股東問：

你在今年的致股東的信中寫到，你是在50年前遇到本杰明·格雷厄姆的，他對(duì)你 的生活產(chǎn)生了重大影響，尤其是對(duì)您的投資成功產(chǎn)生了重大影響。

(資料圖片)

此外，你過去曾說過，《聰明的投資者》是迄今為止最偉大的投資著作。

這本書的核心觀點(diǎn)之一是，如果你購買了一組股票，比如10只或20只，其交易價(jià)格為凈流動(dòng)資產(chǎn)的三分之二或更低，那么你將獲得安全邊際的保證，以及令人滿意的回報(bào)率。

今天，如果你發(fā)現(xiàn)有10或20只股票的交易價(jià)格占流動(dòng)資產(chǎn)凈值的三分之二，你會(huì)傾向于為自己的投資組合而不是為伯克希爾公司購買這些股票嗎？

巴菲特：

是關(guān)于你的第一個(gè)問題，雖然我不認(rèn)為你現(xiàn)在能夠找到這樣的組合，但如果你真的找到，你可能會(huì)買下。

但這并不是因?yàn)檫@些企業(yè)長期經(jīng)營的很好，而是因?yàn)樵谶@樣的組合中，可能會(huì)有相當(dāng)數(shù)量的企業(yè)資本運(yùn)作，比如管理層將其私有化，或被其他公司收購類似的事情。

但現(xiàn)在這些股價(jià)低于營運(yùn)資本股票幾乎不存在了，如果你進(jìn)入一個(gè)有很多這樣公司的市場，那你可能會(huì)發(fā)現(xiàn)，這個(gè)市場的很多優(yōu)秀公司也賣的很便宜，而我們更傾向于買入一個(gè)既便宜又美好的生意。

我不認(rèn)為你會(huì)在一個(gè)高估市場找到大量的低于凈營運(yùn)資本股票了，因?yàn)樵谟羞@種情況的股票之前，有太多的錢來促進(jìn)交易。

那種投資技巧是50年前的事了。

沃爾特·施洛斯還在這里嗎？沃爾特，如果你在就站起來。

50年前，當(dāng)我遇到本·格雷厄姆時(shí)，我認(rèn)識(shí)了沃爾特，我知道沃爾特今年來現(xiàn)場了，不過因?yàn)樗呀?jīng)知道了我說的一切，所以他可能已經(jīng)離開了。

但實(shí)際上，沃爾特從事的證券業(yè)務(wù)，更接近原著，他現(xiàn)在已經(jīng)經(jīng)營了46年的合伙企業(yè)，他投資最多的的股票類型，正是本在那些日子里談?wù)摰墓善鳖愋汀?/p>

而且他有絕對(duì)轟動(dòng)的投資記錄，比那些通過上電視節(jié)目升職、或者所有做這類事情的人的記錄要好得多。

他主要投資于我傾向于稱之為“煙蒂”的公司，你知道，你會(huì)得到一支免費(fèi)的煙，并且它們不會(huì)有什么花費(fèi)。

這就是所謂的投資于低于凈營運(yùn)資金類型股票的情況，沃爾特在相當(dāng)長的一段時(shí)間里有一個(gè)非常非常棒的紀(jì)錄。

所以我認(rèn)為，如果你發(fā)現(xiàn)了這樣的一組股票，并將其作為一個(gè)組合進(jìn)行投資，格雷厄姆總是強(qiáng)調(diào)要進(jìn)行組合投資，因?yàn)楫?dāng)你與糟糕的公司打交道時(shí)，你會(huì)希望有一定數(shù)量的公司被收購或私有化，這時(shí)你最好有一個(gè)投資組合。

然而，如果你和優(yōu)秀的公司打交道，你只需要幾個(gè)公司，但我認(rèn)為，如果你再次回到50年前的那個(gè)時(shí)期，我們會(huì)非?；钴S，但我們很可能不會(huì)投資在這類煙蒂中。

查理？

芒格：

是的，還有另一個(gè)原因，在過去，如果企業(yè)停止運(yùn)營，你可以把營運(yùn)資金放進(jìn)股東的口袋里。

如今，你可以從所有的重組費(fèi)用中看出，當(dāng)事情真的變得一團(tuán)糟時(shí)，那么會(huì)是別的人分掉大量的營運(yùn)資本，現(xiàn)在整個(gè)文化都變了。

如果你在法國做點(diǎn)業(yè)務(wù)，但是厭倦了，就像瑪莎百貨那樣，法國人會(huì)說，“你想把你的資本從法國奪回來，這到底是什么意思？這個(gè)生意里可是有法國工人參與的?！?/p>

他們也不在乎，當(dāng)企業(yè)不再適合你的時(shí)候，他們不會(huì)說：“這是你的流動(dòng)資金，拿回去吧?！彼麄兎炊鴷?huì)說，“這是我們的周轉(zhuǎn)資金，你不能拿走?！痹谶@一點(diǎn)上，整個(gè)文化都發(fā)生了變化。

這類投資更多是本格雷厄姆時(shí)代的作品，一個(gè)時(shí)代的投資特質(zhì)并不能完美地轉(zhuǎn)化為另一個(gè)時(shí)代，原因有很多。

巴菲特：

當(dāng)時(shí)本也有公布一份名單，我忘了是1951年版的《證券分析》還是49年版的《聰明的投資者》，但有一份公司名單。

有Saco-Lowell，有Marshall-Wells，有Cleveland Wosted Mills，有Foster Wheeler，所有這些公司都是低于凈營運(yùn)資本公司，當(dāng)時(shí)它們以3-4倍的PE進(jìn)行交易。

如果你買了一組這樣的股票，你會(huì)做得很好。但是，你肯定不會(huì)在今天任何規(guī)模的公司中看到這種情況。

我看到過幾家科技公司以低于現(xiàn)金的價(jià)格出售股票，但這是因?yàn)樗鼈兇蛩阋觅~上的現(xiàn)金，所以那筆錢可能一兩年后就不再存在了。

從某種程度上來說，在當(dāng)時(shí)本的名單上，這是一種不同于現(xiàn)在的投資。

節(jié)選自2001年伯克希爾股東大會(huì)下午場第33個(gè)問答，大唐煉金師翻譯于2023年6月1日。

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