全世界整個資本市場都沒有一個標準的估值方式，很多人談到的PEG估值法是一個相對錯誤的估值方式，他只能對一些特定企業有用，估值的前提是找對企業的盈利多少，凈利潤根本不是該企業賺取的錢，只有自由現金流才是。

所以估值的前提是找到自由現金流，自由現金流不是直觀的數據，而是取決于你對商業模式的理解。

巴菲特談到的企業的價值是未來自由現金流的折現，這是老唐估值法的前提，先給大家介紹一下唐朝估值法：

(相關資料圖)

唐超是中國著名的投資人，他的估值方式是：預計三年后25~30倍市盈率賣出能賺100%，就可以買入，高杠桿企業打七折，當年50倍pe或三年后合理估值上限的150%賣出，當年合理估值=當年該企業賺取自由現金流×25~30。（確定性高的企業給30倍市盈率，確定性沒有那么高的給25倍或者27.5倍）

1.賺取自由現金流為真

2.賺取自由現金流能力可持續

3.維持獲取當前自由現金流能力只需很少的資本投入甚至完全無需資本投入。

1.什么是自由現金流為真，也就是企業獲得的自由現金流不是依靠會計師的調節，不是靠變賣資產，很多企業的利潤及資產增加表現出來不是現金增加，而是存貨或者應收賬款的大幅增加，這種增加是不健康的。除非企業能證明存貨不會貶值（例如茅臺，越存越值錢），應收賬款能收回來（不少企業的應收賬款成為壞賬，需要計提。甚至大量的應收賬款可能導致企業現金流斷裂而破產。

2.什么是賺取自由現金流能力可持續，就像茅臺，五糧液今年賺100億，明年再怎么也不會少于100億，無非就是增長多與少，而其他的行業，比如煤炭企業，煤炭的價格是會變動的，所以煤炭企業的盈利不具備可持續性。

3.維持當前自由現金流只需很少的資本投入甚至完全無需資本投入。資本支出分兩種，一種是維持性資本支出，另一種是投入型資本支出。就好比一個網約車司機，他今年賺了10W，但是他的車輛開了一年就要強制報廢，他需要重新再買一輛車才能繼續賺錢，這就叫維持性資本支出（像不像房地產，半導體企業），另外一種是投入型資本支出，比如說一個醫藥公司，他研發一種藥，已經上市賺錢的產品，他就不需要任何的維持性資本支出了，但是他研發其他新藥，這就叫投入型資本支出，與已經研發出來產品的資本支出沒有任何關系。

例如：芒格：半導體產業是個很特別的行業。在半導體產業中，你必須把你賺到的錢全部拿出來，每一次新一代的芯片出現，你就得把你以前賺到的錢全部投入進去。所以，如果你想要在游戲中繼續存活，你就得進行強制性的投資，我討厭那樣的生意。

預計三年后25~30倍市盈率賣出能賺100%，就可以買入，高杠桿企業打七折。

1.為什么是25-30倍市盈率，中國當前國債收益率為2.8%左右，那么現金的市盈率則為1÷（2.8%×100）=35.7倍市盈率，這是無風險產品的收益率，但是股票是有風險的， 所以需要用更高的回報率去對沖風險，那么確定性越高的，他需要對沖的回報率就越少，比如說貴州茅臺是確定性最高的企業（供不應求，99.999%的確定性），那么他的估值就可以給到更高，五糧液的確定性沒有貴州茅臺那么高，但是也挺高的，所以他的估值肯定是要低于貴州茅臺。而洋河股份的確定性雖然也很高，但是確定性也是低于五糧液的，因為白酒這個行業高端產品供不應求，所以越高端的白酒企業，確定性越強。我個人估值時，我會給貴州茅臺30倍市盈率，給五糧液27.5倍市盈率，給洋河股份25倍市盈率。所以到底是給25倍還是30倍，還是28倍，這與企業獲得自由現金流的確定性有關。確定性越強，估值越高（理論上來說，貴州茅臺應該是這個世界上估值最高的企業，因為他的確定性是最強的。）

2.賣出能賺100%，賣出能賺100%也就是期望回報率，老唐他是對標巴菲特的收益率，所以他的理想回報率就是年化平均收益率26%左右，也就是三年翻一倍，如果你的期望回報率賣出能賺50%，那么你的估值就可以給更高一點，這個也是因人而異的，根據自己的期望收益率而來。

3.高杠桿打七折，高杠桿=有息負債率高，也就是說公司抗風險能力更差，需要更高的回報來對沖，像我個人就不喜歡去投一些有息負債率高的企業，，企業的價值與wacc值呈反比，而wacc與有息負債率呈正比，所以盡量規避有息負債率高的企業。

我們代入五糧液，通過該數據來計算五糧液的合理估值，買點，賣點。

2021年末五糧液合同負債余額為130.58億元，2022年一季度該數據為36.06億元，平滑了94.52億元。

2022年末五糧液合同負債余額為123.79億元，2022年一季度該數據為55.35億元，平滑了68.44億元。

這說明五糧液一季度增長含金量極高，在去年一季度使用了那么高基數合同負債的晴空下，依然能取得較高增長。

2022年一季度五糧液扣非凈利潤為108.22億元，全年最終為266.90億元，一季度占全年的40.54%

2021年一季度五糧液扣非凈利潤為93.18億元，全年為233.27億元，一季度占全年的40%

也就是說五糧液一季度扣非凈利潤占全年扣非凈利潤的40%左右，現在已知五糧液一季度扣非凈利潤為124.55億元，那么在基本面平穩的情況下，2023年五糧液扣非凈利潤為311.5億元左右。

過去的三個年份，五糧液凈利潤增長速度平均為15%左右，2022 年經營計劃：公司營業總收入繼續保持兩位數的穩健增長，最終增長14.30%

在年報中五糧液繼續提到：2023 年公司經營目標: 公司營業總收入繼續保持兩位數的穩健增長，2023年增長15%左右，確定性非常強。

你需要先推算出三年后五糧液的凈利潤，2023年五糧液凈利潤為310億左右，2024年增長15%為356億，2025年增長15%為418億，,2026年增長15%為480億.

2026年，五糧液凈利潤在480億左右。

那么五糧液理想買點為480億×27.5/2=6600億。

五糧液賣點為三年后合理估值的150%和一年內50倍市盈率，二者中較低的數值為一年內賣點。

三年后五糧液合理市值為480*27.5*150%=19800億

一年內的賣點為凈利潤×50=310*50=15500億

取更低的數值，賣點為15500億。

用老唐估值法：

五糧液的理想買點為6600億元，賣點為15500億，合理為8550億。

當五糧液市值低于8550億時，就可以買入。

理想買點為6600億，賣點為15500億，期間持有不動。

當前五糧液市值為6559億元，已經低于理想買點。

老唐估值法已經保留了極大的容錯空間，這個價格的五糧液，就算后續沒做到15%的連續增長，也會有非常不錯的回報。

$五糧液(SZ000858)$$洋河股份(SZ002304)$$貴州茅臺(SH600519)$

關鍵詞：