慧喬、謝霆鋒作為形象代言人。截至2010年6月，發行人電視廣告已在湖南、浙江兩個省級電視臺和全國113個地縣級電視臺全面鋪開。公司上市款式3064款，專賣店982家。

公司重設計，生產和面輔料全部外包。

公司于2010年11月17日上市。2013年起，實際控制人控股的“廣東興原投資有限公司”開始進行股票質押業務。

2、危機出現

實際上，根據2014年年報，公司已經出現肉眼可見的危機：營業收入13.06億，營業成本8.16億，公司應收賬款4.46億，存貨6.24億。應收賬款周轉率3倍，存貨周轉率1.38倍。這是個很不好的苗頭。

同年對比：

應收賬款周轉率：七匹狼6.5倍，美邦服飾23.88倍，森馬服飾9.63倍，喬治白5.03倍，探路者16.62倍。

存貨周轉率方面，七匹狼1.88倍，美邦服飾2.4倍，森馬服飾5.32倍，喬治白2.38倍，探路者2.97倍。

2014年，搜于特已經出現高應收賬款，高存貨的現象，只能說明：要么公司銷售出現困難，拼命向終端壓貨收不回錢，庫存也因為銷售不暢而大規模擠壓；要么，公司當時已經開始造假，通過應收賬款方式虛構銷售額、做大庫存虛構利潤。

3、轉型供應鏈管理

于是，公司開始轉型供應鏈管理。根據公司的描述：在全國各紡織服裝產業集群地區分別與各合作伙伴投資設立控股子公司，利用公司多年來在集中采購、設計研發、生產管理以及倉儲配送等方面的經驗和優勢，為時尚產業品牌商、制造商等客戶提供高效、低成本的供應鏈服務，在全國構建一個覆蓋范圍廣、供應能力強的時尚產業供應鏈服務體系。報告期內，公司在廣東東莞、增城、佛山，湖北荊門、荊州，江蘇吳江、南通，浙江紹興，福建廈門等地共有11家供應鏈管理控股子公司開展相關業務。

同時公司也開展了商業保理業務，以全資子公司深圳市前海搜銀商業保理有限公司作為運作平臺，圍繞時尚生活產業開展商業保理業務，為時尚生活產業的上下游企業提供貿易融資、應收賬款管理及催收、信用風險控制等綜合金融服務。

新業務的開展需要資金，于是2016年11月融資25億，2020年可轉債8億。

公司收入，2014年13.06億，2015年19.83億，2016年63.24億，2017年183.49億，火箭式攀升。扣非凈利潤，1.06億->5.59億，大增400%以上。

4、減持大戲

然后我們看減持大戲——真乃教科書般的減持：

2018年，實際控制人馬鴻先生為實現公司的長遠發展，擬通過協議轉讓部分公司股份的方式為公司引入戰略投資者，深圳前海瑞盛創業投資合伙企業(有限合伙)受讓5%股權（2019年深圳前海瑞盛創業投資合伙企業(有限合伙)一解禁，就開始清倉式減持），向黃建平轉讓5%（2019年一解禁，就開始清倉式減持）

2019年5月，實際控制人向廣東國資的廣州高新區投資集團有限公司轉讓10%股權。廣州高新區投資集團有限公司是唯一一個沒減持、套牢至今的。

2019年6月，實際控制人向嘉興煜宣投資合伙企業（有限合伙）轉讓5%股權（2020年一解禁，就開始清倉式減持）。

2020年11月起，大股東集中競價、大宗交易方式減持2.56%股權。

2020年5月，實際控制人向鄧建華先生轉讓5.00%股權（2021年一解禁，就開始清倉式減持）。

以上減持，2年時間，轉讓了42.56%股權，NB。所有接盤者說是戰略投資者，但只要解禁就開始清倉式減持——除了廣州高新區投資集團有限公司。

減持還在繼續：2020年末，實際控制人向邱曉華轉讓2.26%股權。2021年2月，實際控制人被動減持1.53%。2021年5月，實際控制人向王浩轉讓2.43%股權。

以上，實際控制人連續轉讓、減持了48.78%的股權，持股比例從69.85%變成了18.5%。

5、業績暴雷

2019年，公司收入129億，扣非利潤滑落至1.66億。

直到2020年三季報，也只是利潤下滑，起碼還是正數。至2021年1月6日，大股東持股比例已經從69.85%降低至29.14%，帶著大部分勝利成果大逃亡。2021年1月10日，預虧，2021年4月披露年報，第四季度一個季度虧損19.71億。

2020年，全年虧損17.71億；2021年，虧損34.10億；2022年，虧損19.01億。

來看2020年的虧損理由： 2020年，一場突然而來的新冠疫情給國內國際社會經濟發展帶來嚴重沖擊，迭加國際貿易環境和國內經濟周期性矛盾等諸多內外不確定因素增多，宏觀經濟環境更趨嚴峻復雜，經濟下行壓力加大，消費市場低迷。受上述宏觀經濟環境的影響，報告期內，公司實現營業總收入862,743.40萬元，較上年同期下降33.37%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤-177,099.83萬元，較上年同期下降930.78%。主要原因如下：報告期內，受新冠疫情的影響，公司供應鏈管理業務上游供應商及下游客戶復工復產延緩；同時品牌服飾業務終端店鋪開業時間延遲、客流減少等原因導致營業收入下降。受新冠疫情的影響，公司業務收入下滑，造成公司庫存積壓大，資金回籠慢，對庫存存貨進行降價促銷，降價促銷導致虧損7.5億元。 根據年末對存貨進行全面盤點情況以及存貨狀態，重點對長庫齡的存貨進行檢查，報告期內計提存貨跌價準備5.14億元。 受新冠疫情的影響，公司下游加盟客戶也由于終端店鋪開業時間延遲、人流量減少，消費低迷造成銷售下降，資金困難，造成公司銷售回款也受到很大影響，公司同意部分客戶以貨抵債的方式償還到期債務，雙方進行債務重組，報告期內債務重組損失1.44億元。 下游客戶銷售收入下降，資金周轉困難造成公司銷售回款難、回款慢，報告期內增加計提信用減值損失2.18億元。

再看2021年的：2021年隨著疫情在國內得到有效控制，我國宏觀經濟實現持續恢復發展，經濟增速位居全球前列。但是疫情仍在全球持續蔓延演變，國內疫情局部散發反彈，中國經濟內生性的增長動力還較為疲弱，消費增長乏力，經濟下行壓力持續增大。公司受2020年疫情嚴重沖擊，其影響在2021年持續蔓延，公司陷入嚴重的債務危機和經營危機。因為資金短缺，為償還利息、支付供應商貨款、倉儲租賃費、工資等生產經營支出，公司對庫存存貨進行了大力度降價促銷，導致毛利率為負。受疫情影響，下游客戶資金周轉困難，使得公司回款慢，部分客戶出現破產、失信、限高、訴訟等情況日漸增多，計提信用減值損失62,735.39萬元。因公司存貨及對外投資等存在減值，計提資產減值損失153,387.50萬元，因公司貸款逾期導致罰息、違約金等增加導致財務費用、營業外支出增加。因收入下滑、持續虧損，公司未來期間很可能無法獲得足夠的應納稅所得額用以抵扣遞延所得稅資產的利益，減記遞延所得稅資產的賬面價值30,613.77萬元。

再看2022年的：（這一年似乎不想再用疫情做借口了）因公司資金緊張，流動性短缺，導致公司及子公司多筆金融機構貸款逾期違約，多家金融機構已提起訴訟或仲裁，并申請財產保全，公司及子公司部分銀行賬戶被人民法院凍結、多宗土地房產和投資股權等資產被人民法院查封，公司信用受損，融資困難，客戶與供應商流失，對公司業務開展帶來較大影響，此影響在本報告期進一步擴大，造成公司報告期營業收入持續下滑。公司下游客戶資金周轉困難，出現破產、失信、限高、訴訟等信用惡化的客戶日漸增多，公司應收賬款、其他應收款回款困難，計提信用減值損失9.53億元。公司及子公司多筆金融機構貸款逾期違約，逾期利息及罰息增加，報告期內應付利息及罰息3.4億元。公司及子公司債務逾期違約，產生違約金0.45億元。公司對外投資的聯營企業經營業績下滑，報告期內投資虧損1.12億元。公司對外長期股權投資存在減值情況，報告期內資產減值損失2.45億元。

經歷3年的虧損，公司的應收賬款從25.75億變為9.46億，存貨從31.91億變為0.56億。至于原來這些是不是真的，已經沒人關心了——或許根本不是暴雷，只是顯形而已。

供應鏈，真是不好玩啊。

6、跌破50的轉債

轉債的最大價值，在于轉股價值。而現在，搜于特已經要退市，轉股價值蕩然無存。而公司目前資不抵債（凈資產-16.75億）。

公司賬面現金2700萬，最大資產為摸不著調的9.46億應收賬款，6.42億長期股權投資（廣州市匯美時尚集團股份有限公司、廣州市拉拉米信息科技有限公司等公司股權），6.92億固定資產，6.39億在建工程。

負債方面，26.99億短期借款（其中9.5億抵押借款，14.5億保證借款，估計把土地固定資產都押了），10.16億長期借款（列入一年內到期的非流動負債），7.36億的應付債券等。

公司現在的情況，應付債券肯定是還不上了，股票也即將退市。 資產拍賣，各種打折，抵押保證借款優先后，剩下的，不知道債券清償率幾何……對于今天還一度上漲，我也是著實猜不到的……

總結下來：轉型供應鏈，業績暴增，大額融資，隨后大股東2年多時間減持2/3以上持股，國有資本還接了點盤，大股東剛減持完公司開始業績暴雷，三年虧損70多億，走向退市，一般情況下沒啥風險的可轉債也廢紙化……一地雞毛……一聲嘆息。

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