一、毛利率變化帶來的邊界認知——行業(yè)供給位置對風(fēng)電企業(yè)及投資人都不友好

獲利能力從主要指標(biāo)數(shù)據(jù)來看，三一重能最好，凈利率三年都超13%，明陽智能排第二，金風(fēng)科技三年平均看的話只是三一重能的一半。此圖未把運達股份放進去，連續(xù)五年凈利率未過3.63%。

(資料圖)

這張圖也可以說明風(fēng)電行業(yè)的一些癥狀：

1、產(chǎn)品差異性不明顯：隨著風(fēng)電平價，即技術(shù)疊代加快與逐成熟，風(fēng)場資源競爭激烈，行業(yè)的凈利率都不好。而且是逐年下降的。需要注意的是，自己在生產(chǎn)端產(chǎn)業(yè)鏈較好的，凈利率較高，從一些能源信息網(wǎng)的情況梳理，數(shù)據(jù)顯示應(yīng)該是明陽智能更好，但從各家年報看，三一重能最好，球上有投資人認為三一重能在質(zhì)量方面可能排不到前面（這一點，我無從證偽）。

2、規(guī)模帶來的利潤增長率：這張圖并未列入各企業(yè)利潤增長率增長情況，明陽智能除2022年，三年利潤增長率超67%以上，且有二年超近100%；金風(fēng)的數(shù)據(jù)不太好，2022年增長率為負，后二年16.6%、34%；三一重能2019年超一倍，2020年超近十倍，運達股份2020年超0.6倍，2021年超近二倍。這至少說明一點，如此低的凈利率，能有如此的利潤增長率，市場在短期內(nèi)出現(xiàn)了一個裝機的高峰，各家企業(yè)在以量取勝，以前大碗吃肉的風(fēng)光時段以不再了。

3、進入供給位置第三周期：供過于求。想要在這個周期脫穎而出，得從技術(shù)上超人一等，這非常不易。

4、企業(yè)怎樣度過這個寒冬：要么側(cè)重“光風(fēng)儲一體化+風(fēng)電場自營”積累身家，要么技術(shù)高人一籌。二者都不是短期內(nèi)可以解決的，不能解決的話，大家就只有以量積利，搶奪資源，短期內(nèi)還是卷，從陸風(fēng)卷到海上。而且自營風(fēng)電場有二個條件，一是能拿到的場地資源，這非常不易，二是資本實力（我看到明陽智能的年報所述，戰(zhàn)略定位上，自營風(fēng)電場在10%附近，說明資本是一大難題）。

總體感覺是，此時期，行業(yè)位置對誰都不友好：

1、對風(fēng)電企業(yè)并不友好：要有資本實力，要有場地資源（自營風(fēng)電場），要有技術(shù)降本來搶單，要有產(chǎn)能來以量充利潤，“下游端”還要受氣。

2、對投資人不友好：大體在大A，成長型行業(yè)或企業(yè)，如果市盈率要超20%，企業(yè)的利潤增長率彈性無論如何要超20%，否則的話，成了價值型企業(yè)，像一些舊資產(chǎn)制造業(yè)，市盈率只能在10PE，這樣看，接下來的投資變得非常不友好于投資人，因為事實上，目前的風(fēng)電行業(yè)利潤增長率已經(jīng)從之前的上漲一倍或十倍或0.5倍，在接近20%這根業(yè)績彈性線，也是成長線。

大資本是現(xiàn)實的，不超20%的利潤增長率，想給你幾十倍的PE，他們不敢做這樣的預(yù)測。業(yè)績彈性20%以上，是非常好的成長指標(biāo)。當(dāng)然，要注意周期與持續(xù)性。

我化了幾天時間梳理了一下風(fēng)電裝機的增量。

部分摘錄：

1、土地資源規(guī)模不是風(fēng)電開發(fā)建設(shè)用地的限制性因素，主要限制來自于政策性因素。

2、按照現(xiàn)有政策，受建設(shè)用地指標(biāo)限制，風(fēng)電項目用地審批納規(guī)程序非常繁瑣。

中東南部風(fēng)電開發(fā)還存在并網(wǎng)方面的阻礙，包括并網(wǎng)辦理流程長、接入側(cè)細則不清晰、并網(wǎng)協(xié)調(diào)復(fù)雜。

“千鄉(xiāng)萬村馭風(fēng)行動”中的10億千瓦（1000 GW）就側(cè)重在中東南部省份，顯有零散+低門檻+地方政府關(guān)系特征，跟光伏進萬家一個模版特質(zhì)，最終的導(dǎo)向，我預(yù)測的是，毛利率還要降，門檻是最低的。另外的2000 GW，按我們的國情，非常難。

中國海風(fēng)規(guī)劃，海風(fēng)資源規(guī)劃空間400GW，其中近海100GW，深遠海300GW。

另從雪球文章數(shù)據(jù)，我國海上風(fēng)電潛在可供開發(fā)資源接近3000GW，其中50米水深以內(nèi)的固定式海風(fēng)資源1400GW，漂浮式海風(fēng)資源1582GW。

大家先盯著這400GW，這部份容易內(nèi)卷，再延伸就看大家的八仙過海的技術(shù)了。

（我大體梳理有20多頁，所以不展開）

小邊界是：誰過不了技術(shù)關(guān)，就得靠資本實力及產(chǎn)能以量積利，經(jīng)營模式苦逼行業(yè)，真不是那么容易拼出龍頭的。當(dāng)然這個行業(yè)拼出龍頭，僅技術(shù)是不行的，還得看清未來的路，事實上，這要非常深厚的對行業(yè)理解的功底。

1、明陽智能2022年風(fēng)機及相關(guān)產(chǎn)品配件毛利率是17.77%

2、金風(fēng)科技2022年風(fēng)機及相關(guān)產(chǎn)品配件毛利是多少？6.23%。那為什么金風(fēng)科技2022年的毛利能達5.25%，因為風(fēng)電場開發(fā)運營毛利達65.39%，可以平滑利潤。

3、三一重能2022年風(fēng)機及相關(guān)產(chǎn)品配件毛利率無從查實。

4、運達就不用看了，整體凈利率都極少過3%。

總體感覺是太累太苦。

1、金風(fēng)風(fēng)電場營運毛利率65.39%，金風(fēng)2023年Q1的利潤為何可以為正？待售資產(chǎn)風(fēng)電場股權(quán)交割賣了12.98億，我們可以從2023年一季報中查實。在手自營有1.74GW。在建2.63GW。

2、明陽智能風(fēng)電場營運毛利在2021年的基礎(chǔ)上降了6.79個點，目前毛利率59.88%。占營收的4.34%，在營1.5GW，2022年搞了13多億，毛利就有近8億，在建2.15GW。

3、三一重能風(fēng)電場營運毛利率達70.57%，如此之高，恐怕跟消納位置好有關(guān)，占營收的4.83%。

4、運達股份2022年發(fā)電收入2.58億，毛利率55.68%，毛利有1.43億，運達2022年凈利是6.16個億，風(fēng)電場營運得到的利潤占了總利潤五分之一了。

1、想要不被內(nèi)卷拖死，這是走過行業(yè)寒冬的必備之鑰，但風(fēng)場秉異資源非常難，不要說秉異了，有這樣的風(fēng)場資源目前看，在土地價格上及各地政府關(guān)系上就得有一火拼。

2、企業(yè)資本實力，要不能不會有明陽年報中所述的，邊建邊賣求生為主，控制在10%附近，明陽智能目前在手的風(fēng)電場資源在10GW附近。

3、邊緣風(fēng)電企業(yè)可能更難，不論技術(shù)路徑，還是資本實力等方面來看。行業(yè)正在從第三供給位置走向第四供給位置，出龍頭的位置，排名靠前的誰會那么仁慈？當(dāng)然不排除因為搶裝高峰加上技術(shù)疊代，有些配件產(chǎn)能無法達到，內(nèi)卷收峰。

1、運達股份2018年一季凈利率-29.37%，第二季轉(zhuǎn)正。

2、明陽智能2018年、2017年一季凈利率-19.9%、-3.57%，第二季轉(zhuǎn)正。

小邊界：

1、說明行業(yè)確實存在營收交付方面的跨季問題，最大的一點可能來于營運驗證這個時間跨度。行業(yè)有行業(yè)的特征。

2、金風(fēng)科技2023年Q1毛利率25.23%，凈利率達22.88%，我們該怎樣去理性思考，這幾年它哪年的凈利率能達7%？2022年的毛利率只有6.23%，更何況大家都忙著搶市占率搶資源。

3、三一重能2023年Q1毛利率29%，凈利率達30.86%，怎么看，是不是要來個漲停？

1、對投資人不友好：行業(yè)進入了供過于求周期，企業(yè)業(yè)績彈性超20%帶來非常大的不確定，而這點至于成長性企業(yè)是一個關(guān)鍵性特質(zhì)，否則很難拿到超20的PE。

2、對企業(yè)不友好：此時期要拼資本實力以量博利；又要快速疊代技術(shù)做到產(chǎn)品有差異性，從而站到頭倍位置；又要搶風(fēng)場營運資源從而擁有走過行業(yè)寒冬的必備之鑰。

明陽與三一重能現(xiàn)在勝出（部分產(chǎn)品自產(chǎn)部分）。

金風(fēng)沒了優(yōu)勢，全靠量，三一重能與明陽的利潤率因為產(chǎn)業(yè)鏈原因得利更多，但后二者必須產(chǎn)能擴大，才可以在陸風(fēng)上超越金風(fēng)。有可能三者在陸風(fēng)上永無寧日。

每個行業(yè)，只要時代使命沒有完成，在某個創(chuàng)業(yè)段都有陣痛，但都有未來。從供不應(yīng)求，到產(chǎn)能擴張，到供過于求，到技術(shù)出現(xiàn)產(chǎn)品差異性（也包括產(chǎn)品的最終落腳點，例風(fēng)電儲光一體化+海洋牧場+）。我沒看到哪個行業(yè)被卷沒了，還是得有真正的行業(yè)企業(yè)家走出來，企業(yè)文化很重要。明陽的張傳衛(wèi)今年拖到四月底發(fā)年報，沒有預(yù)報；回購在20元；董秘機械式回復(fù)等，這些投資之怒，是不是明陽企業(yè)文化的一部分玩疾？企業(yè)文化是管制度管不到的地方。

1、不是我而是大A對估值的理解習(xí)慣，成長型企業(yè)或行業(yè)，它理應(yīng)超20%的利潤增長率，才能拿到超20的pe。目前位置，跌下去是利潤距離，不跌就是本份，所以沒啥恐怕與貪婪之心。

2、那么未來的兌現(xiàn)距離怎樣獲取

靠企業(yè)的實力說話，所以就到了選股先行業(yè)再選企業(yè)的時間節(jié)點，行業(yè)是時代資產(chǎn)（當(dāng)然不幸它的第三供給位置能得太快），但幸好它的市場量不錯，還有一個30.60作支撐呢，有政策力度。最起碼吧，能保持在15%的利潤增長的話，拿15PE。確實還是對投資人不友好，但我不預(yù)測趨勢，A股尿性重。好的時候好上天，差的時候明明有價值偏要跌停。我可能比較保守。這保守會誤不少抄作業(yè)的投資人，各人邊界不同，其實我心理還是認為企業(yè)利潤是可以超20%的，但不好講，只能在心里作這個尺度。如果超20%（實指企業(yè)業(yè)績彈性），兌現(xiàn)距離還是不錯的。

我認為明陽智能有一定的優(yōu)勢

1、海風(fēng)方面它有一定的技術(shù)積累，可能超一些企業(yè)幾年。

2、陸風(fēng)上，它的自供產(chǎn)品可以降本。

3、自營風(fēng)電場可以度寒冬。

4、光風(fēng)儲氫一體化、海洋牧場+是最終的未來行業(yè)之路，明陽智能理解的比一些企業(yè)早。技術(shù)只是一時讓對手恨之入骨，這行業(yè)技術(shù)早晚大家都會獲取，行業(yè)門檻不高，但超越幾年的技術(shù)就是競爭路上最大的王者之氣，這得比別人多拿多少資源多少利潤從而多刷多少市占率。

5、海外市場是否因為對手的理解力從而反包明陽？我認為到海外更得有技術(shù)而不是風(fēng)電場自營或去內(nèi)卷，這不符商業(yè)規(guī)律，而且行業(yè)的最終選項在“光風(fēng)儲氫一體化+海洋牧場+”。

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