前久，繼續調研基金經理，對象是建信的周智碩。這個名字，似乎曾經聽過，不過也僅僅是左耳進、右耳出的場景，畢竟敝人篩選的基金經理往往都是“老”將，即便入行許久，只要管理公募時間不長，似乎我都會將他們歸類為“新人”，這個篩選法，定然是會遺漏一些優秀經理。

這次調研的對象，“似乎”可能是被遺漏的優秀一員（先暫時用“似乎”引號一下）。

最初，只是抱著看看公募管理新兵投資思維的想法，又鑒于其他事耽擱，沒有提前查閱周總的相關情況，哪想聽了幾分鐘，我靠，簡直懊悔沒提前準備。

(資料圖片僅供參考)

一是周總講的投資體系吸引了我，畢竟研究過諸多基金經理后，就像我早先文章提到的“很多基金經理的投資體系其實大同小異，真正要看他們是怎么做的，而不是聽他們怎么說的”。所以，可能是看的太多，能“刺激”到我越來越難，但今次周總的確刺激到我了，一下子被他的體系給吸引了。

二是周總講投資體系的過程中，充斥著大量的當時是怎么思考的，而且是如何一步一步進化、推理過來的，這就非常受益，比起那些諸如口號式的“我是自下而上的”、“我是均衡模式的”結論描述，聽多了就麻木了。

這就不得不讓我花很多時間重新梳理周總的演講內容，吸取其間的精華，并梳理整編出來，以備以后再次復習。當然，水平有限，整編出來的文章亦或失去了在現場聽受的“味道”，希望大家體諒。

周總在演講的開始，并未提到投資三率（勝率、賠率、頻率），只是在后面小結提到這三率在業界中屬于“不可能三角”，因此要解決的是如何在有限環境下，盡力突破。

我們就一步一步來看周總是怎么說的。

周總講了一個他早先N年的一個習慣，就是會按照業績增速對股票進行分組統計（他講到按十組），后來發現業績增速靠前的那些組，會比業績增速差的那些組，在股價表現上會有比較明顯的漲幅。然后就得出了初步結論“當年增速最高的一些公司，它大概率就會有一個非常好的表現”。

后來他進一步思考，如果股價表現不錯的股票，業績又如何呢？結果發現依舊是股價漲幅好的，其這個組的業績增速會優于下一個組。這個規律是從1993年一直到2021年都是這樣。這就表達了業績增速和股價表現呈正相關關系。

可能有朋友會就這個問題提出疑問，覺得很多妖股大漲，但其業績不咋地啊？周總這個統計有貓膩么？

其實這里面有個大數定律，周總這個統計是將所有A股分成了十組，按這多年的數據，其實每組好歹也有上百只到現在500只，只要樣本數量足夠多，所謂異常的偶爾妖股并不影響大的結論。

進而，周總講到，要想提高勝率，那么就等效于提前去“預估個股的業績”。

那么后續怎么提高自己預判業績的能力呢？周總說，那就要首先擴大自己的能力圈。但周總坦言，所謂擴大能力圈，也僅僅是美好的期望，他認為每個人的能力圈是有限的，比如每個人所處在的資源圈層又各不一，其實實際上是沒有辦法通過“不斷”擴展找到對自己有利的位置。

所以，擴大能力圈只能是預設目標，只能盡量往前走，或許窮其一生都到不了終點。

緊接著，周總提到，即便能預判業績，但由于“卷”的原因，按預判的結論準備動手的時候，市場價格已經反映預期，那又怎么辦呢，豈不是忙活一半天還是竹籃打水一場空？

這樣情況下該怎么突破呢？

周總接下來的演講，就是本次調研會一下子把我吸引住的起端，給大家幾秒鐘的時間思考下，這種狀態大家會怎么突破？

。。。（分隔線給諸位思考）

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緊接著，周總提出了他的解決辦法，他說“我們應該去關注什么樣的因素，是對上市公司盈利影響比較大的核心因素或者關鍵因素，如果找到這個事情，我們就可以排除掉很多對盈利的干擾項”。

妙啊！

這句話值千金，核心內容就是我們老祖宗就說過的“擒賊先擒王”。

找出“關鍵因素”，摒棄那些“干擾項”。

進而，如果抓住了“關鍵因素”后，股票的短期走勢就變得不重要，平時持股心會安更多了。

后續，周總補充到，這個“關鍵因素”，之后就是不停的跟蹤、驗證、完善，并不停的提高對“關鍵因素”的判斷力，增強自己看對的概率。

所謂提升賠率，周總說，目標就是看對的時候多賺一些，看錯的時候少虧一些。

周總說他用的兩種方法來突破：一是通過風險收益比構建組合、二是通過風險剩余控制風險。

周總說，他在構建組合的時候，會把每一個標的的盈虧比列出來，理論上盈虧比越高的買得多，第二高的買得第二多，按照這樣的順序一個一個去排，把組合建立完成。

通過這個方式，就可以潛在實現看對的時候多賺一些，看錯的時候少虧一些。

不過，周總話鋒一轉，就提到了不可能三角，即“勝率、賠率和頻率是不可能同時出現”，那怎么辦呢？

周總說到，這個時候他干的事情就是“翻石頭”，一旦運氣好，找到一個正好市場關注度不高的公司（此刻它估值低、未來盈利不確定），后續如果能夠找到解決它盈利確定性的問題，那大概率就能迎來一個所謂盈利和估值的雙重提升，就是大家熟悉的“戴維斯雙擊”。這就一定程度突破不可能三角，也能提升賠率。

除了“翻石頭”，他的第二個做法就是通過做交易的方式，用高性價比的標的替換掉低性價比的標的，來累積賠率。

這個“風險剩余”是個獨特的概念，其實就是回撤控制，用“止損”的方式來控制回撤。

周總是這么解釋這個名詞的：把它理解為一個預算的概念。這個預算特別像保險，假設買了一個重疾險或者一個汽車保險，花了1000塊錢，這1000塊錢對應的潛在在發生損失的時候能彌補多少。即用一個確定的預算去彌補一個潛在的損失。

周總搭建好上述勝率、賠率后，下一步考慮的是如何復制的問題，即如何“簡單的事情重復做”。

他提到，他是通過系統化和流程化的方式來完成重現“頻率”的。

他將整個做法分成三部分：選股的流程化、執行流程化、交易的流程化、回顧的流程化。

周總講的體系已經非常精彩了，關于問答環節，我摘選兩條精彩的吧。

周總在回答這個問題的時候，又是在給業余投資者上了很好的一課，直接普及的是“如何分析高分紅企業”，非常精彩。

周總提到，大家都在思考煤炭股是否可能提升估值？即這種周期股到底能不能用股息率的方式去算估值。

他說他直接給翻譯一下，即如果一個資產每年股息率是8個點是不是一個好資產？

他說，討論一個資產股息率的時候有三個先決問題：

他通過分析（量、價、成本），說煤炭股的收入和利潤常年來說是穩定的，因此市場煤價對上市公司的影響沒有大家想象的那么大，故此，在分析煤炭股盈利穩定問題上，可以把市場煤價的權重影響放低一擋。

在資本開支上，通過查閱各年的財報會發現，他們資本開支都沒有那么多。

通過上面兩點分析，就發現煤炭股滿足上述兩個條件，所以最后就變得煤炭股是否有無估值提升可能就落在分紅率上。

在談分紅率上，周總來了個很好的建議，說通過三年股東回報規劃的下限來計算股息率，看這個股息率是否值得給更高的PE。

哈，這一下，就立馬豁然開朗了。

周總把宏觀拆分成四個東西：

第一個事情，對于經濟增速這個東西，我們去調研上市公司的時候得出來的這個所謂的增速，起碼不應該比這種自上而下，無論是通過CPI也好、PPI也好或者其他什么方式，拍出來的這個增速差，起碼它倆是同步的，或者有效性上也不會差的。所以對我來說，本身這個增速就是通過這些上市公司的增速去提取出來看的，包括這些子行業的增速，我覺得起碼是不會差的，這是第一個事情。

第二個事情，流動性反映的是估值的事情，對我來說我會去跟蹤流動性的指標，這也是我一直在做的事情。為什么要去看估值，我會去跟蹤流動性指標，但是我發現歷史上你把流動性指標當成一個同步指標這個事情就是可以的。

第三事情就是前面提到的政策、包括第四個事件，我會把它分解成為前面提到過的，對于關鍵因素有沒有影響，對于關鍵因素的假設有沒有影響。就更準確地說，對于這個上市公司的盈利有沒有影響，對于這個上市公司盈利的穩定性和持續性有沒有影響。如果有的話，那就去改假設，如果沒有就無所謂。

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