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在研究過(guò)往價(jià)值投資者的資料時(shí)，發(fā)現(xiàn)沃爾特·施洛斯(Walter J.Schloss， August 28, 1916 – February 19, 2012)，關(guān)于他的資料不多。他1934年在華爾街找到的第一份工作是：信差，在從軍隊(duì)退役后，他師從于本杰明·格雷厄姆，加入他的導(dǎo)師的公司格雷厄姆 - 紐曼公司。沃爾特1955年成立了沃爾特·施洛斯合伙人公司，管理他自己和他的合作人的資金。

即使他曾經(jīng)被巴菲特推到公眾視野，也還是名聲不顯。他是格雷厄姆的忠實(shí)傳人，幾乎拷貝了格雷厄姆的投資方式，他比巴菲特更格雷厄姆。從1955到2002年，在扣除費(fèi)用后他的年復(fù)合收益率達(dá)到16%，相比同期的標(biāo)普500指數(shù)為10%。（注一）。

(資料圖片)

國(guó)內(nèi)幾乎沒(méi)有關(guān)于他的書(shū)籍，他首次出現(xiàn)在書(shū)籍中，是與巴菲特一起在《超級(jí)金錢》中。

以下這篇資料是沃爾特·施洛斯1998年參加Jim Grant投資論壇時(shí)發(fā)表的演講，題目是“Sixty-?ve years on Wall Street ”--“我在華爾街的六十五年”。該文在網(wǎng)絡(luò)上的英文原文沒(méi)有文本版本，因此我將其掃描轉(zhuǎn)化為文字版，再翻譯成中文，是該演講的首次全文翻譯。如果其中有翻譯欠妥當(dāng)?shù)牡胤剑?qǐng)見(jiàn)諒。

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“Sixty-?ve years on Wall Street” （注二）

沃爾特·施洛斯（Walter J. Schloss）

翻譯：摸啊摸

我有一個(gè)朋友，他是精神病院的治療師，他問(wèn)我，是否可以和他的病人說(shuō)說(shuō)有關(guān)投資的事情。我說(shuō)好，他介紹了我，然后我開(kāi)始談?wù)撏顿Y。幾分鐘后，前排有個(gè)大個(gè)子站起來(lái)，他說(shuō)：“閉嘴，你這個(gè)白癡，坐下！”我看著我的朋友說(shuō)，“我該怎么辦？”他說(shuō)，“坐下吧，那家伙這幾個(gè)月頭次說(shuō)了明白話。”

好吧，我想談本杰明?格雷厄姆，因?yàn)樗o了我很大的幫助，或許你有興趣知道他是怎么開(kāi)始的。我們知道他在哥倫比亞大學(xué)的背景，他能成為資金管理者，是因?yàn)樗谕顿Y領(lǐng)域展現(xiàn)了智慧，他在20年代管了一些錢，他享有利潤(rùn)的50％，如果有損失他也承擔(dān)50％。直到1929年前都運(yùn)作的很棒，但當(dāng)市場(chǎng)下跌時(shí)他的股票明顯也受到影響，不僅他，還有其他許多人也受到影響，他們抽回自己的投資，因?yàn)樵谖C(jī)中他們需要錢，他們?cè)谄渌胤綋p失了很多錢。

因此他明白了他再也不不想發(fā)生這種情況。賠了錢讓他心煩意亂。我們也會(huì)如此。因此，他研究了很多方法，其中一個(gè)就是以低于公司營(yíng)運(yùn)資金的價(jià)格買入，在20世紀(jì)30年代有很多公司滿足這個(gè)條件。1936年，他成立了格雷厄姆 - 紐曼公司，這是一個(gè)可以開(kāi)放投資的和封閉的公司，他可以允許股東申購(gòu)，以便募集資金用于購(gòu)買低于資產(chǎn)價(jià)值的股票。也就是說(shuō)，如果你不行權(quán)，你可以抽回你的錢。

1946年初，我從軍隊(duì)出來(lái)，格雷厄姆雇用我做證券分析師，公司已經(jīng)有10年的良好運(yùn)作記錄。他們有一個(gè)很好紀(jì)錄的原因之一是，他們買些二線股票有著很高的賬面價(jià)值，但是這些公司沒(méi)有特別良好的利潤(rùn)。當(dāng)戰(zhàn)爭(zhēng)來(lái)了，這些公司能夠從中獲利，因?yàn)槌~利潤(rùn)稅重創(chuàng)了那些賬面價(jià)值較小的公司。但在戰(zhàn)爭(zhēng)中高凈值的股票少繳這些稅而利潤(rùn)更多。所以這些股票漲的不錯(cuò)。本杰明意識(shí)到其中大部分不再便宜，因此他賣掉了大部分。

所以，當(dāng)我為本工作時(shí)，他的普通股組合有37只股票。這是一個(gè)非常大的投資公司。他們有410萬(wàn)美元資本，其中110萬(wàn)美元投資于普通股。我1946年1月31日看到的組合中，有37只股票，還健在的只有兩只。其他的或被接管、或合并、或消失了。健在的一間是Tricontinental公司、另一間是McGraw Hill（譯者注：一家出版商）。他的持股數(shù)量不多，110萬(wàn)元37只股票。（譯者注：汗，不少了，只是沃爾特?施洛斯喜歡持有更多股票。因?yàn)檫@個(gè)被巴菲特說(shuō)“是為無(wú)知做對(duì)沖。”）

并不都是工業(yè)股。有投資公司的股票，還有一些美國(guó)擔(dān)保公司，以及幾家保險(xiǎn)公司的股票。基本上，其余的投資是破產(chǎn)債券，相對(duì)的他賣出“準(zhǔn)發(fā)行”證券，一些可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，他做空的那些股票。在一段時(shí)期中，如果股價(jià)上升了可以獲得做多的利潤(rùn)，當(dāng)然做空那塊會(huì)損失點(diǎn)，總的來(lái)說(shuō)是一個(gè)不錯(cuò)的交易，當(dāng)然，這個(gè)做法不再正確了。（譯者注：原來(lái)格雷厄姆也做長(zhǎng)短倉(cāng)的，早期的對(duì)沖基金啊）

總之，當(dāng)時(shí)我的工作就是找到低估的股票。我們尋找那些股票價(jià)格低于每股營(yíng)運(yùn)資本的公司，這樣的公司并不多。其中，例如，東部洗衣機(jī)A這樣的公司。其“B”股被管理層和大股東持有，你要知道在40年代，很多公司是由家族控制，有部10年前上映的戲劇，或許你們有人看過(guò)叫《金錢太保》。這出劇在百老匯演出，說(shuō)的是一間由家族控制的新英格蘭地區(qū)的小公司，業(yè)務(wù)處于掙扎中，已經(jīng)不賺錢了，他們也不想投更多的錢，因?yàn)槭且粋€(gè)邊緣化的業(yè)務(wù)。你猜接著發(fā)生了啥？一個(gè)來(lái)自紐約的家伙出現(xiàn)，他為他們提供了一個(gè)不錯(cuò)的價(jià)格，然后紐約來(lái)的家伙將企業(yè)清盤(pán)，解雇工人，那個(gè)家族拿到錢。（譯者注：咦，有點(diǎn)像伯克希爾公司的前身哦）

嗯，這提醒了我當(dāng)年發(fā)生的一些事情。沃倫·巴菲特來(lái)，他告訴了我一件有趣的事情。他持有很多伯克希爾·哈撒韋的股票。他的成本大概8-10美元/股。巴菲特去找管理層，要公司回購(gòu)他手頭的股票，那間公司董事長(zhǎng)同意以11.5美元/股回購(gòu)。

但是伯克希爾當(dāng)時(shí)的董事長(zhǎng)Stanton沒(méi)有信守諾言，投標(biāo)價(jià)只出到11.375美元，這可把巴菲特惹火了。最后他買下了公司的控制權(quán)（譯者注：解雇了Stanton，報(bào)了仇）。所以假如你遇到類似情況，想想吧。（譯者注：多年后巴菲特承認(rèn)收購(gòu)伯克希爾的投資是最“愚蠢“的，這使得他損失了至少2000億美元，看來(lái)控制情緒一貫重要…）

我為本工作的收獲的經(jīng)驗(yàn)之一是，他有非常嚴(yán)格的原則，他不會(huì)偏離。有一個(gè)來(lái)自Adams & Peck的家伙來(lái)找我。我不知道你是否曾經(jīng)聽(tīng)說(shuō)過(guò)Adams & Peck。這是一個(gè)老的經(jīng)紀(jì)公司，以線路租賃公司買家聞名。這家伙來(lái)找我，他這人挺不錯(cuò)的，他說(shuō)巴特爾研究所剛為一家公司完成了一種鹵素的研究，那家公司在羅徹斯特，即使在大蕭條中都有分紅，一家制造相紙的小公司，有新的專利流程。他建議我們買。這家小公司大蕭條期間股價(jià)在13-17美元波動(dòng)，現(xiàn)在21美元。大概是1947還是1948年的事情。我想這很有趣，你只需為造出復(fù)印機(jī)的可能支付4美元而已。我去找格雷厄姆，說(shuō)服他“你知道嗎，只需多付出4美元/股，可能獲得很好的收益。”然后他說(shuō)“不，沃爾特，這不是我們的菜。”。這家小公司是施樂(lè)。（譯者注：后來(lái)的大牛股）

所以，你可以看到，他相當(dāng)有原則。唯一安慰我的是，我?guī)缀蹩梢钥隙ǎ绻麄冊(cè)?1美元買了那只股票并且到了50元，他們會(huì)賣掉，因?yàn)樗麄儫o(wú)法預(yù)測(cè)什么。對(duì)這些被低估的股票，你真的不能預(yù)測(cè)他們的收入。有些成長(zhǎng)股票，你預(yù)測(cè)明年或下一個(gè)五年會(huì)發(fā)生什么事情。房地美（Freddie Mac）或其中的大型成長(zhǎng)公司，你可以預(yù)測(cè)他們打算做什么。但是，當(dāng)你進(jìn)入一個(gè)二線公司，似乎不可能。你不能確切的說(shuō)：“明年他們會(huì)做得很好，因?yàn)榻衲晁麄儽憩F(xiàn)不佳，他們可是二線的股票。“

當(dāng)時(shí)我們會(huì)嘗試做的事情之一就是買那些不景氣的二線股票。現(xiàn)在，因?yàn)楣墒刑幱诟咚剑瑤缀鯖](méi)的類似股票好選了。有大量分析師，大約3.4萬(wàn)的特許金融分析師，我的意思是，你想買點(diǎn)好東西都很難。（譯者注：演講時(shí)是1998年，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手太多。）

我推薦一只股票Asarco公司，你可能會(huì)不喜歡，但這是一只典型的具備價(jià)值的股票。以前也有別人提過(guò)，這只股票是曾在道瓊斯工業(yè)指數(shù)里面。現(xiàn)在它面臨糟糕的情況，沒(méi)有人喜歡它的行業(yè)等等。股票售價(jià)為每股21美元左右，它每股的賬面價(jià)值在40美元左右。幾個(gè)月前市場(chǎng)下滑，它也跌到$17的樣子。這是一間銅采集和加工公司，剛剛把分紅砍了一半。（譯者注：1999年以$29.75被Grupo Mexico收購(gòu)）

這家公司已經(jīng)獲取了很多在秘魯?shù)馁Y產(chǎn)。他們有一些大銅礦在這里。沒(méi)有人喜歡它，因?yàn)樗鼪](méi)有增長(zhǎng)。但我想ASARCO很便宜。我們自己有一些，所以我不希望你認(rèn)為我推薦它只是因?yàn)槲覔碛兴５蚁肽憧赡軐?duì)我談的這類股票感興趣。

所以就這樣，我們?yōu)楸尽じ窭锥蚰焚I了很多類似的股票這些。我們買了很多價(jià)值低估的股票，然后他們會(huì)有所表現(xiàn)，然后我們會(huì)賣掉他們。我們買了一家公司叫Buda公司，當(dāng)我去的時(shí)候，他們下屬只有很少的工業(yè)企業(yè)，如瓊斯和拉姆森機(jī)械工程 - 它是在佛蒙特州 - 但是瓊斯和拉姆森是制造機(jī)床的公司，但在戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束后，看不到未來(lái)。你知道嗎，你想要多少機(jī)床公司？我們有New Britain機(jī)器，你可以買那些沒(méi)有好的前景的股票。

而那些大家看好的公司可能要賣到$45，但是凈值只有$20,或者以$20的代價(jià)買入凈值$40的股票，而且這是同一家公司！這家公司就是波音飛機(jī)，在二戰(zhàn)前，公司股價(jià)大幅高于凈值，因?yàn)橛兄陚サ那熬啊５?946年，沒(méi)人愿意要，因?yàn)榭床坏接泻玫那巴尽?/p>

因此，我們當(dāng)然愿意購(gòu)買波音公司的股票，當(dāng)它只賣$20的時(shí)候，而凈值有40美元，而不是其他的。我不知道這里有誰(shuí)傾向于喜歡買有問(wèn)題的公司。原因之一是，如果你買了這樣一個(gè)問(wèn)題公司，你的客戶會(huì)不喜歡。他們希望擁有的公司都做得很好。你買這些問(wèn)題公司，并且一路跌一路買，這是違反人的本性的。如果我們$30開(kāi)始買的股票，它跌到25元，我們將購(gòu)買更多。（譯者注：別和我談止損：-）

好了，很多人不喜歡，如果你為客戶購(gòu)買股票，30元，然后跌到25元。會(huì)想為什么不25元買？那些家伙不喜歡，而你也不愿意去提醒他。基于此，我認(rèn)為你必須教育您的客戶或自己，真的，你必須有一個(gè)強(qiáng)大的胃和愿意承擔(dān)浮動(dòng)虧損。不要賣，如果下跌就購(gòu)買更多的，要與其他人逆向操作。格雷厄姆是一個(gè)真正的逆向投資者，盡管他并沒(méi)有使用這些術(shù)語(yǔ)，因?yàn)樗钦嬲谫?gòu)買價(jià)值。當(dāng)我為他工作時(shí)，其他沒(méi)有人做類似的事情，在下跌中買股票。（譯者注：現(xiàn)在逆向投資者一大堆了，很難玩的。）

我從1946年1月底開(kāi)始制作了6頁(yè)資料，大家都會(huì)得到副本。如果你想讀，我把副本放樓上了，你可以看到一段歷史。這是格雷厄姆·紐曼10年歷史，我在那里工作。我在格雷厄姆 - 紐曼的第一個(gè)工作是準(zhǔn)備10年的年度報(bào)告。因此你可能會(huì)發(fā)現(xiàn)它很有趣，如果你不感興趣，也沒(méi)啥。

這就是你想知道本·格雷厄姆嗎？我試圖遵循本·格雷厄姆的做法。當(dāng)然，現(xiàn)在困難得多，因?yàn)槟悻F(xiàn)在找不到那些股價(jià)低于營(yíng)運(yùn)資金的公司。你會(huì)找到一個(gè)公司股價(jià)低于賬面價(jià)值，這是非常不尋常的，通常是那些有很多問(wèn)題公司，因?yàn)槿藗儾幌矚g買有問(wèn)題的。（譯者注：嗯，1998年對(duì)于煙屁股頭價(jià)值投資者不是好年份啊。）

我們的投資方式關(guān)鍵在于，我們的買入是與市場(chǎng)反向的，正如格雷厄姆在《聰明的投資者》里面說(shuō)的，如果你買股票，就像你買雜貨店，不是買香水，那就對(duì)了。現(xiàn)在，但現(xiàn)在似乎沒(méi)有這么好，因?yàn)榧泻涂煽诳蓸?lè)，就是香水般的股票。但基本上我們喜歡買的股票，是我們覺(jué)得低估的，然后我們就必須有膽量在下跌時(shí)購(gòu)買更多。而這就是歷史上真實(shí)的本·格雷厄姆。就是這樣。（譯者注：1998年可口可樂(lè)曾經(jīng)達(dá)到$86的歷史高位,14年過(guò)去了，現(xiàn)在股價(jià)$74左右。）

問(wèn)：現(xiàn)在，也就是常說(shuō)的市場(chǎng)有時(shí)知道的比投資者多。因此，當(dāng)股價(jià)下跌，這可能意味著你分析的是錯(cuò)的，你不應(yīng)該購(gòu)買更多的，你會(huì)逃離嗎？

SCHLOSS：嗯，可能會(huì)發(fā)生。你必須有你自己的判斷，并有膽量跟隨它，市場(chǎng)不喜歡的，并不意味著你錯(cuò)了。但同樣，每個(gè)人都有作出自己的判斷。這是為什么股市非常有趣的原因，因?yàn)樗麄儾粫?huì)告訴你將會(huì)發(fā)生什么。

問(wèn)：你們有一伙人在本·格雷厄姆下學(xué)習(xí)，而且大家似乎都是令人難以置信的成功的投資者。你認(rèn)為你們掌握了什么秘訣？

SCHLOSS:我們都不抽煙。如果我不得不說(shuō)，我認(rèn)為我們都是理性的。我不認(rèn)為當(dāng)情勢(shì)不利時(shí)，我們會(huì)情緒化，當(dāng)然沃倫·巴菲特就是最好的例子。我想我們都是好人，我認(rèn)為我們是誠(chéng)實(shí)的。我不認(rèn)為我們有 -- 你知道，有些人，我不想投資給他們，因?yàn)樗麄儾徽\(chéng)信，你可能知道他們是誰(shuí)，這些公司的股票價(jià)格很低，因?yàn)槠渌艘灿型瑯拥目捶āＮ乙f(shuō)，這是一個(gè)好的圈子，沃倫人非常不錯(cuò)，他每隔兩年邀請(qǐng)我們，我們會(huì)去某個(gè)地方聚聚。（譯者注：小心了，很多低價(jià)股，經(jīng)營(yíng)的人不誠(chéng)信，不能碰的。其實(shí)就是老千股或者造假的公司啦，香港很多這樣的公司，內(nèi)地可能更多，只是沒(méi)有顯露出來(lái)）

第一次聚會(huì)，你可以在“福布斯”雜志上看到，早在1968年。沃倫問(wèn)我，“你想不想去和本·格雷厄姆聊聊。”那是唯一的一次，我們與格雷厄姆見(jiàn)面。沃倫說(shuō)，“先去拉斯維加斯怎么樣？”我說(shuō)：”很好，我沒(méi)問(wèn)題。“當(dāng)然，在拉斯維加斯的酒店，房間很便宜。我不認(rèn)為我們會(huì)下20塊錢以上的賭注。然后我們?nèi)ナサ貋喐纾規(guī)Я艘粋€(gè)小的相機(jī)。在一個(gè)景點(diǎn)，我們一起合影。（譯者注：價(jià)值投資者，一般簡(jiǎn)樸，不會(huì)賭博，因?yàn)楦怕什焕?）

我拍了照片，然后送給大家，當(dāng)大家拿到照片，他們說(shuō)：“照片上看沃倫·巴菲特很謙恭”。就是這樣。

問(wèn)：1968年的會(huì)面，在加州？

SCHLOSS:是的，圣地亞哥結(jié)束的。

問(wèn)：格雷厄姆給了你20個(gè)是非判斷題？

SCHLOSS:我記不太清楚答案了，是些比較棘手的東西。

問(wèn)：你沒(méi)那20個(gè)問(wèn)題，是嗎？

SCHLOSS:不。我甚至不記得他們，我記得那個(gè)測(cè)試是不公平的。

問(wèn)：日本現(xiàn)在很多便宜股票，但是公司治理不咋樣，你覺(jué)得？

好吧，我對(duì)外國(guó)公司的看法是我不信任政治。我不知道足夠的有關(guān)公司的背景。我必須告訴你，我想美國(guó)SEC做的很好，拿著美國(guó)公司，我感覺(jué)更安心，我真的不說(shuō)日語(yǔ)，其中一些公司在日本，我只是覺(jué)得購(gòu)買美國(guó)公司安心些。

我們已經(jīng)買了些英國(guó)公司的股票。但我傾向于遠(yuǎn)離外國(guó)公司，因?yàn)槲抑皇遣幻靼姿麄兊恼巍？傆幸粯訓(xùn)|西來(lái)了，你永遠(yuǎn)不知道。（譯者注：嗯嗯，趙丹陽(yáng)花了些學(xué)費(fèi)明白了這個(gè)問(wèn)題，印度不好玩啊。想當(dāng)初，我自己也有想投資印度、巴西甚至俄羅斯的公司：-）

問(wèn)：人們喜歡比較現(xiàn)在的市場(chǎng)和以前的市場(chǎng)。你看到任何歷史的重復(fù)？以往任何一年的情況影響了你對(duì)今年的評(píng)估嗎？

SCHLOSS:在去年年底，我告訴你，我的合伙公司拒絕接受新的資金加入,因?yàn)槲矣X(jué)得我根本不知道市場(chǎng)將會(huì)咋樣，我們盡量不去揣摩市場(chǎng)將會(huì)怎么走，我找不到任何投資標(biāo)的。我的兒子也發(fā)現(xiàn)不了。所以他說(shuō)，如果我們不能找到什么想買的，那我們還拿我們客戶的錢干嘛？所以我們不接受新資金。從這個(gè)意義上，我認(rèn)為去年市場(chǎng)被高估了。（譯者注：沃爾特的合伙公司是他和他兒子Edwin Schloss在運(yùn)作）

現(xiàn)在市場(chǎng)有兩個(gè)方面的。你有一些股票確實(shí)遭受了挫折，下跌了50%或60％，與此同時(shí)，其他有的股票達(dá)到了股價(jià)的新高附近。所以，你看的那些受挫的公司，然后你說(shuō)好吧，也許他們的股價(jià)以后可以漲回來(lái)。你知道，人們往往喜歡買那些干的好的公司。他們厭惡業(yè)務(wù)沒(méi)做好的公司。如果當(dāng)年將損失兌現(xiàn)可以抵消收益，眾所周知，有不同的原因。所以有時(shí)股票跌的超過(guò)你的想象。或許只是因?yàn)槿藗兿胧⌒╁X，因?yàn)橘u了后，有損失可以沖減利得稅。（譯者注：美國(guó)有股票利得稅，所以年底會(huì)有人賣出虧損股票減少應(yīng)稅總額）

所以，我要說(shuō)，這是一回事。市場(chǎng)沒(méi)相同的，你知道嗎？在1962年，市場(chǎng)上一些低價(jià)股表現(xiàn)瘋狂。他們漲飛了，新的發(fā)行不斷并且價(jià)格離譜，所以我啥也沒(méi)干。我們賣的一些低價(jià)股，后來(lái)漲了很多，然后他們又再次回落，其中一個(gè)我記得，F(xiàn)ownes兄弟手套公司，是我的合伙公司開(kāi)業(yè)后第一只買的股票，當(dāng)時(shí)是1955年，股價(jià)在2.5美元。Tweedy Browne幫我買進(jìn)，后來(lái)上升至23美元，我把它賣了。我有很多，都賣了。然后我買不回來(lái)了。它沒(méi)有跌下來(lái)，多年后在32美元左右被賣盤(pán)。所以有時(shí)你賣出也是在冒險(xiǎn)，這是必須的，雖然它可能會(huì)繼續(xù)走高。(譯者注：Tweedy Browne是一家老派的投資公司，為沃爾特·施洛斯提供了辦公地，所以前面說(shuō)了，價(jià)值投資者很省的)

我會(huì)這樣說(shuō)，由于我們量大，所以大部分的股票，我們賣出后，還會(huì)上漲。從來(lái)都不會(huì)賣到最高，買到最低。（譯者注：指望“買到最低，賣到最高“的都是投機(jī)者，不解釋）

問(wèn)題：你的賣出原則是什么？什么情況會(huì)改變？

SCHLOSS:賣出是艱難的。最糟糕的是,你有時(shí)想賣掉，但是隨后發(fā)生的變化又影響了你。我們有投資一家公司叫Southdown，是一家水泥企業(yè)。我們?cè)?2.5美元買了很多。哦，現(xiàn)在想還覺(jué)得很棒。后來(lái)賺了一倍，我們賣了，差不多28美元-30美元的樣子，守了差不多兩年時(shí)間。后來(lái)我再次關(guān)注這間公司的時(shí)候，它已經(jīng)每股70美元了。人會(huì)因?yàn)榉稿e(cuò)而自卑。但是，我們只是覺(jué)得，在這個(gè)水平已經(jīng)不便宜，所以我們會(huì)賣出。（譯者注：這個(gè)問(wèn)題其實(shí)前面回答了，覺(jué)得不便宜了就賣出。）

問(wèn)題：你的做法有過(guò)顯著變化嗎？

SCHLOSS: 是的，會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)的改變而改變。現(xiàn)在我再也買不到不高于營(yíng)運(yùn)資本的股票了，我們不會(huì)消極的說(shuō)“那我們就不買了，那我們不打算玩了”，你必須決定你到底想要做什么。所以我們決定，我們買那些陷入困境的股票，有賬面價(jià)值基礎(chǔ)的，股價(jià)在低點(diǎn)附近而不是在高位，那些沒(méi)有人喜歡的股票。那么為什么他們（譯者注：市場(chǎng)）不喜歡了？然后你可能會(huì)說(shuō)凡事必有原因。原因可能是企業(yè)沒(méi)有利潤(rùn)了，人們喜歡利潤(rùn)。人們會(huì)關(guān)注下個(gè)季度的公司情況，但是我覺(jué)得下個(gè)季度沒(méi)那么重要。（譯者注：市場(chǎng)無(wú)法總能提供大量便宜到離譜的股票，畢竟熊到大蕭條程度的那種便宜，一輩子也許碰不到1、2次。）

問(wèn)題：Tweedy Browne注重定量，巴菲特的更多定性。那么你的取向？

SCHLOSS: 我更傾向于在Tweedy Browne那邊。沃倫·巴菲特做的很棒的，甚至是空前絕后的。但是，我們不能像他那么做。你要做你自己有把握的事情。現(xiàn)在，很多人想模仿、克隆巴菲特。 “他們會(huì)購(gòu)買沃倫·巴菲特買的股票。但我不會(huì)這樣做。我們運(yùn)作合伙公司來(lái)進(jìn)行投資，年復(fù)一年，我們買入，然后漲起來(lái)后我們賣出，我們盡量會(huì)買便宜一些的公司。（譯者注：沃爾特·施洛斯接的是格雷厄姆的衣缽，對(duì)股票的便宜與否會(huì)有較嚴(yán)格的要求，而巴菲特在價(jià)值的判斷部分也看重未來(lái)，而未來(lái)是難以量化。）

現(xiàn)在，如果我們買股票，和沃倫·巴菲特買的一樣的只有一只，就是房地美，它從10美元漲到50美元。孩子，那是很棒。我們出售了它。但是，如果你不賣，然后市場(chǎng)變化，房地美從50美元跌到25美元，我的伙伴虧了50%，那年我們的投資虧了30%，他們把錢都抽回了，因?yàn)槟悴荒芴?0%。查爾斯·芒格虧過(guò)30%，而且是連續(xù)兩年，他管理的是他自己的錢。

所以，你必須是了解你的那些投資人。他們相信你，但是他們不喜歡他們的錢虧30個(gè)百分點(diǎn)。我們也不想自己的錢虧30%。所以，如果你買那些“優(yōu)質(zhì)”的公司，一般都帶著成長(zhǎng)性，這些公司可能會(huì)遇到打擊，，我們的合伙投資人不是那些“尖端的”，我們要設(shè)法保護(hù)他們，因?yàn)檩斿X和賺錢我們都要承擔(dān)相應(yīng)的比例。如果你買了那些“優(yōu)質(zhì)”的公司虧了錢，他們會(huì)非常非常不高興。所以我對(duì)那些貴價(jià)的股票不感興趣。（譯者注：所謂“優(yōu)質(zhì)”是市場(chǎng)的看法。沃爾特·施洛斯覺(jué)得巴菲特很多持股都不便宜，所以不會(huì)買。有什么樣的投資風(fēng)格，就會(huì)有什么樣的投資人。就像巴菲特說(shuō)的有什么樣的公司就會(huì)有什么樣的股東，大家趣味相同才走到一起。）

當(dāng)然也有人依靠投資這些“優(yōu)質(zhì)”公司賺了大錢。所以，再一次，你要做你有把握的投資。我們覺(jué)得買的舒服有把握的公司是風(fēng)險(xiǎn)有限的，我們會(huì)買很多。正如沃倫·巴菲特說(shuō)的，持有一個(gè)投資組合是為了“無(wú)知”做對(duì)沖，我覺(jué)得在一定程度上是正確的，因?yàn)槲覀儾粫?huì)到處去調(diào)研，好像彼得·林奇做的那樣。他是在自虐，他一年去調(diào)研300家公司，他不停的從一家公司到另一家。

那不是我們的方式。格雷厄姆也沒(méi)這樣做。格雷厄姆的觀點(diǎn)是，這些公司的董事，對(duì)公司的得失負(fù)責(zé)。如果一間公司沒(méi)有運(yùn)作好，改變管理，使公司做得更好。這要花更長(zhǎng)的時(shí)間。沒(méi)有公司想要不斷賠錢，他們會(huì)做努力。他們或者合并或者改變管理。所以我們不會(huì)花大量時(shí)間去和管理層或者合伙人談。我們也根本不想被投資人問(wèn)這問(wèn)那。

從情緒上來(lái)說(shuō)，我發(fā)現(xiàn)股市有時(shí)非常不愉快，我不想聽(tīng)10個(gè)人向我哭訴。如果他們不高興，你或許不在這個(gè)位置上感受不到，但是我可不希望聽(tīng)他們嘮嘮叨叨。如果他們不愿意，那就走吧。老兄，我們干這一行差不多40來(lái)年了，我們知道怎么干是行得通的，我們很盡力，我覺(jué)得你要了解和信任我們。因此，我們的投資人會(huì)留在我們身邊，希望如此。（譯者注：沃爾特·施洛斯在吐槽，他以自己為例表明不喜歡投資人對(duì)管理層指手畫(huà)腳。所以，他也不去主動(dòng)管理，去干預(yù)他投資的那些公司。）

問(wèn)題：你們啥時(shí)會(huì)接受新的資金加入？

SCHLOSS:我們每年都會(huì)接受些新的資金進(jìn)來(lái)，如果有余地，我們會(huì)接受有限合伙人。

問(wèn)題：那你去年說(shuō)你不接受新資金？

SCHLOSS:去年我們是沒(méi)接受任何人的。

問(wèn)題：但是今年你說(shuō)……

SCHLOSS:如果有人拿著一百萬(wàn)哭著喊著要給我們，那也行。我不知道我們的合伙公司是不是還有新增資金的余地，因?yàn)橐呀?jīng)滿滿當(dāng)當(dāng)了。我會(huì)試著做些小小的改善。

問(wèn)題：你的周轉(zhuǎn)率是多少？

SCHLOSS:你的意思是那些股票？

問(wèn)題：是的。

SCHLOSS:我估計(jì)差不多20％或25％一年。大約每四年我們的股票換次手。我們想獲得長(zhǎng)期的資本收益，當(dāng)你買了陷入危機(jī)的公司，它不會(huì)馬上漲上去，相信我。它一般會(huì)下跌。所以你必須等待一段時(shí)間，差不多要4年的樣子。一些需要更長(zhǎng)的時(shí)間。我們有個(gè)例子，很特別，是我從沃倫·巴菲特那買的。他因此欠我一個(gè)人情，他有個(gè)組合，里面每一個(gè)股票都很少量。- 1963年他來(lái)找我，他說(shuō)，沃爾特，你會(huì)喜歡買這些公司。我忘記了那些公司的名字。Genessee & Wyoming鐵路，我記得是其中之一。還有類似的幾間。

然后我說(shuō)，好吧，沃倫，什么價(jià)？他說(shuō)我以成本價(jià)讓給你。我說(shuō)“OK，我買”。聽(tīng)上去好像挺簡(jiǎn)單，也不多，6.5萬(wàn)美元，但是在當(dāng)年，那可是一大筆錢。一共5家公司，后來(lái)我們處理掉了。他們后來(lái)漲的都挺好，我們留下一只叫“Merchants National Properties”,我14美元買的，他們想收購(gòu)回去，他們可不想以$533每股的價(jià)格買回去。所以當(dāng)年那些小公司有很多賺錢機(jī)會(huì)，不過(guò)那是35年前。

問(wèn)題：巴菲特一直說(shuō)要集中投資，不過(guò)好像你不是這樣的？

SCHLOSS:從心里來(lái)說(shuō)，我們做不到。沃倫是杰出的，他不僅是好的分析家，而且他很有很好的商業(yè)眼光，他知道，我的老天，他買了一家公司，然后那些家伙拼命為他工作！沃倫不僅有很好的商業(yè)眼光，他對(duì)人的判斷也很準(zhǔn)。所以他做的很棒。巴菲特可以找到5間公司都是做金融的，并且理解這些公司，他很擅長(zhǎng)，但是這些我們可做不到。你要知道每個(gè)人都有能力圈。

問(wèn)題：你有涉及到商品投資嗎，你說(shuō)“銀”是否被低估？

SCHLOSS:我對(duì)商品投資沒(méi)有涉及。Asarco是間從事銅的公司。我不知道銅是不是會(huì)下跌，我只是考慮股票價(jià)格是否便宜，我不需要知道銅價(jià)或者銀的價(jià)格走勢(shì)。我對(duì)商品走勢(shì)沒(méi)啥看法，這節(jié)省了我們大量的時(shí)間。

問(wèn)題：你賣空嗎？

SCHLOSS:我以前曾經(jīng)做過(guò)幾次，當(dāng)時(shí)我們總被賣空搞的很煩惱。所以我們?cè)僖膊蛔隽恕?/p>

注一：Walter Schloss, ‘Superinvestor’ Who Earned Praise From Buffett, Dies at 95 ，網(wǎng)頁(yè)鏈接

注二：演講來(lái)源http://www.grahamanddoddsville.net/wordpress/Files/Gurus/Walter Schloss/Schloss-Sixty-Five-Years.pdf

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以下是1984年沃倫.巴菲特在哥倫比亞大學(xué)發(fā)表的演講《格雷厄姆-多德都市的超級(jí)投資者們》中關(guān)于Walter J.Schloss的部分：

第一個(gè)案例是沃爾特·施洛斯。沃爾特從來(lái)沒(méi)有念過(guò)大學(xué)，但他在紐約金融協(xié)會(huì)參加了本杰明·葛雷厄姆的夜間課程。沃爾特在1955年離開(kāi)Greham—Newman公司。以下是“亞當(dāng)·史密斯”——在我和他談?wù)撚嘘P(guān)沃爾特的事跡之后——在《超級(jí)金錢》(Supermoney，1972年) 一書(shū)中對(duì)他所做的描述：

他從來(lái)不運(yùn)用或接觸有用的資訊。在華爾街幾乎沒(méi)有人認(rèn)識(shí)他，所以沒(méi)有人提供他有關(guān)投資的觀念。他只參考手冊(cè)上的數(shù)字，并要求企業(yè)寄年報(bào)給他，情況便是如此。

當(dāng)沃爾特介紹我們認(rèn)識(shí)時(shí)，他曾經(jīng)描述“他從來(lái)沒(méi)有忘記自己是在管理別人的資金，這進(jìn)一步強(qiáng)化了他對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的厭惡。”他有高尚的品格．并以務(wù)實(shí)的態(tài)度自持。對(duì)他來(lái)說(shuō)．金錢是真實(shí)的，股票也真實(shí)的——并從此而接受了“安全邊際”的原則。

沃爾特的投資組合極為分散，目前擁有的股票遠(yuǎn)越過(guò)100支。他了解如何選股，將價(jià)格遠(yuǎn)低于其價(jià)值者出售給私人投資者。這便是他所做的一切。他不擔(dān)心目前是不是一月份，不在乎今天是不是星期一，也不關(guān)心今年是不是大選年。他的想法非常單純，如果某家公司值一美元，若我能夠以40美分買進(jìn)，我遲早會(huì)獲利。他便是如此不斷地行動(dòng)：他所持有的股票種類遠(yuǎn)比我的多——而且比我更不關(guān)心企業(yè)的本質(zhì)；我對(duì)沃爾特似乎沒(méi)有太大的影響力。這是他的長(zhǎng)處之—，沒(méi)有人能夠?qū)λa(chǎn)生足夠的影響力。

附圖：沃爾特·施洛斯1966-1984年投資業(yè)績(jī)

注：原文發(fā)表時(shí)間2012-04-23，因?yàn)樾吕瞬┛臀恼乱呀?jīng)無(wú)法顯示，所以重新在雪球發(fā)布。

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