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股東問：

(相關資料圖)

巴菲特先生，在你的股東信和其他文章中，你說你喜歡那些能夠利用大量資本獲得高回報的企業。

芒格先生，在你的文章和演講上，你說喜歡投資于只需要很少資本的公司。

我在想，這些說法是不是有矛盾，或者它們是同一枚硬幣的兩面？如果你們能詳細說明，那就太好了。

巴菲特：

當然，這是個好問題。理想的企業是能夠獲得非常高的資本回報，并且能夠讓產生的資本繼續這種高回報，我的意思是，這種企業變成了一個復利機器。

因此，如果你能把一億美元投入一家公司，而這家公司的年利潤是這筆資本的20%，比如說2000萬美元，最理想情況是，它將能夠在下一年從1.2億中獲得20%的利潤，以及在下下一年從1.44億中獲利20%，以此類推。

也就是說，隨著時間推移，你可以以相同的回報率不斷地重新配置資本。

但這樣的企業非常、非常、非常少，不幸的是，大多數好的企業，都不能容納太多資本，拿可口可樂或喜詩糖果來說，它們不需要太多資本。

它們的增量資本不會產生任何回報，它們的一些偉大的無形資產在產生基本回報。

因此，我們會更喜歡可以在保持現有盈利率的基礎上，可以繼續重新投入資本的企業，我的意思是，我們希望現在有一項業務能在1億美元的基礎上賺取20%的利潤，如果我們再投入10億美元，它就能多賺20%。

但就像我說的，這種生意太少了，有很多企業有這樣的承諾，但我們幾乎從未看到過它們實現它們的承諾，有過幾次，但不多。

大多數大公司都能賺很多錢，但它們不會有大量的機會來用增量資本來賺取高回報。

你知道，我們可以在喜詩糖果部署X的資金并賺很多錢，但如果我們投入5X，我們也賺不到更多的錢了，我們可以在布法羅新聞上獲得高回報，但如果我們試圖讓投入擴大5倍，我們也賺不到更多的錢了。

他們只是沒有機會利用增量資本，我們期待他們可以做到，但他們沒有。

所以我們在理論上更偏好那些能夠用增量資本來賺取高回報、賺取越來越多的錢的企業。但你所看到的是，我們收購的企業，獲得了良好的資本回報，但對于增量資本，它們沒辦法賺取像它們在原有業務上的高回報率。

現在，我們在伯克希爾的結構的一個好處是，我們的有些生意可以獲得良好回報，但沒有機會用增量資金上獲得同樣的回報，我們可以用這些生意賺到的錢去收購更多的企業。

通常情況下，如果你從事報紙出版，這個行業多年來一直是一個非常棒的行業，你自己投入的資本獲得了驚人的回報。

但如果你出去收購其他報紙，你必須付出非常昂貴的價格，而且因此你不能獲得很大的增量資本回報。

但從事這一行的人覺得，他們唯一知道的就是報紙出版或其它媒體，所以他們覺得自己的選擇有限。

而我們可以把錢轉移到任何有意義的地方，這是我們結構的一個優勢，我們能否做好這件事是另一個問題。

我們可以拿我們的好生意喜詩糖果舉例，自從1972年以來，喜詩糖果已經為我們創造了大概10億美元的稅前利潤。

如果我們試圖把錢繼續花在糖果生意中，隨著時間的推移，我們會得到糟糕的回報，但因為我們把它產生的資金做了很好的利用，用于收購一些其他的好生意，我們的回報率依舊很高，這是伯克希爾結構的一個優勢。

查理？

芒格：

是的，如果你經營一家不錯的企業，但不是非常好的企業，它們往往被分為兩類。

一種情況是，它所報告的全部利潤在年底都以現金盈余的形式存在，你可以把它從生意中拿出來，即使沒有這些資金，它的生意也會跟把它留在生意中一樣好。

第二個情況是，它能產生所投入資本的12%的回報率，但從來沒有任何自由現金，這讓我想起了老朋友約翰·安德森的二手建筑設備生意，他常說，“在我的生意里，每年你都會盈利，而這些盈利都在院子里生銹。”

有很多這樣的生意，只是為了維持現狀，他們就必須不斷投入，從來沒有產生任何現金。

這種生意不能讓總部把所有的現金都拿出來投資到其他地方，我們討厭這種生意，你不認為這是一個公平的說法嗎？

巴菲特：

是的，這是一個公平的說法，我們希望能夠調動現金，讓它找到最佳用途，而且你知道，那就是我們的工作，有時我們會找到好的用途。

如果我們的每一個偉大的企業，都有辦法以很高的回報率配置額外的資本，這將是最棒的，但我們沒有看到這種情況經常發生。

而且，坦白地說，這種情況基本不會發生，比如吉列有一個很棒的剃須刀和刀片業務，它非常棒，但它不可能把在剃須刀和刀片業務上賺到的錢再投入賺取更多的資金。

因為這項業務不需要那么多資本，雖然它們必須投入一些資金，但與利潤相比，這只是杯水車薪。

于是，人們就想出去收購其他企業，當然，這也是查理和我在面對這種情況時所做的，但我們認為，總體而言，美國的企業在重新部署資本方面的平均成功率并不高，然而，這是我們每天都在做的事情。

從某種意義上說，我們對讓我們走到今天這一步的程序進行了抨擊，這樣說公平嗎（股東笑）？

出自2003年伯克希爾股東大會下午場第23個問答，大唐煉金師翻譯于2023年7月2日。

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