公司簡介

2007年石基信息在交易所敲鐘的時候，1963年出生，武漢大學空間物理系畢業的李仲初估計沒想到日后一紙希爾頓的合同就值資本市值贈予50億市值 ，要知道當年石基上市之日的市值也才50億不到，上市至今16年取得年化接近14%的收益率，也不可謂不優秀。1963年這個時間點，不知道還是否有人記得另外三位幾乎同歲的管理軟件泰斗，我在前文分析時說過，他們是用友網絡的王文京、金蝶國際的徐少春、以及廣聯達的刁志中。不得不佩服這些人的眼界和能力，也不得不贊嘆時代賜予不同人相似命運的奇妙。

1998年，35歲的李老板離開航天某研究院創立了石基信息，專門成立酒店信息系統的建設與軟件開發，然后用10年的時間發展上市，然后又用了10年時間，成為酒店、零售、餐飲、休閑娛樂等四個行業的大企業，阿里定增入股，高估值投資子公司石基零售，市值一度逼近700億人民幣，然后大步邁向國際市場，和Oracle巨頭搶奪市場，海闊天空，確實不得不令人佩服。

(資料圖)

業務簡介

如果我們打開公司年報或者官網，馬上就會看到一堆云里霧里的專有名詞：比如SEP、PMS、CRS、POS、XMS、SPS、Cambridge……這很正常，仔細梳理下來其實包括幾塊：

1. 酒店管理系統 1.1 收益管理 1.2 客戶管理 1.3 前臺管理1.4 行程管理 1.5 后臺管理 1.6 分析報告管理 1.7 中央預訂系統 1.8 休閑娛樂管理 1.9 賓客聲譽管理 1.10 分銷管理 1.11 支付2. 零售管理系統 2.1 小型零售 2.1.1 超市 2.1.2 食品雜貨店 2.1.3 服裝店 2.2 中型零售超市 2.2.1 百貨 2.2.2 特種商品店 2.3 大型零售 2.3.1 服裝 2.3.2 特種商品店 2.3.3 便利店3. 餐飲管理系統4. 休閑娛樂管理系統5. 硬件配套系統

酒店管理系統

石基信息主要收入來源于酒店管理系統，區別于傳統軟件的客戶端管理系統，酒店管理系統已經從傳統的前臺管理系統變成集各大模塊為一體的大型管理系統，底層架構也從傳統CS架構轉變成為微服務和API接口為主體Saas云服務，目前國際客戶開始往云端轉移。按照公司說法是：

服務客戶總量依然超過 13,000 家，其中大部分為星級酒店或中端以上酒店，公司自主酒店軟件在中國五星級酒店市場的占有率超過 60%（至少使用了一種石基自主酒店軟件），在中國高星級酒店市場居領先地位。在海外有大約8萬家酒店正在使用石基各種各樣的酒店信息系統子系統。

零售系統

目前也在saas云化，但國內各大零售商轉變還不太積極。按照公司說法是：

在中國零售信息化市場，公司已經成為中國整個零售業信息系統的領導者，擁有從事中小微零售企業信息系統業務的控股子公司思迅軟件，以及從事規模化零售信息系統業務的控股子公司石基零售及其下屬全資或控股子公司石基大商、長益科技、富基信息、上海時運、廣州合光，此外控股子公司海石商用公司也有一定規模的零售信息系統業務，累計零售客戶門店總量約 60 萬家，占中國連鎖百強和超市百強企業客戶群近一半的市場份額。

餐飲管理系統

這一塊已經沒啥可說的，基本上都已經云化，國內有微盟有贊這樣的上市公司，也有大量的正規軍，競爭激烈，高度分散。按照公司說法如下：

在中國餐飲信息化行業高度分散的局勢下，公司通過有效整合旗下品牌，中高端、連鎖餐飲用戶數量已超過 1 萬家，標準化餐飲用戶約 20 萬家，無論在國內中高端及連鎖餐飲市場還是在整個餐飲信息化市場的占有率均處于相對領先水平。

休閑娛樂管理

目前客戶較少，收入較低。公司是這樣描述的：

在休閑娛樂信息系統行業，公司目的地事業部致力于為大型主題公園、景區旅游小鎮等復合型業態文化旅游目的地提供整體信息化管理解決方案，景點門票信息系統市場競爭激烈，公司在大型主題公園和集團化大型旅游目的地項目市場居領先地位。

硬件配套系統

包括收銀機、打印機、POS機、自助設備等等，公司POS機品牌連續蟬聯市場第一。但這塊毛利率，凈利潤少，嚴重依賴以上軟件業務的展開，也就不展開提了。

無疑，無論哪個行業，公司都理直氣壯地認為自己處于行業領先地位。

最后值得一提的是，公司還有稅務管理、開票管理系統、以及財務系統，業務量較小，不提。

石基的快速成長之迷

如果說有在我看過的所有企業中，誰最會利用資本市場發展壯大，藍色光標說自己第二，估計沒人敢說第一；但如果說不僅利用資本市場做大，還做的有聲有色，順風順水的，石基說自己第二，估計沒人敢說自己第一。

我們知道石基是做酒店信息管理系統起家，那后來的零售、餐飲、休閑娛樂以及海外酒店信息系統又是如何快速發展并做大的呢？公司自己研發嗎？問題扔到李老板那，李老板用他極具穿透力的眼光看著遠方，冥思良久，然后用低沉的聲音說了一個字：買。隨后公司就開始了轟轟烈烈的買買買，公司用實力證明了這是一條捷徑。

2011年，收購1家公司股權，并購控股1家公司，共投資1.01億元。包括南京銀石(銀聯支付)、迅付科技(支付)；介入支付領域。

2012年，收購2家公司股權、并購控股1家公司，共投資0.75億元。包括西軟科技(純本地酒店系統)、正品貴德（餐飲系統）；介入餐飲領域。

2013年，收購1家公司股權、并購控股3家公司，共投資7.05億元。包括迅付信息（支付）、Infrasys International Limited（餐飲系統）、中國電子器件（硬件配套系統）、萬國思迅（中小微零售）；公司介入硬件配套銷售領域以及零售領域。

2014年，收購1家公司股權、并購控股1家公司，共投資0.10億元。包括SnapShot（海外酒店系統）；公司介入海外酒店分析管理系統。

2015年，收購2家公司股權、并購控股5家公司，共投資3.98億元。包括SnapShot（海外酒店系統）、Galasys PLC（景區旅游管理系統）、浩華（酒店旅游咨詢顧問）、萬達控股（千里馬、純本地酒店系統）、科傳控股（零售）、Etfu（零售，后改名叫富基信息）；公司介入休閑娛樂領域，進一步加強零售領域。

2015年年底，公司定增終于塵埃落定。阿里系以其一貫的有錢不拘小節的模式，2014年9月接近24億在公司扣非PE-TTM高達70倍的情況下入股石基信息13.02%的股份。不過事后看這筆投資還是賺了很多，因為很快就迎來了2015年的大牛市，然后2018年阿里再次重拳支持，2023年AI再起，這筆投資依舊賺了30來億。

2016年，有錢后的石基完成9家公司的并購控股，共投資9.11億。包括SnapShot9（海外酒店系統）、海信商用（零售）、上海時運（零售）、長益科技（零售）、GK（Great Kylin Investment，投資控股及顧問）、Heras（基于云的酒店管理系統）。公司進入海外酒店云系統、進一步加強零售領域。至此公司在年報里給出了一段激動人心的話：

目前，通過過去多年的對外投資與并購，公司全資擁有Efuture 公司和長益科技，參股科傳控股和海信商用，控股思迅軟件、上海時運，公司已經成為中國整個零售業信息系統的領導者，可為整個中國零售業提供從低端到高端，從個體便利店到大型連鎖的覆蓋所有零售業態的信息系統解決方案。

2017年，公司收購2家公司，共投資約3.5億。包括Galasys PLC（景區旅游管理）、RRSA（Review Rank S.A.，賓客聲譽管理系統）。進一步加強景區旅游管理系統，以及接入酒店聲譽管理系統。另外公司將2016年1.5億收購過來的GK以1.7億出售，稍微賺了一點點。

2018年2月8日，石基將收購過來的長益科技(100%，6.3億收購)、富基信息(56.49%， 1.31億收購)、上海時運（100%， 0.12億收購）、科傳控股（30%，0.82億）打包進入石基零售，然后以30.5億的價格將38%的股權賣給阿里石基。2018年石基零售一共4億營業額，阿里再次發揮有錢不拘小節的傳統，以80億估值，高達20PS在一級市場購買了這筆投資。這幾家企業也都不過是最近兩三年收購過來的，一共也就花了8.6億（我來回算了好幾遍，不知是否有遺漏，望有更多了解的朋友指正。）

2018年6月26日，石基將收購過來的迅付信息（22.5%，2010年、2012年兩筆收購共花費5250萬收購）以2.475億的價格賣給深圳盒子，七八年的時間收益率達372%。

2018年，收購2家公司股權，并購控股5家公司，共投資約6億元。包括SnapShot（海外酒店系統，最終完成100%控股）、廣州合光（零售）、CONCEPTEKSISTEMAS DE INFORMA??O S.A（高爾夫水療）、Stay Touch（基于云端的移動酒店管理系統）、追溯云（云平臺）。進一步加強零售、休閑娛樂以及酒店管理系統。至此，公司在年報里給出了一段更為激動人心的話：

此外，為了將公司高端酒店信息系統業務向 海外市場拓展，公司設立了一系列海外全資子公司，包括Shiji (US) Ltd.（以下簡稱“石基美國”）、Shiji GmbH （以下簡稱“石基歐洲”）、Shiji( Macau) Limited（以下簡稱“石基澳門”）、Shiji (Singapore) Pte. Ltd.（以下簡稱“石基新加坡”）、SHIJI (AUSTRALIA) PTY LTD（以下簡稱“石基澳大利亞”）、Shiji Malaysia Sdn Bhd （以下簡稱“石基馬來西亞”）、Shiji Japan株式會社（以下簡稱“石基日本”）、Shiji Middle East-FZ LLC（以 下簡稱“石基中東”）、Shiji( Thailand) Limited（以下簡稱“石基泰國”）、Shiji Slovakia s.r.o（以下簡稱“石 基斯洛伐克”）、Shiji (India) LLP（以下簡稱“石基印度”）等。以上公司的收購與設立均有助于加速公司通過數據服務實現平臺戰略。

2019年，收購2家公司股權，并購控股5家公司，共投資約6億元。包括Touchpeak（支付解決）、拓易科技（酒店餐飲系統）、石基商用（零售流通）、Ice Portal Inc.（視覺內容管理）、Quick Check Ltd.（酒店支付和集成）、科碼先鋒（電商服務商）。進一步加強海外酒店系統、同時布局電商系統。

2020年，公司因為美國安全原因，處置掉StayTouch股份，處置價格為9500萬元，造成年度虧損約1.7億元。

2021年，收購3家公司股權，總投資約0.2億元。

2021年4月2日，思迅科技10%股份作價4.5億出售給云鑫投資，估值45億（2013年公司2.05億收購其75%股份）。

2021年12月30日，石基美國將其持有的Kalibri全部33.2071%股權以1450萬美元的轉讓價格出售與Kfive公司，2017年投資約2600萬人民幣。

2022年，公司終于是完全消停了下來。

公司海外酒店信息系統業務也純靠收購，按公司說法從2015年開始轉型，到現在花費數億美元搭建了一套純云端的PMS系統。對于其取得的成就，公司是這樣描述的：

新一代云架構的酒店信息管理系統 “石基企業平臺-酒店業解決方案[The Shiji Enterprise Platform-Hospitality Solutions]”推出后在歐洲和亞太地區上線一定數量酒店的同時，已經簽約三家國際標桿客戶半島、洲際和朗廷酒店集團，并均已完成示范酒店的系統切換工作，公司已經具備將石基企業平臺全面推向全球國際酒店集團的能力，截至2022年6月底石基企業平臺已在全球上線31家酒店。

對于有沒有競爭對手，公司是這樣說的：

目前還沒有看到市場上存在類似的產品，特別是數據安全、平臺化、全球化部署等方面，沒有類似的產品。競爭對手的產品還只停留在功能方面，或者把傳統系統放在云端托管。

而于此同時，公司通過幾家公司并購，從無到有建立了整套餐飲系統POS，對于取得的成就，公司對此是這樣說的：

Cloud已陸續獲得超過十家知名酒店集團的嚴格測試與評標認證，其中包括全球影響力TOP5的酒店集團中的三家，并在這些集團中不斷拓展上線，成為全球主要酒店餐飲信息系統提供商之一，產品和技術處于全球酒店行業相對領先地位，截至2022年6月底云POS產品上線總客戶數2586家。

截至 2021 年 6 月底，Infrasys Cloud 已經上線 2000 多個酒店及餐廳，因為洲際、凱悅、萬豪等已經選了我們作為其全球標準，至少在亞太地區基本沒有對手，我們的餐飲信息系統與現在老一代餐飲信息系統相比的優勢，一是移動，二是云的，三是背后強大的石基數據平臺能夠支持酒店集團對所有的數據的分析，想分析到哪個層次就能分析到哪個層次。

從結果看石基信息上市后，短短十年時間，就從國內酒店信息管理系統擴展、零售從低端到高端全覆蓋、餐飲POS全球極具影響力、以及休閑娛樂多個行業，然后又花費了六七年時間花費數億美元在海外建立了上千人的團隊，覆蓋30多個主要國家，海外PMS云平臺不僅簽約三個標桿客戶，還領先競爭對手一個時代，單純從公司給出的這份業績個人認為可以寫入商業并購史了，著實迷人。

還原原本的石基

考慮到阿里2014年參與到石基的定增，我們以2013年和2022年共十年作為參考點。

先看凈利潤（如下圖），公司從2013年3.60億，發展到2012年的-7.79億（其中有約5個億的商譽減值），考慮到三年疫情的影響，公司2019年也只有3.68億的凈利潤，也就是整體上公司的凈利潤并沒有因為大量的并購而導致凈利潤的上升。

再看公司的貨幣資金和分紅情況（如下面兩張圖），考慮到公司近乎0的銀行負債， 貨幣資金的變化直接反映了公司多年經營的現金情況。10年時間，公司貨幣資金從4.03億漲到46.87億，增加42.84億，考慮到阿里定增23.72億，石基零售38%股權售賣30.5億，兩者合計有53.52億。也就是說公司發展10年，非但沒有現金結余，反而還少了約4個億（貨幣資金減少10.5億，分紅6.4億），公司所有運營所得資金外加4個億全部用在了并購和擴張上面。

伴隨著公司的大筆并購以及大筆融資，公司的加權ROE（如下圖）卻在一路狂跌，雖然公司一直說自己在持續投入，但依舊掩蓋不了自身資產收益率持續下降的事實。

但從貨幣資金的角度看，公司雖然完成了如此多的并購，但公司卻創造出神話般的融資，無疑這得益于金主阿里，但另一層面卻是公司的高瞻遠矚，提前于風口前一兩年完成了布局，最后得以高溢價出售資產。

然則雖然公司并購了30家左右公司，花費了約38億人民幣，但對比于公司高達近47億的現金，我們可以看出公司在并購方面還是比較克制理性，沒有大手大腳亂花錢，另外絕大部分買了又賣的公司都賺了錢，有的還賺了不少。這點實屬不易。

石基的低工資之謎

在分析石基的過程中，最讓我迷惑的地方就在于這個高科技企業的工資水平，即便經過10年工資增長，也只有20萬出頭的人均工資水平（如下圖），公司2019年頂峰高達5574人。

我最開始懷疑是并購的中國電子器件硬件企業有大量低工資人員所致，但2013年并購，2014年也沒增加多少人，所以這個猜測不成立。后來猜測是有大量銷售人員所致，2022年研發人員數量2283，占比45.32%，這個研發比例也算比較高了。然后又猜測可能是包含股權激勵，但公司除了2010年那會有股權激勵，后面完全沒有。最為重要的公司海外團隊有上千人，并且整個海外版PMS、休閑娛樂、POS還都是在海外開發的，據我所知，這部分研發人員每年沒有10萬美元根本拿不下來，并且你的競爭對手是Oracle以及Infor這樣巨頭。再考慮到薪資投入包含了社保和公積金投入，人均20萬出頭的工資水平、包含45%的研發人員和上千人的海外團隊，我想不出來公司是如何辦到的，如果有懂行的朋友還望告知。

石基信息和思迅軟件之謎

2018年作為阿里重磅投資的零售管理軟件，高達80億的石基零售，包含了零售管理軟件的高中低三個層次的相關產品，但卻沒有納入2013年就被收購的思迅軟件，而思迅軟件很明顯主要是做中小微零售標準管理軟件的企業，這點不可能不和石基零售有業務沖突，而80億的估值沒理由沒有話語權可以不納入思迅軟件，有懂行的朋友可以給個答案。

石基的核心競爭力

雖然石基的業務量很大，產品多，子公司也多，分析起來比較困難，但是我們從子公司拆解看，其實真正賺錢的也就兩家子公司：一個北海石基、一個思迅軟件，另外兩個有潛力的是石基零售以及石基香港，下面我們著重這四家子公司進行分析。

北海石基

北海石基是公司的傳統業務，也是公司過去多年摸爬滾打的業務，這一塊成熟有余，但進取不足。實際上這塊業務還可以疊加西軟科技、廣州萬迅兩家子公司一起看，但后兩者收入較少，不成為重要因素，這里暫時忽略。

我們看公司收入和凈利潤（如下圖），其實早在2016年就表現出增長疲憊之勢，三年疫情更是直接讓收入下滑了50%以上。

國內情況也正如公司所說，連鎖酒店一般自研，另外還有別樣紅、中軟好泰（攜程控股）、盟廣信息、綠云軟件這樣的同階競爭的企業，在公司中高端占比高達60%的情況下，未來增長有限，個人認為能夠恢復到疫情前的收入水平都很不錯了，這一塊應該說非核心資產。

思迅軟件

思迅軟件主要處理中小型零售商業務。公司控股67.21%，最后一次估值45億，準備去北交所上市。

如下圖，是思迅過去幾年的收入和凈利潤情況。應該說在疫情三年下業務做的還不錯，但國內市場競爭激烈，但業務本身缺乏差異化特征，又需要精細化管理，大的成長性估計很難看到。

石基零售

2018年阿里給予高達20PS，80億人民幣估值。我們來看看這筆投資加阿里資源加持后的結果。

如上圖，阿里入駐后的情況并沒有任何質的提升，2019年收入還略微下降了一點，隨后三年疫情收入直接被干低了接近50%。現在就算石基零售想單獨上市，恐怕也給不了高估值。看到阿里這筆投資的失敗地方了吧，石基零售里的三個子公司沒一個能打的，反倒是沒有納入進去的思迅軟件還不錯。

按公司說法，目前占據整個零售管理軟件市場50%以上，但這個50%巔峰時期卻只有4.05億，我沒找到更多數據，但直觀感覺這個數據不對，有懂行的朋友可以提供下更多的信息。

石基香港

應該說石基香港是公司未來最具潛力的一塊業務，也是公司投入最大，最想做大做強的業務，海外千名員工，過去幾年幾億美元的投入，都等著香港石基一鳴驚人。

石基香港整體收入凈利潤如下圖，公司一再強調的標桿酒店以及隨后的大規模上線公司產品，我們實在是沒看到，似乎總是在上的途中。

PMS系統

公司說的PMS系統，實則是靠收購的5家公司起家：SnapShot（海外酒店系統）、Galasys PLC（景區旅游管理系統）、RRSA（Review Rank S.A.，賓客聲譽管理系統）、Heras（基于云的酒店管理系統）、CONCEPTEKSISTEMAS DE INFORMA??O S.A（高爾夫水療））。

按公司的說法：

在歐洲和亞太地區上線一定數量酒店的同時，已經簽約三家國際標桿客戶半島、洲際和朗廷酒店集團，并均已完成示范酒店的系統切換工作，公司已經具備將石基企業平臺全面推向全球國際酒店集團的能力，截至2022年6月底石基企業平臺已在全球上線31家酒店。

首先 SEP 是一個平臺型的產品，是天然的為集團型的客戶設計的， SEP 已經具備了酒店 CRS 中央預定系統的功能；然后從架構上來說，SEP 采用的是微服務架構，采用先有 API 再有代碼設計，可以做到把酒店經營的每個場景都向外部去開放，我們目前還沒有大規模實施的情況下，對外開放 API 就有 1500 個，其他友商的 API 也只是幾十個這樣的量級；

我們先不考慮公司PMS是否如公司說的那么強大，無疑PMS是香港石基未來核心中的核心，也將是石基未來的主要想象力基礎所在。

POS系統

這個其實就是個點餐系統，這塊業務國內的競爭激烈程度怎么夸都不為過。國外公司是這樣描述的：

新一代云餐飲管理系統(云POS)InfrasysCloud已陸續獲得超過十家知名酒店集團的嚴格測試與評標認證，其中包括全球影響力TOP5的酒店集團中的三家，并在這些集團中不斷拓展上線，成為全球主要酒店餐飲信息系統提供商之一，產品和技術處于全球酒店行業相對領先地位，截至2022年6月底云POS產品上線總客戶數2586家；

香港Infrasys搞的這個東西2586家客戶是啥意思呢？截至2022年這一塊收入是1.02億，國內用戶接近2萬家，國外也就差不多13%的比例，考慮到國外是國際大酒店，就算收費高出國內5倍，其收入不過才4千萬，也就是基本沒啥搞頭。

石基的主要問題

核心產品的缺失

公司PMS國內就有千里馬、西軟、石基等品牌，國外PMS實際上是收購的6個公司的集合體，而零售業務基本上是由另外6家子公司各搞個搞出來的。因為公司所有這些產品都是自己收購過來，這造成了一個問題，所有產品研發都是各搞各的，產品之間的聯系就只能通過各產品之間的接口調用而來。這會造成如下幾個問題：

產品之間功能可以相互重疊，導致重復研發，造成資源浪費。

各子公司各搞個的，造成母公司對子公司沒有掌控能力，更沒有資源分配能力，產品自然也無法在更高層級下規劃發展。

產品之間溝通成本高昂，一個改動會造成相關模塊的測試以及改動，不同子公司之間溝通成本高昂，產品的研發成本隨著業務復雜度的提升持續提升。

一句話：在增量階段，還可以各玩各的，但公司運行效率會持續降低，一旦沒有了增量市場，存量競爭階段，產品效率就會持續下降，沒法形成整體作戰能力。非技術出身的李老板又是個典型的商人，很可能看不到這一層。

安全問題

公司2020年被迫出售StayTouch而導致1.7億的虧損，應該說是個相當令人警惕的行為。未來大酒店數據這塊則涉及的更加敏感，尤其是國外大酒店，哪怕公司無論從哪方面證明自己并無存儲任何客戶信息，但個人認為依舊很難取得國外政客們的信任，我的行蹤萬一被一個國內的軟件公司知道了怎么辦？

令人失望的薪資水平

我看了公司多年來的年報、調研報告以及互動易，公司所有的報告都是我們有多優秀，產品有多NB，甚至連oracle以及infor這樣的大公司都表現出一種蔑視態度。這很值得投資者警惕。

我前面談到過石基的公司水平在業界毫無優勢，在海外千人規模的情況下是如何做到20萬出頭的工資水平的呢？就算這做到了，但是這個公司水平又怎么能招到優秀的產品經理和程序員開發出好的產品呢？

關于AI帶來的機遇以及希爾頓簽約影響

石基2023年因為AI來了一大波上漲，最大的邏輯是OpenAI的plugins的上線，作為管理軟件端的企業，石基擁有直接下單的接口和能力，未來可以通過plugins的模式直接對接客戶，進而搶占攜程、Bookings一類企業的市場。我認為這個看法為時尚早，OpenAI再強大，還得有專業的平臺讓用戶做信息過濾，得出現現象級軟件改變現在互聯網的流量入口以及用戶的使用習慣后再觀察變化。

公司和希爾頓簽約的消息讓公司隨即迎來一個漲停，這個投資者過于樂觀了，隨后的下跌恰恰反應了部分投資者的后知后覺，跟希爾頓簽署的只是一個餐飲管理系統，是否是全球也還未知，而無疑即便是全球，我們前面分析過了海外POS的收入情況，可能對石基整體也沒多少影響。

另外就是公司簽署洲際和萬豪，其實人家的核心系統CRS（中央預定系統）還是簽署的amadeus，至于PMS這一塊，可能會選擇好幾個供應商，這倆從簽約到現在推進速度之慢，也可見一斑。個人建議不要抱有太大期望。

石基的估值

石基的估值我個人認為很難，因為產品眾多，業務眾多，我們沒法細分下去一個個評估。這里只好做模型簡化：

1. 摒棄POS這類實質沒什么空間的業務。2. 摒棄旅游休閑這類基本上沒什么營業額的業務。3. 摒棄硬件銷售業務，這塊業務利潤率過低，并且和公司軟件業務緊密聯系4. 摒棄公司一大堆沒啥利潤的子公司業務。

以上所有打包估值給樂觀30億、中性20億、悲觀10億估值。

這樣我們將重點放到我們談及的公司核心競爭力的業務和子公司身上：

1. 酒店業務2. 北海石基（100%）3. 香港石基（100%）4. 零售業務5. 石基零售（62%）6. 思迅軟件（67.21%）

目前零售業務在整體經濟環境下，因為缺少個性化發展，只能拼規模，而無疑國內面臨兩個問題：1. 國內傳統軟件架構現在可以很好的滿足當前的中小微零售商的需求，動存量比較困難。2. 競爭激烈，也都是正規軍，更不是公司所說的絕對優勢，而公司的產品各自為戰，戰斗力未必強。

考慮到以上兩個因素，個人給出如下估值：

1. 樂觀估值。石基零售未來回到2019年增長前，并增長50%到6億收入，給10PS估值，石基零售估值60億，對應公司37億市值；思迅軟件增長100%到7億營收，給5PS估值（中小微利潤率偏低），估值35億，公司占比約23億。兩者合計60億。

2. 中性估值。石基零售未來慢慢回到2019年增長前，并整體增長25%到5億收入，給10PS估值，石基零售對應50億，公司對應約30億；思迅軟件增長50%到5.25億營收，給5PS，對應26.25億市值，公司占17.64億。兩者合計約48億。

3. 悲觀估值。石基零售未來慢慢回到2019年增長前，并整體無增長，給8PS估值，石基零售對應32億，公司對應約20億；思迅軟件增長30%到4.55億營收，給4PS，對應18億市值，公司對應約12億。兩者合計約32億。

酒店業務目前國內業務還算穩定，未來大概率也會隨著消費恢復逐步上升，但是海外業務面臨各類最強者的競爭，考慮到和巨頭競爭，這塊業務我不敢過于樂觀。這里個人也給出如下三個估值：

1. 樂觀估值。北海石基逐步恢復到2019年前，增長50%收入到7.5億，給10PS估值，估值給到75億；海外再造一個石基，收入到12億（疫情前最高9億，減去1個億的POS，增長50%計算），考慮到海外高成本，給8PS，市值到100億估值。合計175億估值。

2. 中性估值。北海石基逐步恢復到2019年前，增長20%到6億，給10PS估值，估值給到60億；海外恢復到疫情前9億，略微增長到10億，但因為海外高成本，公司凈利潤率只有國內一半乃至以下，估值也只能給到5PS，對應50億估值。合計110億。

3. 悲觀估值。北海石基只能慢慢恢復到2019年前，給8PS估值，估值給到40億；海外業務持續虧損，不得不面臨減員和全面收縮戰線的情況，海外估值給到10億。合計50億。

考慮到公司強勁的高達50億的現金儲備，以上估值可以加上公司50億的現金，也就是整體而言：

樂觀情況下，酒店175+ 零售60 + 其他30 + 50億現金 = 315億。

中性情況下：酒店110 + 零售48億 + 其他20億 + 50億現金 = 228億。

悲觀情況下：酒店50億 + 零售32億 + 其他10億 + 50億現金= 142億。

個人因為技術出身，對這類并購后產生的持續的競爭優勢不看好（理由在前面的【石基的主要問題】里已經談及），隨著效率的下降以及增量空間的消失，公司的戰斗力和效率會越發低效，個人偏向于中性偏悲觀的估值。

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