總結綜合了各種估值方法，京東方的買點大概為1PB -4元區間。 賣點為6.5-8元 。當然不同倉位 可能會有不同的買入計劃和買入倉位。

(資料圖片僅供參考)

一 財報數據重點分析

2023年Q4 營收457億，環比增加大概10%。

毛利率從Q3的 2.6%提升到了Q4的 5.9%， 除去賣SES 的55億收益,虧損相比Q3繼續擴大。

最大的原因的年底的 銷售費用，財務費用，和資產減值造成的 。年底本來就是費用支出的大頭，結合面板價格和出貨的企穩，面板的周期底部很明顯了。

存貨從 21年的278億，下降到了22年227億，再參看LG ，友達，群創的存貨金額，都大幅下降。面板廠基本是產業鏈去庫存的最后一環，從年報上看媒體機構報道的面板庫存去化很理想，基本可以相信。進一步證明了面板的周期底部 。

經營活動產生的現金流量凈額 全年430億，低谷期 保持的很優秀。現金流充足，

資本支出持續減少，連續2年經營活動產生的現金流可以覆蓋資本支出。

二 京東方未來的判斷

影響未來幾年的京東方的主要還是LCD和OLED兩塊，是利潤盈虧的主體來源。

先來看看京東方的營收變化

可以看到 雖然這幾年面板的價格漲漲跌跌，但京東方IT和TV的市占率很明顯提高的很快，2022年的價格低到了這個程度，今年TV營收相比17 18年還是大幅增長了。對應的是下個周期的到來，利潤的提升幅度。

1. OLED 的未來利潤

手機及其他的營收主要來源與OLED的營收增長，但隨著OLED產線的折舊增加和產能過剩帶來的價格大幅下滑，OLED產線的利潤虧損過去2年基本維持在高位，每年的基本都要虧損50億元左右。

2005年上廣電NEC，當時是中國的第一條5代線，全球比較先進的LCD產能，上廣電也是和現在TCL一樣 TV上下游的一體化公司，07-09年 幾年也就虧了30多億，破產了，現在的OLED也是先進產能，而且OLED的問題比當時的LCD還困難.

2007年當時 LCD還能看到未來清晰的周期盈利可能，現在的國產OLED 拿不到蘋果和三星高端手機單，幾乎看不到希望。

07年的 LCD的邏輯是 大額虧損，面板價格大跌，刺激新的應用出來，比如更大尺寸的TV，比如顯示器，比如手機端。下面這篇文章很詳細的解釋了OLED 新應用消耗產能的困難。

三星顯示巨資興建8.6代OLED產線，卻很可能挑錯了時機》

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現在的OLED，除了手機能消耗產能，PAD和筆記本因為成本太高，和技術難度問題，無法創造新的應用來消耗大量的過剩產能，就算6代線能解決問題大量應用到了PAD和筆記本上，三星和京東方的OLED 8代線又出來，供應量又成倍上升了。

看來OLED的未來只有供給側 淘汰掉產能才能解決問題。

天馬的困難和維信諾一樣，手機端的LCD和LTPS訂單在大幅度減少，不上OLED只能慢慢等死，上了OLED 巨額的建設成本和虧損，可能又拖死上市公司。

天馬和維信諾的困局和 JDI JOLED 夏普這樣的偏科生一樣，未來是越來越難。

2022年 合肥維信諾經營性現金流已經是負的了，還要200多億的在建工程要轉固，一旦轉固 持股比例上升的維信諾虧損還要進一步的加大。

天馬 話了400多億的新OLED也建設了有幾年了，去年才出貨1000萬片，新OLED線的轉固后 稼動率和虧損都是問題。

京東方重慶B12，已經1-2期基本完成了，現在也還未轉固，如果蘋果單順利，能消化不少產能。

柔性OLED太難了，天馬和維信諾誰會先死，還是TCL 聰明，建的早一看沒希望就放棄了，及時止損，先看你們打，死幾家我再來投2期3期。計劃到了27了，一條線可以托10年。

OLED的未來還是產能減少及其他產線破產退出和高利潤蘋果單的增加，相對國產其他的OLED產線京東方的優勢還是非常的巨大的，供給側的產能淘汰，無論是誰破產或者整合被收購，京東方都是最大的受益者。

以前的一篇文章 簡單的分析了京東方投入1500億的OLED未來的盈利路徑。

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2. LCD 的未來利潤

TV未來的利潤增加

1?? 折舊的到期，到25年 B9 B10 南京成都熊貓線都會到期，這4條線的折舊金額加起來每年大概120億元左右利潤增量，這4條的產能很大的部分都是生產TV的，TCL和惠科的折舊也會到期一部分，具體的利潤增加還要結合當時的TV價格綜合評估。

2?? TV市占的增加，基本從17年的20%增加到了23年25%左右，三星 LG 友達，都基本退出TV面板市場了，現在市場上就剩5個主要玩家，京東方TCL 惠科 群創彩虹。群創和彩虹基本就是保持現有產能，如果未來TV面板繼續整合 ，京東方的市占高峰應該能到30-35%左右。 還有不小的上升空間。

3?? 10代線的優勢尺寸 65 75寸 未來的出貨比例還會繼續增加，10代線將會迎來利潤收獲期。以前的文章具體分析過，大家可以看看 大尺寸出貨增加帶來盈利高峰的邏輯。網頁鏈接

IT未來的利潤增加

隨著TCL和惠科在IT方面的投入，未來的IT應該會重演TV上上演的舊故事，當然了IT的技術和定制程度比TV大的多，TCL和惠科可能需要的時間會比較長，未來的IT 和TV一樣也會是周期成長的。京東方在IT優勢是客戶資源，研發實力，成本優勢，折舊到期。對高端高利潤IT的搶占是主旋律。

新應用的利潤增長

車載新應用 14寸的中控屏價格 50美元，43寸的TV面板50美元，mete的VR眼鏡屏幕模組差不多也是50美元 。大家從價格上就可以看出未來的新應用的利潤有多高 。

2019年，是面板的低谷期把， 京東方的筆記本毛利達到38%， 2017年至今毛利都沒有低過30%，22年B8的折舊到期，23年京東方筆記本的毛利要提高不少。 大家可以看看筆記本面板的價格，TV面板 價格已經低于17年以來最低價的40%了，顯示器面板已經低于17年以來最低價的20%了，而筆記本面板還是在最低價之上，定制面板的價格波動浮動是明顯小很多的

京東方IT的利潤靠的是早期的投入和研發，和成本優勢，搶了臺灣和LG不少的高價訂單。未來的定制化程度更高的車載大屏和 VRAR屏幕，也會延續 筆記本的高毛率，因為定制程度更高技術難度更大，這一步京東方走到所有面板廠家的前面。

幾年前京東方搶高毛利的IT和手機屏幕，還是跟隨韓國和臺灣。現在新需求出來后，京東方都學會搶跑了 ，走到前面來了 。 開始享受研發帶來的高額利潤了 。

三 京東方的估值 買點和賣點

京東方和中國其他的周期成長股一樣，只要長期研究周期股和跟蹤公司的基本面，沒有被忽悠到相信周期變成長買在高位的，買在低位周期股起碼不會帶來大額的虧損。

1?? PB估值法

對于周期股大部分用PB估值，以前也寫過京東方PB估值的交易策略，主要依據是京東方過去10幾年的PB估值規律，簡單來說就是1PB買，2PB開始分批賣出，有興趣的可以看看，網頁鏈接

2??PE股市法

如果認同面板行業還會繼續增長，也認同京東方未來是周期成長股，假設未來幾年的京東方利潤會在200億左右周期波動，A股周期成長股的PE一般在12-20倍左右波動，取均值大概15倍，高點3000億左右的市值是賣點。給與一倍的盈利預期1500億市值為買點， 對應的買點和賣點 股價大概是 3.9和7.8元 。

3??席勒估值法

如果采用周期股 比較流行的席勒估值法，計算京東方的10年平均利潤，

60億*30=1800億，對應70%的買點和150%的賣點，

對應的買點和賣點 股價大概是 3.28和7元 。

4??自由現金流估值

2023年的面板價格和行情 算是面板周期底部了，2023年京東方的經營現金流為430億，未來幾年京東方經營現金流大概率會在400億-600億之間。

簡單的自由現金流算法 為 經營現金流-購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金

隨著經營現金流的增加和資本支出的減少， 未來的京東方自由現金流應該能長期保持在100億以上，甚至可能達到200-300億 。給與25-30倍的估值

100*25==2500億 100*30==3000億

三年后合理市值應介于2500~3000億之間（取決于市場按照靜態市盈率還是動態市盈率估值），能夠跌至1250億~1500億間，可達到三年翻倍的買入標準。

對應的買點和賣點 股價大概是 3.25 -3.9和6.5 -7.8元 。

總結綜合了各種估值方法，京東方的買點大概為1PB -4元區間。 賣點為6.5-8元 。當然不同倉位 可能會有不同的買入計劃和買入倉位。

如果現在是0倉位 京東方，4元左右的底部都是不錯的建倉好時間，如果想我一樣7成左右的高倉位，4元以下我會參考我當時的總倉位和跟蹤的其他個股估值情況再做出買入決策 。

四 怎樣面對吹票

因為我持有大倉位的京東方，所以無論是4元，5元，6元，我都會分享我對于京東方的認知，也就是大家所說的吹票，很多大v在持股的時候不停的吹票，不懂的球友不懂的持有和買入的巨大差別，而在京東方5元 6元甚至7元的時候買入，可能就會產生巨大的虧損。

老唐對這個闡述的比較深刻 ，我就轉過來分享給大家。 避免大家不同的理解而造成的錯誤操作。

持有等于買入嗎？書房里至少有數十人問過老唐。我也曾多次給出我的看法：持有≠買入，兩者的要求是不同的。但由于一兩句評論說不清楚，所以老唐曾答應提問者，會抽空寫篇文章來闡述自己的觀點。

本文近4000字，將闡述以下觀點：

1）持有與買入的矛盾，一般發生在合理估值區間；

2）合理估值從來不是一個準確的數值，而是一個模糊的區間；

3）價值投資的核心特征就是占便宜，是五毛買一元，是一元賣兩元；

4）因此，持有≠買入。兩者決策所需證據強度不同。

看完上述四句，已經拈花微笑的，不用繼續往下看了。下面的段落僅是對上述四句的展開。

1）持有與買入的矛盾，一般發生在合理估值區間；

網上流傳一種很有說服力的思考是持有=買入，尤其是當你的資金量不足以影響市價的時候。

在你持有市值100元股票的瞬間，你實際就是放棄了100元現金，同樣，在你買入100元股票的瞬間，你也是放棄了100元現金的持有資格，它倆之間是等價的。

因此，假設你的賬戶被誤操作清倉了，你的正確選擇是原樣買回，否則你的持股邏輯是有問題的。老唐不同意此種看法。

股價明顯低估區域，沒有持有和買入的思想斗爭，主要矛盾集中有限的鈔票和滿地黃金先撿哪塊的問題上；明顯高估區域沒有買入計劃，也不會產生持有和買入的思想斗爭。

持有和買入的徘徊，一般發生在經歷一輪漲幅后，企業進入合理估值區域后。此時是持有，是賣出，還是可以繼續買入，矛盾涌現了。

2）合理估值從來不是一個準確的數值，而是一個模糊的區間。

正因為持有和買入之爭，多發于合理估值區域，所以，要解釋這個問題，先得闡述什么是合理估值。

合理估值，由兩個詞組成，合理+估值，聯在一起表達的意思，是說當前股價下的公司總市值，基本等于該企業的內在價值。

總市值好懂，總股本×股價就是總市值。順帶解釋一個過度小白的問題，有不少人問過老唐：多地上市的公司，總市值是不是各地市值加總？錯！不是。多地上市的公司，總市值有多個，均為股價×總股本。

比如一個公司在大陸和香港兩地上市，同時還發行的有B股。總市值≠A股股價×A股發行量+H股股價×H股發行量+B股股價×B股發行量，而是有三個：

①以A股股價計算的總市值=A股股價×總股本；②以H股股價計算的總市值=H股股價×總股本；③以B股股價計算的總市值=B股股價×總股本。

總股本=A股發行量+H股發行量+B股發行量。當你準備購買A股時，就看①；準備購買H股時，就看②，準備購買B股時，就看③。

總市值清楚明白，是個準確數字。但內在價值就稍麻煩一點了。任何企業的內在價值都只有一個：它指的是這家企業存續期間——所能給股東創造的全部現金——的折現值。

也就是說，任何人買進一家企業，一定是預期未來這家企業能給自己帶來的金錢＞現在付出的金錢本利和。即便是炒股的炒家，也是在這個根基之上的衍生博弈活動，雖然很多炒家從來沒想過自己究竟在買賣什么。

那么，關于內在價值，就有了三個關聯概念。第一是存續期間。這個容易理解，就是這家企業從現在直到其倒閉，或者直到其不再成為一個獨立的企業（例如成為其他企業的一個業務單元）；

第二是所能給股東創造的全部現金。這個現金，不是指凈利潤，而是即便分給股東也不會降低企業盈利能力的那部分現金，即通常所言的自由現金流。

自由現金流不是一個財務概念，財報上找不出來這個科目。它是從企業獲取的現金形式凈利潤里，減去維持盈利能力必須的資本再投入（保養、維修、必須的更新等），然后剩下部分就是自由現金流。

凈利潤是否是現金形式，具備基礎財務知識（例如讀過《手把手教你讀財報》）就很容易區分。但維持盈利能力所必須的資本再投入，就需要了解企業的生產經營模式、利潤來源、行業競爭等因素，從報表科目里是找不到的；

第三是折現值。折現值體現的是金錢的時間價值。假如我有個確定回報率為5%的項目（例如5%利率的銀行存款或者國債），那么10年后100%確定到手1萬元，以5%回報折現到今天（這個5%就叫折現率），其價值只有6139.13元。

如果我的確定性回報是10%，那么10年后的那1萬元，在10%折現率的假設下，只能等于今天的3855.43元（手機上隨便下載個復利計算器app均可計算）。

從以上三個概念的表述，我們會發現，所謂內在價值，是非常不嚴謹的數據，坦率說，世上幾乎沒有人能夠準確計算出來——芒格也說，從來沒見過巴菲特用計算器算過。

即便我們能夠穿越到未來——假設100年后這家企業倒閉的那一天，我們也只能知道這家企業100年來，累計創造了多少自由現金流（這是唯一的、確定的數據），然而，由于每個人面對的確定性選擇可能有不同，會采用不同的折現率，最終這個企業的內在價值也有不同。

更何況，我們并沒有能力穿越到未來。因此，哪怕我們通通采用同樣的折現率，由于我們對企業存續及發展年份的預測偏差，對該企業每年能夠獲取的現金利潤預期偏差，對企業維持盈利能力所需資本再投入預測偏差，三個偏差疊加，差異就可能非常大，即便你非常了解該企業。

因此，無論你多么了解該企業，內在價值也只能是一個區間，而不是一個精確數值，哪怕是股神巴菲特或者企業CEO也不例外。先記住這個重要結論。

——說到這兒，可能有新朋友會問，如此不嚴謹，現金流折現法還有什么用呢？非常有用，甚至可以說是全套股神秘笈。老唐在2014年3月7日出版的《證券市場周刊》上行文談過。今年8月還特意將此文搬來唐書房存檔，沒讀過的朋友，強烈建議點擊《漫談現金流折現法》閱讀。

3）價值投資的核心特征就是占便宜，是五毛買一元，是一元賣兩元。

價值投資者購買一家公司，一定要市值“顯著”低于內在價值；同理投資者賣出一家公司，一定要市值“顯著”高于內在價值。是的，沒有便宜占，我們安坐不動，拒絕交易。

當你以相當于內在價值的市值購買股票，等于是預期自己的假設100%正確時，可以獲取相當于折現率的回報。然而，大師們的經驗說，投資要預留安全邊際，要考慮到可能某些假設會出現偏差，并給自己沒有預料到的意外事件留有余地（還記得賭金者嗎？）。

巴菲特曾這樣舉例來說明該觀點：如果你認為一只股票值十塊錢，那么九塊五或者是九塊七毛五都不要買，你要等價格比你的心理價格低很多的時候再買入。如果一座橋的載重量是一萬噸，那你就不要駕駛一輛9800噸的卡車從上面經過，但是你可以安然駛過一座承重量兩萬噸的橋。這是格雷厄姆的安全邊際理念。

這個安全邊際究竟該留多少呢？按照大師們的操作習慣，如果一只股票值10塊錢，一般的介入位置在4~7元之間。預留的差額，就是安全邊際，是給自己“莫須有”的錯誤準備的。這不是個嚴謹的計算，只是經驗觀察。

縱觀人類投機史，資本市場的瘋狂從來不會“恰到好處的在合理位置停下”。按照大師們的認識，人們的情緒總是在過度恐懼和過度貪婪之間搖擺，就好像一個鐘擺圍繞著中點（合理估值）蕩來蕩去，因此，大師們只在別人極度恐懼時貪婪，在鐘擺遠離中點的時候才下手買入。

賣出同樣如此。將一元錢標價一元賣出，那可不是投資者所為。投資者來到這個市場，利用人們的過度恐懼買入，同時也別放過人們的過度貪婪。在鐘擺蕩向另一邊賣出，獲取最大化利潤，才對得起自己的研究時間和投入資本。

而持有則相對簡單。套用歐元之父蒙代爾的一句名言：“If it is not broken, don"t fix it”。沒有損壞，就不要去修它。在看不出是過度貪婪還是過度恐懼的時候，那就是it is not broken，我們don"t fix it，靜靜等待就好。看不見便宜占的時候，維持原樣不動。

4）持有≠買入。兩種決策所需證據強度不同。

在內在價值是個區間、買入需要顯著低于內在價值、賣出需要顯著高于內在價值的三大假設之下，我們很容易就能夠理解持有≠買入。

舉例說明：假如某公司，根據你的考證和認識，你很大程度確定其價值大約在70~100元之間；

此時，如果市價70元，正確決策是不買。因為假如你的判斷靠譜，真的價值70元，你用70元換入70元，白白虧損交易稅費，浪費金錢的時間價值和機會成本。

而如果你的預計有少許偏差，可能真實價值是60元，你花了70元買進，在下一個傻子出現之前，你就是那個傻子——博傻，是價值投資者必須要戒掉的愛好。

若市場某甲因故著急拋出，要價40元，你的正確決策是買入。這保證了即便你判斷上有少許誤差，仍然有可觀利潤。

當買賣完成，你的40元現金已經消失了，忘掉它。你現在擁有的是價值約70~100元之間的股票，忘掉跟40有關的一切。

此時，如果某乙出價70元，你的正確決策是不賣，因為你用價值70~100元的股票，去置換70元現金，毫無意義，完全沒有利用到人性的瘋狂，甚至被某乙利用了你的恐懼。于是你持有。

如果某丙出價到150元以上時，你的正確決策是賣出。難點在于市場出價大于100卻小于150時，這個期間，其實可賣可不賣，都有道理。因為我們無法預測市場情緒究竟會有“多”瘋狂，持有或者賣出都合理，這部分是投資中屬于藝（yun）術（qi）的部分。

但我們至少可以肯定，在70~100元，甚至從60~110元之間，我們只應持有，不應買入，持有≠買入。因為買入的要求條件，比持有的條件更高：買入必須要有便宜占，買入需要在合理估值區間的下沿再預留出安全邊際。

5）例外。

也有例外，可以不用去考慮高估、低估還是合理，那就是：發現了更具性價比的投資對象。當內在價值70~100的股票，市價是50、90或是110，本應該是標準持有狀態，但你確信有另一只價值100的股票，市價只有30。此時就不用考慮高估、低估或者合理了，賣掉它。

如果你理解和同意本文所說，那么你在投資領域就只剩下一門必修課了：估值。這是個日拱一卒、終身學習的領域，無論你、我還是世界知名投資大師，都在天天學習，永無止境。這門課的樂趣是，你增加的任何一點積累，都將能夠通過資本市場兌換成財富。

反之，如果無法對企業內在價值做出合理判斷就貿然交易，無論是買入還是持有，永遠都會心驚膽戰。如同老唐仿作《采桑子》描述：心中若無價值錨，紅也驚心，綠也驚心，忽聞天臺跳樓聲。投機好似風前絮，歡也飄零，悲也飄零，化作股海點點萍……

$京東方A(SZ000725)$ @今日話題

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