上周其實(shí)藥明生物年報(bào)就出來(lái)了，最近一忙也沒(méi)來(lái)得及寫(xiě)。今天就簡(jiǎn)單分析一下吧。

截至22年底，公司綜合項(xiàng)目數(shù)已達(dá)588項(xiàng)，同比增長(zhǎng)22.8%，其中非新冠項(xiàng)目546個(gè)，體現(xiàn)公司綜合競(jìng)爭(zhēng)能力強(qiáng)勁。公司非新冠項(xiàng)目收入達(dá)119.8億元，同比增加62.8%；新冠項(xiàng)目收入達(dá)32.8億元，同比增加12.1%。可見(jiàn)非新冠業(yè)務(wù)增長(zhǎng)非常迅猛。

(資料圖片)

不是那么亮眼的是，總項(xiàng)目數(shù)的增長(zhǎng)，22.8%雖然也不錯(cuò)，但是增速肯定是下滑的了，考慮到兩年新冠疫情單子的高基數(shù)，其實(shí)也是可以理解和接受的。從總的綜合項(xiàng)目數(shù)來(lái)看：臨床前項(xiàng)目數(shù)為300個(gè)；臨床I/II期項(xiàng)目數(shù)為234個(gè)；臨床III期項(xiàng)目37個(gè)；商業(yè)化項(xiàng)目17個(gè)。公司從外部贏取4個(gè)臨床III期項(xiàng)目和1個(gè)商業(yè)化項(xiàng)目，表明公司在后端生產(chǎn)的競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步得到客戶(hù)認(rèn)可。公司晚期管線(xiàn)加速擴(kuò)張，有望支撐公司營(yíng)收維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

具體對(duì)比，我把歷年數(shù)據(jù)放到下面：

這是歷年項(xiàng)目數(shù)以及增長(zhǎng)情況。綜合項(xiàng)目總數(shù)來(lái)看，增速已經(jīng)回到了疫情前，而且如果剔除新冠訂單的話(huà)，就是不到20%的增速了。當(dāng)然了，這都是這兩年新冠訂單高基數(shù)的情況下實(shí)現(xiàn)的，其實(shí)已經(jīng)是非常不錯(cuò)了。但是市場(chǎng)就不是這么看了，降速自然壓估值。而如果考慮這3年的復(fù)合增速，即使剔除新冠訂單數(shù)量，項(xiàng)目復(fù)合年化增速有其實(shí)也是30%+。

所以，雖然表觀(guān)當(dāng)下的3期項(xiàng)目增速也是下滑的，但是更多的是反應(yīng)的前兩年2期項(xiàng)目19%的項(xiàng)目增速情況。表觀(guān)3期項(xiàng)目數(shù)增速的下滑，貌似會(huì)影響當(dāng)期營(yíng)收利潤(rùn)的增長(zhǎng)，也會(huì)影響遠(yuǎn)期商業(yè)化項(xiàng)目數(shù)增速。不過(guò)，這部分是21年就已經(jīng)開(kāi)始顯露跡象了。這也是21年就開(kāi)始股價(jià)見(jiàn)頂?shù)木壒手弧?b>但是21/22年的2期項(xiàng)目增速是60%+/30%+，隨著項(xiàng)目繼續(xù)往后推進(jìn)，可見(jiàn)的未來(lái)兩三年，3期項(xiàng)目數(shù)的增速還會(huì)提升到30%左右，這是可以預(yù)見(jiàn)的事實(shí)——這就是未來(lái)會(huì)繼續(xù)提升估值的來(lái)源之一。也是未來(lái)業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)的重要來(lái)源之一。這也是張坤為什么始終堅(jiān)守的緣故；公司未來(lái)的成長(zhǎng)性和確定性其實(shí)是看得見(jiàn)的。

商業(yè)化項(xiàng)目數(shù)的增速也是非常不錯(cuò)的，接近90%。隨著越來(lái)越多的臨床項(xiàng)目推進(jìn)到商業(yè)化階段，這部分項(xiàng)目數(shù)未來(lái)都會(huì)穩(wěn)步增長(zhǎng)；這部分目前來(lái)看，未來(lái)幾年都是會(huì)有差不多30%的增速。3期以及商業(yè)化階段的單個(gè)產(chǎn)品收益更高，是前期項(xiàng)目的幾十倍，隨著越來(lái)越多的項(xiàng)目推進(jìn)到后期，這部分營(yíng)收占比目前已經(jīng)接近50%，未來(lái)營(yíng)收占比也會(huì)越來(lái)越高的——所以也就是意味著未來(lái)幾年藥明生物的業(yè)績(jī)是穩(wěn)定的，增長(zhǎng)是有保障的，受到融資環(huán)境變化的影響其實(shí)會(huì)更小。

所以說(shuō)，隨著越來(lái)越多的項(xiàng)目推進(jìn)到后期，公司的業(yè)績(jī)其實(shí)是越來(lái)越穩(wěn)定的，融資環(huán)境的變化對(duì)于公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)其實(shí)是越來(lái)越小的。

這是券商一致預(yù)期。23/24/25年凈利潤(rùn)大致是55/70+/90億的凈利潤(rùn)體量。大體上問(wèn)題不大。其實(shí)凈利潤(rùn)多點(diǎn)兒少點(diǎn)兒不影響長(zhǎng)期基本判斷。

CDMO環(huán)節(jié)雖然有可能競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)能過(guò)剩，但是真正優(yōu)秀的公司比如藥明生物訂單還是非常穩(wěn)定的，這個(gè)對(duì)公司業(yè)績(jī)實(shí)質(zhì)性影響沒(méi)這么大；但是會(huì)影響情緒，壓制估值提升。但是考慮生物醫(yī)藥的爆發(fā)式增長(zhǎng)，當(dāng)下各種革命性技術(shù)都是在生物醫(yī)藥領(lǐng)域，生物醫(yī)藥的外包率也是遠(yuǎn)超傳統(tǒng)化藥的，所以行業(yè)未來(lái)的成長(zhǎng)性/確定性，其實(shí)是非常 高的，看長(zhǎng)點(diǎn)兒，其實(shí)估值因素影響不大。

所以，藥明生物賺錢(qián)最快的那一段行情大概率是過(guò)去了，幾年前的高景氣拔估值；以及去年底從UVL清單里面拿出來(lái)的困境反轉(zhuǎn)邏輯也是一目了然的，這也是我去年底說(shuō)藥明生物會(huì)是估值修復(fù)彈性最大的CXO公司之一的緣故。當(dāng)下往后去看，更多的是賺業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的錢(qián)，估值提升的彈性沒(méi)這么大了，這也是年初高位我會(huì)大幅減倉(cāng)的緣故，也是最近繼續(xù)把倉(cāng)位加回來(lái)的緣故。

最近市場(chǎng)波動(dòng)很大，而且人工智能為代表的TMT吸金能力一流，明顯是很多后知后覺(jué)的機(jī)構(gòu)投資者在搶籌，也意味著長(zhǎng)期來(lái)看，人工智能的行情大概率是沒(méi)有過(guò)去的。雖然短期開(kāi)始分化/波動(dòng)加大，或許會(huì)有資金分流和短期回調(diào)，但是不影響這個(gè)中期判斷。震蕩市場(chǎng)，最好的操作是不折騰，減少無(wú)謂的損耗。做好投資組合，躺平不動(dòng)，才是最好的操作。

最后，本文只是自己的分析思考記錄，不代表薦股。文中數(shù)據(jù)很多也是大致的判斷，不夠精細(xì)，若有疏漏之處，歡迎指正；不過(guò)，大體上的判斷自信也不會(huì)有問(wèn)題，對(duì)于投資判斷沒(méi)多少影響。股市有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。

@今日話(huà)題 $藥明生物(02269)$ $昭衍新藥(SH603127)$ $三六零(SH601360)$

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