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【白藥的變與不變】2023年6月21日，云南白藥公告，持有云南白藥股份 99,916,513 股（占本公司總股本比例 5.56%）的股東江蘇魚躍計劃在 2023 年 7 月 17 日至 2024年 1 月 13 日期間以競價交易方式減持本公司股份不超過 35,937,250 股（占本公司總股本比例不超過 2%）。1、股票減持的影響江蘇魚躍減持原因：經營發展及自身資金需要。股份來源：認購 2019 年云南白藥集團股份有限公司吸收合并云南白藥控股有限公司增發的新股及 2022 年云南白藥分配紅股取得的股份。正常減持行為，可能對股價有點影響，對企業生產經營沒什么實質影響。2、小米股價的影響2022年報持有1.1億股（10.94港元/股），投資成本16.32億，持股期初市值17.01億，期末市值10.78億，全年浮虧-6.22億。3年小米總投資收益10.78-16.32+0.43=-5.11億。截止2023年6月23日，小米收盤股價9.99港幣，比2022年底10.94港幣，下跌-9%。白藥持股2022年底持股市值10.78億，股價下跌后持股市值約為10.78×9.99/10.94=9.84億。小米總投資收益9.84-16.32+0.43=-6.05億。又多虧損了約1億。可見，投資賺錢在公開操作沒有股神，用大錢賺錢是非常難的一件事情。3、白藥的凈資產收益率變化白藥的凈利潤、凈資產、凈資產收益率分別為：2012年，15.82億，71.18億，24.77%；2013年，23.22億，90.29億，23.28%；2014年，25.06億，112.95億，22.76%；2015年，27.71億，135.28億，21.17%；2016年，29.2億，158.44億，18.52%；2017年，31.45億，181.43億，16.41%；2018年，34.94億，400.06億，15.36%；（混改帶來的新增資金增加凈資產）2019年，41.84億，381億，7.69%；2020年，55.16億，383.44億，7.6%；2021年，28.04億，384.35億，9.02%；2022年，30.01億，385.27億，8.47%。可見，白藥由于混改，帶來新增資金增加凈資產后，盈利能力沒有增加，凈利潤增速碰到瓶頸，反而因為炒股、對外投資降低了凈資產收益率。凈資產收益率由原來的長期平均20%以上，下降到10%以下，急需找到新增盈利曲線，來提升凈資產收益率。云南白藥的醫藥工業，常年保持65%左右的毛利率、20%以上的凈利率和25%以上的凈資產收益率，妥妥的賺錢機器。（財報上直觀的數據不一定準確，剝離非主營業務，看企業核心業務的盈利能力）毛估估推算一下，核心醫藥工業里的健康品事業部，主要是白藥牙膏也是53%的毛利率和45%的凈利率。可以說出類拔萃了。白藥牙膏主要是中高端消費，在目前的經濟形式下，也不知道盈利能力會下降到多少？白藥股票分紅率是90%，凈資產收益率7.18%以上是及格線，相當于十年回本的生意思維，最好凈資產收益率能達到15%以上。如果用合理價格買到了凈資產收益率提升的關鍵變化時刻，那你就可以享受凈資產收益率提升帶來的凈資產價格重估收益，還可以享受未來穩定下來的高凈資產收益率的長期復利收益。4、對比低總價貼膏的羚銳制藥羚銳制藥的凈利潤、凈資產、凈資產收益率分別為：2012年，0.42億，6.97億，4.49%；2013年，1.05億，9.85億，5.93%；2014年，0.76億，15.61億，6.12%；2015年，1.32億，17.45億，7.48%；2016年，3.46億，21.12億，7.71%；2017年，2.17億，22.04億，9.43%；2018年，2.43億，20.94億，11.3%；（之前無投資價值）2019年，2.94億，22.2億，13.03%；（管理層變更，企二代熊偉接班，經營持續改善）2020年，3.26億，23.22億，13.19%；2021年，3.62億，22.87億，15.63%；（關鍵性變化：凈資產收益率達到15%，長期投資回報率的機會）2022年，4.65億，25.58億，16.95%。可見，羚銳一方面受益于低總價貼膏的產品提價，普通貼膏有4毛提價到7毛，提價幅度7/4=1.75，75%。另一方面得益于管理層更替帶來的進擊力，改革營銷渠道，采取產品跟隨戰略，多元化相關產品也開始放量。同時公司分紅慷慨，2019年股價9.9元，分紅0.3元/股；2020年股價8.47元，分紅0.4元/股；2021年股價15.8元，分紅0.5元/股；2022年股價13.04元，分紅0.6元/股。這樣就導致凈資產收益率的提升變化，從而享受凈資產收益率提升帶來的凈資產價格重估收益，還可以享受未來穩定下來的高凈資產收益率的長期復利收益。5、白藥的需求變化云南白藥面向未來的新思維時，董明將其概括成“三量兩化一驅動”。董明表示，所謂“三量”，即存量、增量和變量，存量是堅定不移地把中藥傳承創新做好，從臨床出發，從真正解決老百姓、患者的需求出發，持續做中藥的創新；增量，是指云南白藥要逐漸變成一家生態企業，使命是在老齡化社會中提高生活質量、系統性解決問題，而現在聚焦的生態主要指口腔、骨傷、皮膚以及女性等領域的管理生態；變量，是結合現在新的科技和新的發展方法，創造新的發展路線。“兩化”是指數字化和智能化。“驅動”，指從產品驅動轉為戰略驅動。在老齡化時代趨勢下，白藥管理層更替，加上犯了一系列錯誤，還看不到找到新增盈利點的希望。但白藥有壟斷配方，商業模式不錯，也是躺贏的生意。在過去對白藥企業經營的分析判斷上，先對管理層和商業模式評估，并根據這些認識去預判哪個企業可以脫穎而出。這是先定性后定量。可見，沒有定量的定性：容易陷入假大空。沒有定性的定量：容易陷入教條僵化。好的投資兩者都重要。但投資白藥的體會，必須具體到特定的企業，用數據對投資目標進行定量分析，才可以投資。買股票就是買資產，未來白藥如果出現凈資產收益率的持續提升，那就是非常好的投資機會，維持現狀只能獲得8%的長期投資回報率，只能跑贏通脹。在企業經營動態變化的過程中，選擇比努力更重要，邊走邊觀察吧！——2023.6.25

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