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IPO僅一年半后，迪哲醫藥拋出26億巨額再融資！

原創 雷米博士 藥企市值評估 2023-06-19 23:11發表于浙江

公司目前處于臨床后期的只有2個產品，其一為EGFR-TKI針對20外顯子插入突變的舒沃替尼，2023年元月已經向CDE提交了NDA，并且納入了優先評審。其二，JAK1特異抑制劑戈利昔替尼，針對外周T細胞淋巴瘤（PTCL）處于注冊臨床階段。

其他的幾個臨床尚處于臨床早期，不確定性相當大，因此本人在對管線進行估值的時候基本不予考慮（一下管線圖引用自迪哲2022年年報）。

(相關資料圖)

舒沃替尼針對的EGFR第20外顯子插入突變（EGFR Exon20ins），目前國際上已經有強生的EGFR/c-MET雙抗Amivantamab和武田制藥的新藥Mobocertinib獲批上市。

EGFR第20外顯子插入突變僅占所有非小細胞肺癌病人EGFR突變的10%左右?，F有的第一到第三代EGFR-TKI對該突變ORR大概只有20%左右。舒沃替尼在2022 ESMO會議匯報的注冊臨床ORR為近60%，是迪哲在今年發布的定增報告中列出的Amivantamab和Mobocertinib的ORR的近乎2倍。

舒沃替尼在中國NDA是依據單臂的二期臨床。如果想在美國獲批，這個臨床大概率是不夠的。公司目前在歐美都在推動非小細胞肺癌的EGFR Exon20ins的一線治療，對照是鉑類藥物，估計需要3年左右的時間。

對于EGFR Exon20ins目前國內外很多藥企瞄準的是EGFR TKI經治后的治療，涉及PD-1抗體居多。

很多人對所謂的“中美雙報”的臨床總是有不切實際的幻想，我判斷舒沃替尼美國獲批的難度是非常大的。即便有很小的概率獲批，在美國市場的銷售若僅憑公司目前300號人，也很難賣得出去多少。

舒沃替尼

國內獲批的可能性很大，但是其市場規模是遠遠小于第三代EGFR-TKI比如奧希，阿美，伏美等等的。

PTCL是非霍奇淋巴瘤（NHL）的一類，占比10%左右，我國的發病率略高，占NHL的比例為25%左右。根據

迪哲在今年發布的定增報告發布的表格，

戈利昔替尼的治療效果雖然明顯好于HDAC抑制劑西達本胺，卻和米托蒽醌差不多。本來病人數量就不是太多，又沒有明顯好于化療藥物多少，這個藥物的銷售前景我表示不樂觀。

2020年員工股票期權授予股票價格為1.26元，授出1千2百多萬股，2022年授予價格是不到

10元

，授出1千4百多萬股。而2022年底公司股價為39元。公司張總一人被授予7百多萬股，7千萬的本錢目前賬面獲利近2億，

真香?。。?/p>

我算來算去，這個公司的2個產品的國內銷售峰值合計大概也就10幾億，這還是公司資金鏈不斷裂的情況下。公司盈虧平衡遙遙無期。再次覆蓋迪哲，仍然給予紅榜的評級，展望為觀望。

本文第一稿寫于2021年12月11日。再次發布與去年7月。

之所以我設立這個指標，姑且稱為市固比，是因為醫藥行業絕不是輕資產行業。醫藥行業所需要的研發，生產設備都是極其昂貴的。稍微體面一點的設備都是大幾千萬乃至于上億，迪哲醫藥的固定資產只有區區1400萬。

恒瑞3300億市值，固定資產46億；和迪哲市值相當的微芯生物146億市值，百奧泰109億市值，其固定資產均為6億，是迪哲的40多倍。市固比的合理范圍在25到75附近，恒瑞和百濟都是75左右，迪哲是1143，多么驚人！

姑且稱為市薪率，這個值反應的是付給員工一億元工資可以收獲多少市值。這個值顯然越高越貴。恒瑞市值3300億，2020年支付員工工資56億，市薪率59；百濟市值人民幣1800億（以港股市值換算），支付員工工資45億，市薪率40；而迪哲市值160億，支付員工1.2億（2020年底1億，2021年6月底7500萬，以此大致估算2021年全年），市薪率133。

其它公司貝達，君實，微芯生物，百奧泰均在100附近。迪哲究竟有什么魅力可以讓她的市薪率是一個成熟的行業老大恒瑞的2倍，同時是一個耀眼的明星創新藥老大（同樣尚未盈利，但是有諸多重磅藥物早已商業化）的3倍？

姑且稱為市稅率，這個值反應交給國家多少稅可以收獲多少市值。稅是經營活動或者商業活動的重要指針，大量的業務必然會多交稅。

恒瑞市值3300億交稅30億，市稅率110；百濟市值1800億交稅4億，市稅率450；同樣是未盈利企業，百奧泰市值109億交稅300萬，為3633；而迪哲交稅只有區區200萬，比值為驚人的8000，為百奧泰的2倍有余。

恒瑞3300億市值，研發人員4721人，市值比研發人數比為0.7；百濟市值1800億，研發人員數2500人，市值研發人數比為0.72；貝達市值340億，研發人數510人，市研人數比0.67；百奧泰市值109億，研發人數268，市研人率0.4；而迪哲市值160億，研發人員數137人，市值研發人數比為1.2，近乎為貝達的2倍，百奧泰的3倍。

從研發投入上看，百濟市值1800億，研發費用估算89億，市值研發費用比為20；君實市值580億，研發費用18億，市值研發費用比為32；而迪哲市值160億，研發費用估算2.6億，市值研發費用比為62。從研發費用看，迪哲的估值是百濟和百奧泰的3倍，是君實和貝達的2倍。

要知道百奧泰是國內第一個做出艾伯維200億美元神藥修美樂的生物類似藥阿達木單抗，還有貝伐珠單抗生物類似藥獲批上市（海外原研藥一年營收50億美元），還有托珠單抗和烏斯奴單抗的license out，總計至少四個商業化的單抗。

迪哲就2個臨床II期，如何比一個有4-5個成藥的估值貴3倍？是因為他們有些人頂著前阿斯利康AZ中國研發中心的光環嗎？

生物醫藥圈子里的人誰不知道過去二十多年外企，尤其在華的藥企設在中國的所謂研發中心是怎么回事！美國什么時候會把芯片和飛機發動機研究的核心部門放在中國？！綜上所述，迪哲幾乎沒有和醫藥行業相匹配的固定資產，從職工薪酬，研發投入以及已交稅費來看都比典型而且優秀的對標同行高2-3倍；科創板很多新上市的醫藥企業都會從高點走上漫漫的腰斬再腰斬的路，比如君實等等。

我們判斷迪哲大概率上市首日就是巔峰，她的價值回歸之路還很漫長。當然我的判斷也許會是錯的，不管對錯，都不構成投資建議。

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