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美國時(shí)間3月9日，硅谷銀行母公司SVB Financial股價(jià)暴跌超過60%。隨后第二天，硅谷銀行便被宣布破產(chǎn)，市場嘩然。

硅谷銀行破產(chǎn)事件讓我們看到了收益率曲線倒掛對銀行業(yè)的沖擊，也向我們提示了無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)的重要性。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)模型利用無風(fēng)險(xiǎn)利率作為基本輸入。一旦無風(fēng)險(xiǎn)利率利率發(fā)生變化，所有其他資產(chǎn)和衍生品的價(jià)值也會發(fā)生變化，所以美聯(lián)儲的加息周期不可避免地對其造成了沖擊。

(相關(guān)資料圖)

3月9日的就業(yè)報(bào)告發(fā)布時(shí)，美國東部時(shí)間中午剛過，交易員們似乎在關(guān)注我們是否會得到另一個(gè)高于預(yù)期的就業(yè)數(shù)據(jù)，以及是否會進(jìn)行修正以抵消上月的大幅上升。我們注意到，SPY期權(quán)（標(biāo)普500指數(shù)ETF看跌期權(quán)），以及標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，對下行風(fēng)險(xiǎn)有些不屑一顧。但是市場迎來了急劇轉(zhuǎn)變。

將3月9日的拋售與普通下跌區(qū)分開來的，是短期固定收益的走勢。我們曾經(jīng)也看到過2%的市場下跌，且毫無疑問這種行情還會再次出現(xiàn)。但兩年期美國國債收益率下跌20個(gè)基點(diǎn)，意味著投資者紛紛逃離風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，轉(zhuǎn)向無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。這是資產(chǎn)逃往安全地帶的標(biāo)志。而正是對銀行危機(jī)的擔(dān)憂才會導(dǎo)致這樣做。

如果無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都已經(jīng)過度波動，我們?nèi)绾文軌蚱谕诠善钡蕊L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中避免這種情況呢？

同歷史上與許多重大事件一樣，事情開始是平緩的，后期卻很快失控了。硅谷銀行母公司SVB Financial（SIVB）的拋售，導(dǎo)致投資者重新考慮其他銀行的安全性。在上一周之前，我們根本不知道銀行對流動性的需求如此強(qiáng)，以至于需要損失18億美元出售所持債券。同時(shí)，我們也對他們需要減記多少非流動性資產(chǎn)沒有概念。

歸根結(jié)底，無論是個(gè)體層面還是整體層面的銀行穩(wěn)定性，都取決于市場信心，而信心這東西可能相當(dāng)脆弱。3月9日，這種信心受到了動搖，標(biāo)普區(qū)域銀行ETF（KRE）下跌超過8%，KBW銀行指數(shù)（BKX）下跌7%。金融業(yè)ETF-SPDR基金（XLF）的跌幅略高于4%，該基金同時(shí)持有具有系統(tǒng)重要性的銀行和其他非銀行金融公司的權(quán)重。

在某種程度上，這并不太令人驚訝。銀行傾向于通過活期存款或貨幣市場借入短期資金，并通過抵押貸款和其他貸款借出長期資金。反向的收益率曲線導(dǎo)致存款的邊際成本高于現(xiàn)有貸款的邊際成本，從而顛覆了這些活動的傳統(tǒng)盈利能力。更糟糕的是，活期存款可能會出現(xiàn)擠兌，而貸款的資產(chǎn)組合卻難以短期內(nèi)定價(jià)和出售。美聯(lián)儲的加息周期似乎不可避免地會對其造成沖擊。

我們有理由預(yù)計(jì)金融類股將繼續(xù)震蕩，交易員會對有關(guān)各類銀行的新聞標(biāo)題和傳言做出反應(yīng)。但當(dāng)我們看到兩年期收益率在兩天內(nèi)出現(xiàn)50個(gè)基點(diǎn)的上下波動，聯(lián)邦基金期貨在一周內(nèi)加息50個(gè)基點(diǎn)的幾率從20%升至75%，然后再升至50%時(shí)，我們很難看到整體市場保持穩(wěn)定。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)模型利用無風(fēng)險(xiǎn)利率作為基本輸入。如果無風(fēng)險(xiǎn)利率發(fā)生變化，所有其他資產(chǎn)和衍生品的價(jià)值也會發(fā)生變化。

無風(fēng)險(xiǎn)利率的波動導(dǎo)致高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的波動。

上周五，我們認(rèn)為波動率指數(shù)和其他波動率指標(biāo)在鮑威爾的證詞和就業(yè)報(bào)告發(fā)布之前似乎過于樂觀。不可否認(rèn)，我的賓果牌上沒有“銀行破產(chǎn)”這一項(xiàng)，但波動率指數(shù)在一周內(nèi)從18.49到24.68的波動確實(shí)證明了我的觀點(diǎn)。由于我們現(xiàn)在的波動率指數(shù)處于或高于其近期交易區(qū)間的高端，那些可能猜測該指數(shù)將下跌的人應(yīng)該密切關(guān)注兩年期利率。如果它們無法平靜下來，波動率指數(shù)不太可能大幅下降。

轉(zhuǎn)載自 盈透證券

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